Qué es un basis trade en cripto y cuándo se rompe

¿Qué significa realmente "basis" en cripto?

En los mercados de futuros tradicionales, el basis es la diferencia entre el precio de un contrato de futuros y el precio al contado del mismo activo subyacente. Si el oro al contado está a 2000 $ y un contrato de futuros de diciembre cotiza a 2020 $, el basis es de +20 $, o alrededor de un 1% anualizado. La brecha existe porque el vendedor del contrato de futuros está asegurando un precio futuro conocido y quiere recibir una compensación por renunciar al potencial alcista y por el coste de financiar la posición hasta la entrega.

El cripto copió esa idea, pero con un matiz. La mayor parte del volumen cripto no está en futuros con vencimiento fijo como ocurre con el petróleo o el trigo. Está en futuros perpetuos, a veces llamados perps. Un perp no tiene fecha de vencimiento. Para evitar que su precio se aleje para siempre del contado, los exchanges aplican una tasa de financiación.

Cada ocho horas, los largos y los cortos del perp intercambian un pequeño pago. Cuando los perps cotizan por encima del contado, los largos pagan a los cortos. Cuando los perps cotizan por debajo del contado, los cortos pagan a los largos. Ese pago es la versión cripto del basis. Los traders suelen expresarlo anualizado como porcentaje, por eso ves titulares como "el basis de BTC alcanza un 18% APR", aunque nadie esté ganando literalmente un 18% en efectivo.

¿Cómo funciona la operación de basis cash-and-carry?

La operación en sí es sencilla. Compras el activo en el mercado al contado y, en el mismo instante, abres un corto por un importe nocional equivalente en el mercado perpetuo. Tu pata al contado gana si el precio sube; tu pata en perp pierde la misma cantidad porque estás corto. Ambas se compensan, dejándote con una posición cuyo valor en dólares apenas se mueve.

Lo que realmente estás cobrando son los pagos de financiación. Si el perp de BTC cotiza un 0,05% por encima del contado y la financiación se produce tres veces al día, eso equivale aproximadamente a un 0,15% diario, o cerca de un 50% anualizado antes de costes. En mercados más tranquilos, la cifra se acerca más a un 5% a 15% APR. En cualquier caso, al trader se le paga por mantener una posición cubierta hasta que los dos precios converjan.

La convergencia es la parte de la que depende la operación. En un contrato de futuros normal, la convergencia es mecánica: al vencimiento, el precio del futuro debe igualar al contado, porque el contrato puede liquidarse entregando el activo. Los perpetuos no tienen ese anclaje firme. Su convergencia es una atracción gravitatoria suave que solo funciona mientras la financiación siga fluyendo en la dirección esperada y los arbitrajistas sigan haciendo la operación.

¿Qué riesgos implica gestionar un libro de basis?

El primer riesgo es aquel del que nadie habla en la parte alta del ciclo: la operación está corta de volatilidad, no está libre de volatilidad. Tu pata spot y tu pata perp solo están perfectamente cubiertas en el momento de entrada. Si BTC cae un 10% en una hora, ambas patas se mueven, y cualquier retraso en la ejecución, deslizamiento o llamada de margen puede dejarte con un libro desequilibrado. En una semana de vaivenes, eso puede traducirse en pérdidas reales aunque se supusiera que el "riesgo direccional" era cero.

El segundo riesgo es el apalancamiento. Los creadores de mercado y las mesas de prop trading no depositan todo el nocional en efectivo. Aportan margen, a menudo entre el 5% y el 20% de la posición, y toman prestado el resto. En un libro con 10x, un movimiento adverso del 9% en tu contra consume todo el margen. En un libro con 20x, basta con un 4,5%. Cuando los mercados abren con huecos durante la noche, los exchanges no pueden elegir tu precio de ejecución.

El tercer riesgo es que el funding se dé la vuelta. Si el perp pasa de repente a cotizar por debajo del spot, los cortos empiezan a pagar a los largos en lugar de al revés. Puedes pasar de ganar un 15% APR a pagar un 25% APR de la noche a la mañana, y no hay una fecha de vencimiento contractual. La operación puede seguir sin ser rentable durante semanas.

El cuarto riesgo es la contraparte y la plataforma. Tu pata spot está en una plataforma y tu perp en otra, o ambas están en la misma plataforma, que también puede fallar. Cuando FTX colapsó en noviembre de 2022, los traders que pensaban que tenían un libro perfectamente cubierto descubrieron que la cobertura existía contra saldos en un balance que ya no existía. Varios grandes libros de basis perdieron toda su pata spot y se quedaron con perps cortos descubiertos de los que no podían salir.

¿Cómo cambiaron Mt. Gox y FTX el basis trade?

Dos episodios históricos marcaron la forma en que los traders sofisticados piensan sobre esta operación, y ambos deben figurar en cualquier introducción honesta.

En 2014, Mt. Gox gestionaba aproximadamente el 70% del volumen global de BTC. Cuando sufrió un hackeo y dejó de operar, los precios spot de BTC en las plataformas restantes se desplomaron mientras los precios de los futuros se rezagaban, y el basis se disparó hasta niveles extremos durante semanas. Cualquiera que gestionara un libro de basis a través de Mt. Gox en ese momento quedó atrapado: las retiradas spot estaban congeladas, las posiciones perp seguían marcándose a mercado y el funding seguía pagándose. Algunas mesas perdieron dinero en la pata congelada mientras sus coberturas acumulaban pérdidas en la pata activa.

FTX en noviembre de 2022 repitió la lección a una escala mucho mayor. FTX era una plataforma importante tanto para spot como para perps. Cuando se detuvieron las retiradas, los traders que pensaban que tenían posiciones cubiertas descubrieron que la cobertura era contra un exchange que no podía devolver los fondos. El basis trade como concepto sobrevivió, pero la lección que surgió es ahora estándar: no asumas que las dos patas de tu cobertura están en una infraestructura que sobrevivirá por igual a un evento de estrés.

¿Cuándo explota realmente el basis trade?

La operación explota cuando ocurre una de estas tres cosas: el funding se invierte durante un periodo sostenido, una contraparte falla o las cascadas de liquidaciones desbordan las plataformas que fijan la convergencia de precios.

Una cascada de liquidaciones es el modo de fallo más dramático. Imagina un creador de mercado que gestiona un gran libro de basis con apalancamiento de 10x. Un pequeño movimiento en su contra desencadena liquidaciones parciales. Esas liquidaciones son compras automáticas del perp y ventas automáticas del spot, lo que amplía aún más el basis y fuerza más liquidaciones de libros similares. En cuestión de minutos, el basis puede pasar de +10% APR a niveles profundamente negativos, y los propios arbitrajistas que se supone que deben cerrar la brecha son liquidados.

Dos episodios recientes lo hicieron tangible. El 5 de agosto de 2024, el deshacer del carry trade del yen japonés desencadenó un movimiento general de aversión al riesgo. El basis de BTC se amplió, varios libros de basis apalancados fueron liquidados en Hyperliquid y Binance, y la tasa de funding perpetua se volvió negativa en las principales plataformas. Entre el 10 y el 11 de octubre de 2024, noticias geopolíticas desencadenaron una fuerte venta de BTC; el basis se desplomó hasta niveles negativos en cuestión de horas, y se estima que 1.500 millones de dólares en liquidaciones largas se propagaron en cascada por distintas plataformas. En ambos casos, la operación que supuestamente te pagaba por esperar no pagó a nadie por esperar.

¿Quién asume realmente el riesgo en esta operación?

Conviene ser directo sobre quién ejecuta esta operación y quién no. Las rentabilidades destacadas que ves citadas en boletines de mercado las obtienen creadores de mercado profesionales y firmas de prop trading. Tienen líneas de financiación de bajo coste, acceso a prime brokerage, comisiones reducidas en exchanges, ejecución por debajo del segundo y la capacidad de rolar posiciones entre plataformas en cuestión de segundos. Su base de costes para gestionar un libro de basis puede estar por debajo del 2% APR.

Los traders minoristas que intentan la misma operación se enfrentan a varias desventajas. Los tipos de préstamo en margen son más altos, las comisiones de los exchanges se acumulan en ambas patas, el deslizamiento en la entrada y la salida reduce la rentabilidad, y el capital rara vez se despliega con la eficiencia de apalancamiento de una mesa profesional. Un trader minorista que persigue una rentabilidad anunciada del 20% APR puede acabar más cerca de un 6% a un 10% neto después de costes en mercados tranquilos, y ese menor margen de error es precisamente lo que hace que la operación sea más peligrosa cuando las cosas salen mal.

¿Cómo sería un ejemplo numérico realista?

Considera un ejemplo concreto con BTC a 60.000 $. Un trader compra 1 BTC al contado por 60.000 $ y abre un corto sobre 1 BTC de nocional en perps al mismo precio. El tamaño total de la posición es de 120.000 $ de nocional.

El trader aporta un margen del 10% en cada tramo, es decir, 6.000 $ en el tramo al contado y 6.000 $ en el tramo de perps, con 12.000 $ de capital en riesgo. La financiación está en el 0,03% cada ocho horas, lo que equivale a aproximadamente un 33% TAE antes de costes.

Ahora resta los costes reales. Comisiones del exchange al contado del 0,05% por lado, comisiones taker de perps del 0,04% por lado y un coste de préstamo de stablecoin del 4% TAE si algún tramo está financiado. El coste de entrada y salida de ida y vuelta ronda el 0,18%, o unos 216 $. La financiación mensual recibida es de unos 330 $, pero el préstamo de stablecoin cuesta unos 20 $ al mes sobre la parte financiada. La rentabilidad neta sobre 12.000 $ de margen queda aproximadamente entre el 22% y el 25% TAE tras un mes tranquilo.

Ahora somete la misma posición a estrés. BTC cae un 8% hasta 55.200 $ en dos días. El tramo al contado baja 4.800 $ y el tramo de perps sube 4.800 $, pero el margen se ha consumido por la valoración a mercado del perp. Si el margen cae por debajo del umbral de mantenimiento, el exchange empieza a autoliquidar. Con un apalancamiento de 10x en el tramo de perps, un movimiento del 8% consume el 80% del margen del perp. Un movimiento adicional del 2% lo elimina por completo, y la posición se cierra forzosamente al peor precio posible. El trader termina el mes con una pérdida en lugar de una rentabilidad.

Por eso esta operación se describe honestamente como una operación de creador de mercado, no como una estrategia de rentabilidad. Las mismas cifras que parecen generosas en un mes tranquilo se vuelven catastróficas en un mes de estrés, y los meses de estrés son precisamente cuando se supone que la operación debe pagarte.

¿Cómo debería pensar un principiante sobre las operaciones de base?

El enfoque honesto es que una operación de base es una operación profesional con riesgos profesionales. Puede ser una herramienta útil para traders sofisticados que pueden monitorizar la financiación, gestionar el margen en tiempo real y absorber una llamada de margen sin ventas forzosas. Para la mayoría de los inversores minoristas, perseguir la TAE llamativa mediante una estructura de base es una operación peor ajustada al riesgo que simplemente mantener el activo directamente, porque el componente de rentabilidad es una compensación por riesgos que son fáciles de subestimar.

Si decides operar con base a cualquier nivel, las reglas prácticas son las mismas que siguen los profesionales. Usa menos apalancamiento del que crees que necesitas, porque el riesgo de gap es real. Mantén ambos tramos en plataformas con custodia sólida y balances saneados, porque el riesgo de contraparte es real. Dimensiona la posición de modo que un movimiento adverso del 20% no te deje fuera, porque la convergencia puede tardar más de lo que tu margen puede resistir. Y trata la TAE anunciada como un techo, no como un escenario base, porque los cambios de financiación y las cascadas de liquidaciones no son hipotéticos.

Cómo seguir las operaciones de base de forma inteligente

La base se mueve rápido, y la tasa de financiación puede pasar de positiva a negativa en cuestión de horas tras un gran evento de liquidación. Hacer un seguimiento manual de la brecha spot-perp, la tasa de financiación y el interés abierto en las plataformas relevantes es una batalla perdida para cualquiera que no sea un creador de mercado a tiempo completo. Zippfeed muestra titulares sobre base, financiación y liquidaciones en BTC, ETH y el mercado en general, con puntuación de sentimiento (bullish, neutral o bearish) y una calificación de importancia, para que puedas ver cuándo la convergencia se está rompiendo antes de que lo haga tu PnL.