La operativa de base del Tesoro cae un 20%, a 1,2 billones

Las posiciones de los fondos de cobertura en la operativa de base entre bonos del Tesoro al contado y futuros cayeron un 20% este año, hasta cerca de 1,2 billones de dólares, según estimó Morgan Stanley en informes del 24 de septiembre. La estrategia combina compras de bonos del Tesoro con posiciones cortas en futuros y depende en gran medida del dinero prestado. Morgan Stanley no halló entonces indicios de tensiones generalizadas en el mercado vinculadas a esta operativa, por lo que la reducción de las posiciones no indica, por sí sola, ventas forzadas.

Por qué importa

Los fondos compran bonos y venden futuros para aprovechar una pequeña diferencia entre sus precios. La posición en futuros compensa gran parte del riesgo asociado a los movimientos del precio del bono, pero los fondos suelen financiar la compra mediante acuerdos de recompra, o repos, que pueden tener que renovar cada día. Una operación que tarda más en dar fruto puede dejar de ser rentable si suben los costes de financiación, aunque el Gobierno de EE. UU. pague su deuda.

Las necesidades de efectivo plantean otro riesgo. Una pérdida en la posición de futuros puede exigir un pago inmediato de garantías, mientras la ganancia que la compensa sigue inmovilizada en el bono. Los prestamistas en el mercado repo también pueden exigir más garantías si aumentan los descuentos aplicados al valor de los activos aportados. Cualquiera de estas presiones puede obligar a un fondo a conseguir efectivo o cerrar una posición antes de obtener la rentabilidad prevista.

Impacto en el mercado

Si muchos fondos deshacen sus posiciones a la vez, podrían vender bonos del Tesoro para devolver los préstamos repo y comprar futuros para cerrar sus posiciones cortas. Esas operaciones pueden ampliar la diferencia de precios en perjuicio de los fondos que mantienen la estrategia. Decidir gradualmente no sustituir las posiciones que vencen es distinto; la caída del 20% comunicada no permite, por sí sola, determinar qué está ocurriendo.

Los nuevos compradores que recurran a una financiación más estable podrían exigir mayores rentabilidades por los bonos, lo que elevaría los costes de financiación del Gobierno sin que el mercado entrara en crisis. Los tipos repo, los descuentos sobre las garantías y los precios obtenidos por los vendedores ofrecen una prueba más clara de posibles tensiones que el tamaño de las posiciones por sí solo. La presión sobre los bonos del Tesoro no demuestra un contagio a Bitcoin: para ello harían falta pruebas de que las instituciones afectadas venden BTC o retiran financiación.