Qué es realmente la pérdida impermanente
La pérdida impermanente (a menudo abreviada como IL) es la diferencia entre el valor en dólares de los activos que tendrías hoy si simplemente los hubieras mantenido en tu monedero y el valor en dólares de tu participación en un pool de liquidez después del mismo movimiento de precio. No es una comisión cobrada por un protocolo, ni es un hack. Es una consecuencia mecánica de la forma en que los creadores de mercado automatizados como Uniswap, Curve y Balancer reequilibran tu posición a medida que cambian los precios.
Para hacerlo concreto, imagina que depositas 1.000 $ en un pool ETH/USDC 50/50 a un precio de 2.000 $ por ETH. El pool te acuña participaciones LP por valor de 500 $ en ETH y 500 $ en USDC. Si ETH se duplica hasta 4.000 $ y tú simplemente hubieras mantenido, tendrías 1.500 $ en ETH y 500 $ en USDC, un total de 2.000 $. Como LP, el AMM ha estado vendiendo tu ETH por USDC durante toda la subida para mantener el pool equilibrado. Tu participación ahora vale menos de 2.000 $. La diferencia entre 2.000 $ y el valor real de tu pool es la pérdida impermanente. Se llama «impermanente» solo porque, si ETH volviera a caer a 2.000 $, la pérdida se cerraría. En la práctica, los precios rara vez hacen un recorrido de ida y vuelta limpio, y la IL realizada es simplemente la pérdida.
Por eso la IL importa para un depositante: es un lastre silencioso para la rentabilidad que puede superar años de ingresos por comisiones si el precio se mueve en contra de tu hipótesis. El resto de este artículo te ofrece una lista de comprobación para dimensionar ese lastre frente a las comisiones que el pool está pagando realmente antes de comprometer capital.
El riesgo que debes dimensionar primero: IL frente a comisiones
El planteamiento honesto es que la única pregunta que importa es si las comisiones que ganas superarán la pérdida impermanente que sufrirá tu posición. Ambas cifras son inciertas, y ambas merecen el mismo escepticismo. Tratar la IL como una nota al pie es una de las formas más habituales en que los LP minoristas rinden discretamente por debajo de una estrategia simple de comprar y mantener.
Tres modos de fallo concretos aparecen una y otra vez en los análisis retrospectivos de malas decisiones de LP. Primero, el LP deposita en un pool volátil/stable de bajo volumen justo antes de que el activo volátil suba entre 3x y 5x, y el pool se reequilibra vendiendo durante toda la subida, por lo que la posición acaba mayoritariamente en la stablecoin. Segundo, el LP ignora que las comisiones del pool están dominadas por un programa de incentivos de corta duración que termina en semanas, dejando la posición cobrando una fracción del APR anunciado. Tercero, el LP mantiene durante una caída correlacionada, en la que ambos activos bajan juntos, y la IL se amplifica por el drawdown general más el lastre del reequilibrio. Ninguno de estos casos es exótico. Son los resultados por defecto para un LP que elige un pool solo por el APR.
Para dimensionarlo, la regla general es conservadora: si el APR de comisiones de los últimos 30 días es, por ejemplo, del 15%, entonces cualquier movimiento de precio plausible que produzca más de un 15% de IL supone una pérdida estructural para la posición, independientemente de cómo se promocione el pool. El resto de este artículo es el conjunto de herramientas práctico para poner cifras detrás de esa afirmación.
La fórmula de IL, de forma intuitiva, para pools 50/50
Para un pool 50/50 de producto constante (estilo Uniswap v2, SushiSwap, etc.), la IL para un cambio de precio determinado sigue una curva fija. Sea r la relación entre el nuevo precio y el precio anterior de un activo frente al otro. La IL, como fracción de la posición mantenida, es aproximadamente 2*sqrt(r)/(1+r) menos 1. No necesitas memorizar la fórmula, porque lo importante son los propios números.
Unos cuantos puntos de referencia ayudan a fijar la intuición. Un movimiento de 1,25x en cualquier dirección produce alrededor de un 0,6% de IL. Un movimiento de 1,5x produce alrededor de un 2,0%. Un movimiento de 2x produce alrededor de un 5,7%. Un movimiento de 3x produce alrededor de un 13,4%. Un movimiento de 5x produce alrededor de un 25,5%. Un movimiento de 10x produce alrededor de un 42,9%. Observa cómo la curva es suave con movimientos pequeños y brutal con movimientos grandes. Esta no linealidad es la razón por la que un pool que parece seguro durante un mes tranquilo puede quedar devastado por un único gran evento de reajuste de precios.
Para una comprobación mental rápida, un atajo útil es pensar que una duplicación de un activo frente al otro consume aproximadamente entre el 5 y el 6 por ciento del valor del pool en comparación con mantener los activos. Si un pool anuncia un APR por comisiones que tardaría dos o tres años en acumular un 5%, y el activo históricamente se ha movido 2x o más dentro de un solo ciclo, las matemáticas no cuadran. El pool puede pagarte durante años y aun así dejarte por detrás de un holder.
Correlación entre los activos emparejados
La IL está impulsada por la divergencia de precios, no por la dirección del precio. Dos activos muy correlacionados producen poca IL aunque ambos sean muy volátiles, porque tienden a moverse juntos. Dos activos no correlacionados o con correlación negativa producen mucha IL aunque cada uno sea "estable" en términos absolutos, porque tienden a separarse.
Por eso un pool wETH/wstETH (una forma envuelta de ETH en Ethereum que genera rendimiento) tiende a tener poca IL: los dos activos son casi lo mismo. También por eso un pool USDC/USDT tiende a tener poca IL: ambos están vinculados al dólar y, históricamente, cotizan con una diferencia de unos pocos puntos básicos entre sí. En cambio, un pool USDC/ETH tiene mucha IL porque USDC se mantiene cerca de 1 $ y ETH puede moverse 2x en un trimestre. Y un pool stETH/ETH, pese a los nombres, tuvo eventos significativos de IL durante la pérdida de paridad de 2022, cuando ambos divergieron temporalmente en varios puntos porcentuales.
La conclusión práctica es preguntarse, antes de depositar: ¿es probable que estos dos activos se muevan juntos o que se separen? En pools de activos correlacionados, la IL rara vez es la restricción determinante. En pools volátil/estable, la IL es la restricción determinante casi siempre.
Volátil/volátil frente a volátil/estable: la asimetría
La gente suele asumir que emparejar dos activos volátiles es más peligroso que emparejar un activo volátil con una stablecoin. Para la IL, normalmente ocurre lo contrario, y es uno de los puntos más contraintuitivos en DeFi.
En un pool volátil/estable como ETH/USDC, cada movimiento porcentual de ETH es también un movimiento porcentual en la relación de precios, por lo que el reequilibrio es constante y unilateral. En un pool volátil/volátil como ETH/SOL, los dos activos pueden moverse en la misma dirección, y la relación de precios puede mantenerse plana incluso mientras cada activo se duplica. La IL depende de la relación, no de la volatilidad individual de cada activo. Por eso los LPs de liquidez concentrada en Uniswap v3 suelen preferir rangos volátil/volátil: la IL solo se acumula en los movimientos que realmente divergen.
La contrapartida es que los pools volátil/estable suelen generar un APR por comisiones más alto, porque los traders los usan como vías de entrada y salida. Los pools volátil/volátil suelen generar menos, porque el flujo de traders es menor y los activos están más correlacionados en los modelos mentales de los traders. Así que el pool "más seguro" desde el punto de vista de la IL a menudo te paga menos, y el pool que paga más a menudo te cuesta más en IL. Esta es la asimetría que conviene interiorizar antes de elegir.
Cómo leer un backtest de IL histórica
La mayoría de las páginas de análisis de pools (DeFi Llama, Revert Finance, Apy.vision y las pestañas de analítica de Uniswap y Balancer) muestran la IL histórica de un pool durante una ventana elegida. La forma correcta de leerlas no es como una previsión, sino como una prueba de estrés. La pregunta es: dado cómo se comportaron realmente estos dos activos, ¿cuál habría sido mi IL si hubiera estado en este pool?
Hay tres cosas en las que fijarse. Primero, el drawdown máximo solo por IL, ignorando las comisiones. Si la peor ventana histórica de IL fue del 15%, y el pool pagó un 20% de APR por comisiones durante el mismo periodo, sobreviviste. Si la peor ventana fue del 30% y las comisiones fueron del 10%, habrías perdido dinero frente a mantener los activos, incluso antes de contar el gas. Segundo, el tiempo de recuperación: ¿cuánto tardaron las comisiones acumuladas en volver a superar el peor drawdown de IL? Si un drawdown de IL del 30% tardó ocho meses en recuperarse, deberías esperar que ese patrón se repita. Tercero, el régimen de correlación: ¿la peor ventana de IL fue una pérdida de paridad puntual, o se parecía a una divergencia ordinaria entre dos activos? Los eventos puntuales pueden descontarse. La divergencia ordinaria volverá a ocurrir.
Un error común es hacer backtest solo del escenario alcista. Mira siempre la peor ventana histórica, no la mejor. El APR por comisiones en la peor ventana es el que deberías usar para tu cálculo de punto de equilibrio, porque es lo más parecido a un suelo realista que vas a obtener.
Un ejemplo práctico: dimensionar la IL frente a una APR de comisiones a 30 días
Supongamos que estás analizando un pool ETH/USDC al 0,05% en un AMM importante. La APR de comisiones de los últimos 30 días es del 18%. La volatilidad durante el último trimestre ha sido alta; ETH se ha movido 1,4x al alza y 0,75x a la baja dentro del periodo. Este es el cálculo.
Paso uno, estima un movimiento de precio realista. Para ETH, un movimiento de 1,5x en cualquier dirección durante un periodo de tenencia de 90 días no es un evento extremo. Es aproximadamente una desviación estándar según la volatilidad realizada del último año. Paso dos, consulta la IL para un movimiento de 1,5x en un pool 50/50: alrededor del 2,0%. Con un movimiento de 2x, que es plausible pero no el escenario central, la IL sube a alrededor del 5,7%. Con un movimiento de 3x, que sería una tendencia fuerte, la IL es del 13,4%. Paso tres, compáralo con la APR de comisiones. Durante 90 días a una APR del 18%, los ingresos por comisiones son de alrededor del 4,5%. Así que el escenario central (1,5x) está bien: las comisiones superan la IL. El escenario plausible (2x) queda aproximadamente en punto de equilibrio. El escenario de tendencia fuerte (3x) es una pérdida clara, porque una IL del 13,4% es más de tres veces el 4,5% de comisiones ganadas en el mismo periodo.
Paso cuatro, ajusta por las cosas que la APR principal oculta. ¿La APR del 18% está respaldada por volumen de negociación real o por emisiones de incentivos temporales? Si el 60% de la APR procede de un incentivo en tokens que termina el mes que viene, la APR de comisiones sostenible está más cerca del 7%, lo que equivale al 1,75% en 90 días. Eso cambia la conclusión: incluso el escenario central se convierte en una pérdida, y el escenario de 2x pasa a ser una pérdida neta del 4%, además del coste de oportunidad de no limitarse a mantener ETH.
Este es el marco. Para cualquier pool, enumera: movimiento de precio realista durante tu periodo de tenencia previsto, IL para ese movimiento según la tabla anterior, APR de comisiones durante el mismo periodo excluyendo las emisiones de incentivos, y una comparación de ambas cifras. Si la IL del movimiento realista es superior a la APR de comisiones, el pool es estructuralmente perdedor para tu horizonte. Si es inferior, el pool es al menos defendible, y el resto de la decisión trata sobre el gas, el riesgo de smart-contract y la confianza que tengas en tu supuesto de precio.
Implicaciones prácticas para el LP que está a punto de depositar
Tres hábitos separan a los LPs que salen ganando de los que no. Primero, nunca elijas un pool solo por la APR. Calcula la IL ante un movimiento de precio realista, compárala con la APR de comisiones neta de incentivos, y deposita solo si el diferencial es cómodamente positivo. "Cómodamente" significa con margen suficiente para que un movimiento adverso de una o dos desviaciones estándar todavía deje las comisiones por delante. Segundo, dimensiona la posición de forma que un evento de IL en el peor caso no perjudique tu cartera global. La mayoría de los LPs con experiencia limitan cualquier pool individual a una pequeña fracción de la exposición total a cripto, precisamente porque la cola de la distribución de la IL es gruesa. Tercero, decide tu salida antes de depositar. Si la ratio de precios se mueve lo suficiente como para que la IL supere tu umbral predefinido, sal. Esperar a que las comisiones "alcancen" es la forma en que los LPs acaban aguantando durante la peor caída.
Dos cuestiones prácticas más. Vigila las APR de comisiones dominadas por emisiones, y trata cualquier pool en el que más de la mitad de la APR sea una recompensa en tokens como una operación a corto plazo, no como una posición. Y recuerda que la liquidez concentrada (Uniswap v3, etc.) cambia las matemáticas: la IL está limitada por el rango que elijas, pero también ganas comisiones solo cuando el precio se mantiene dentro de ese rango, así que se aplica la misma lista de comprobación con una base de capital menor y una gestión más activa.
El resumen honesto es que la IL no es exótica ni misteriosa. Es una función determinista de la divergencia de precios, y es plenamente conocible para cualquier movimiento dado. La razón por la que los LPs siguen perdiendo dinero no es el desconocimiento de la fórmula, sino la falta de voluntad para hacer la aritmética aburrida de comparar esa fórmula con la APR de comisiones que realmente se está ganando. Esos pocos minutos de cálculo son toda la ventaja.
Anticípate al riesgo de los pools DeFi con señales más inteligentes
Las dinámicas de los pools DeFi se mueven rápido y las noticias a su alrededor se mueven aún más rápido. Hacer un seguimiento manual de los cambios en la APR de comisiones, las emisiones de incentivos, los backtests de IL y las migraciones de pools en una docena de cadenas es una batalla perdida. Zippfeed muestra titulares DeFi con puntuación de sentimiento (bullish, neutral o bearish) y una calificación de importancia, para que puedas detectar el riesgo a nivel de pool antes de que aparezca en tu posición.
