Por qué dos de las mayores economías del mundo están escribiendo normas sobre stablecoins al mismo tiempo
Los stablecoins son la fontanería de las cripto. La mayor parte de la actividad on-chain, desde intercambios de tokens hasta pagos y remesas, se liquida en USDT, USDC o en un puñado de tokens similares anclados a una moneda fiduciaria. La oferta total de stablecoins ha superado los varios cientos de miles de millones de dólares, y emisores como Tether y Circle tienen balances mayores que los de algunos bancos de tamaño medio.
Durante años, los reguladores trataron los stablecoins o como "no son valores, así que no es nuestro problema" o como "dinero electrónico, así que se aplican las normas antiguas y a esperar que funcione". Ese enfoque terminó en 2023, cuando entró en vigor el Reglamento de Mercados de Criptoactivos (MiCA) de la Unión Europea, y de nuevo en 2025, cuando los legisladores estadounidenses avanzaron con la Guiding and Establishing National Innovation for US Stablecoins (GENIUS) Act.
Ambos marcos intentan responder a las mismas preguntas. ¿Quién puede emitir un stablecoin? ¿Qué debe mantener en reservas? ¿Cómo saben los usuarios qué respalda realmente el token? ¿Qué ocurre si el emisor quiebra? Pero responden a esas preguntas de formas muy diferentes, porque parten de tradiciones jurídicas, estructuras de mercado y teorías distintas sobre lo que podría salir mal.
Qué es MiCA en realidad y dónde se aplica
MiCA es un reglamento, no una directiva. En el derecho de la UE esa distinción importa: un reglamento se aplica de forma directa e idéntica en todos los Estados miembros en el momento en que entra en vigor, mientras que una directiva exige que cada país lo trasponga a su legislación nacional. El efecto de "libro de reglas único" es la razón por la que MiCA se aplica del mismo modo en Berlín, París o Madrid, sin 27 interpretaciones paralelas.
Geográficamente, MiCA cubre los 27 Estados miembros de la UE más los tres países del EEE (Islandia, Liechtenstein y Noruega) que adoptan las normas del mercado único de la UE a través de su acuerdo del EEE. El Reino Unido y Suiza tienen sus propios regímenes. El efecto práctico es que un emisor de stablecoins que quiera atender a clientes minoristas europeos necesita autorización de una autoridad nacional en un Estado de la UE/EEE, y una vez concedida, esa autorización "se extiende" a todos los demás.
Ese derecho de extensión (passporting) es una de las mayores ventajas comerciales de MiCA. Un emisor autorizado por la BaFin de Alemania puede atender a clientes en Francia, Italia y Suecia sin una segunda licencia. La contrapartida es que, para obtener el pasaporte, el emisor debe cumplir todas las normas de MiCA, incluidas las estrictas que siguen a continuación.
Qué es la GENIUS Act y dónde se aplica
La GENIUS Act es una ley federal de Estados Unidos. Se aplicaría en los 50 estados y en los territorios de EE. UU., pero solo a los emisores de «stablecoins de pago» que se distribuyan a personas estadounidenses. No pretende regular el mercado cripto en general como lo hace MiCA, dejando la mayor parte de los demás activos digitales en manos de la SEC, la CFTC o los marcos existentes de transmisión de dinero.
Donde MiCA es un único reglamento con un único pasaporte, la GENIUS Act crea un sistema de licencias de doble vía. Un emisor puede obtener una licencia federal del OCC (para filiales bancarias) o de un regulador federal principal como la FDIC, o bien solicitar una licencia estatal en un estado cuyo régimen se considere «sustancialmente similar» al estándar federal. La ley establece el suelo federal; los estados pueden fijar umbrales más altos, pero no por debajo de él.
El pasaporte en el sentido de MiCA no existe bajo la GENIUS Act. Una licencia federal te permite atender a clientes en todo EE. UU., pero por sí sola no te otorga ningún derecho en Europa, el Reino Unido ni en ningún otro lugar. Los emisores que quieran alcance global deben cumplir ambos regímenes, y el coste de ese doble cumplimiento es ya una característica definitoria del mercado de stablecoins.
Cómo clasifica MiCA a los stablecoins
MiCA reconoce dos categorías de stablecoins, y las reglas difieren notablemente entre ellas.
La primera categoría son los tokens referenciados a activos (ART). Son tokens que se referencian a una cesta de activos, divisas o una combinación. Un token anclado a una mezcla ponderada de dólar, euro y oro sería un ART. La segunda categoría son los tokens de dinero electrónico (EMT). Son tokens referenciados a una única moneda fiduciaria, con la obligación del emisor de reembolsar a la par. Un token en dólares estilo USDC es el ejemplo paradigmático de EMT.
La distinción importa porque los EMT se tratan esencialmente como dinero electrónico, lo que significa que deben cumplir con la directiva europea de dinero electrónico ya existente. Entre otras cosas, esto exige:
- Autorización como entidad de crédito o entidad de dinero electrónico, no solo un registro cripto.
- Reservas mantenidas en cuentas segregadas en una o más entidades de crédito de la UE.
- Al menos el 30% de las reservas respaldadas por «instrumentos financieros de alta liquidez» con riesgo de mercado mínimo.
- Fondos propios iguales al menos al 2% del saldo medio pendiente.
Los ART tienen un reglamento propio que, en某些aspectos, es más flexible (la cesta puede contener otros activos), pero en otros es más exigente en materia de divulgación y supervisión. En cualquier caso, el emisor debe publicar un white paper, obtener la aprobación de una autoridad nacional competente y cumplir con los requisitos continuos de información y gobernanza.
Cómo trata la GENIUS Act a los stablecoins de pago
La GENIUS Act utiliza una única categoría: el stablecoin de pago, definido como un activo digital utilizado como medio de pago o liquidación, anclado a un valor fijo y respaldado por reservas. Esa definición abarca USDT y USDC, pero no, por ejemplo, una participación tokenizada de un fondo del mercado monetario que genere intereses.
Los requisitos principales incluyen:
- Reservas 1:1 en dólares estadounidenses o en bonos del Tesoro de EE. UU. a corto plazo con vencimientos de 90 días o menos.
- Atestaciones mensuales de reservas por parte de una firma de auditoría pública registrada, con estados financieros auditados completos anualmente.
- Liquidez de al menos 1:1, lo que significa que las reservas pueden convertirse en efectivo en un día hábil para atender los reembolsos.
- Sin rehipoteca de las reservas, lo que cierra la puerta a prestar el respaldo de los clientes.
- Cumplimiento de AML/KYC y sanciones conforme a la Bank Secrecy Act.
La ley también prohíbe las características de generación de rendimiento en el token subyacente. Un stablecoin no puede pagar intereses al tenedor, aunque sí puede pagar por separado a los proveedores de servicios. Es un disparo directo a modelos como el dólar sintético USDe de Ethena o cualquier futuro «stablecoin con rendimiento» que prometa trasladar los ingresos del Tesoro a los tenedores.
Los emisores que elijan la vía federal deben ser una filial de una entidad de depósito asegurada, una entidad no bancaria aprobada por el OCC, o una entidad de propósito especial que cumpla con los estándares de capital y gobernanza. Los regímenes estatales deben ser «sustancialmente similares» al estándar federal, lo que con el tiempo probablemente forzará un suelo al alza en todo EE. UU.
Los riesgos para emisores, exchanges y usuarios
Ambos regímenes reducen el riesgo de distintas maneras y crean nuevos riesgos en otras. Cualquiera que evalúe un stablecoin bajo las nuevas reglas debe prestar mucha atención a varios modos de fallo que la historia ya ha demostrado.
Desajuste de reservas. El colapso original de TerraUSD en 2022 fue un fallo de reservas: el token afirmaba estar respaldado 1:1 por activos en dólares, pero en realidad estaba respaldado por un token hermano volátil. Tanto MiCA como la GENIUS Act intentan evitar esto exigiendo reservas de bajo riesgo, líquidas y atestiguadas con regularidad, pero el historial de emisores como Tether ha incluido periodos en los que las reservas incluían papel comercial, préstamos garantizados a entidades afiliadas y otros instrumentos ilíquidos. Las atestaciones mensuales son mejores que las auditorías anuales, pero siguen siendo instantáneas.
Riesgo de concentración. Un puñado de emisores, principalmente Tether (USDT) y Circle (USDC), dominan el mercado. Si uno de ellos falla, el contagio a los mercados cripto es inmediato porque gran parte de la liquidez on-chain está denominada en sus tokens. Ambos regímenes intentan abordar esto mediante garantías de reembolso y colchones de capital, pero ninguno puede detener una corrida bancaria si la confianza se evapora más rápido de lo que las reservas pueden liquidarse.
Desanclaje y reembolsos congelados. USDC perdió brevemente su anclaje en marzo de 2023 cuando alrededor de 3.300 millones de dólares de sus reservas quedaron atrapados en Silicon Valley Bank. El anclaje se recuperó en pocos días porque Circle confirmó que los fondos eran en última instancia accesibles, pero el episodio mostró lo rápido que puede desaparecer la liquidez cuando las reservas se concentran en un único punto de fallo. Ambos regímenes exigen diversificación entre entidades de depósito, pero el umbral de «suficiente» sigue siendo una cuestión de juicio.
Riesgo de sanciones y congelación. Tether ha congelado cientos de millones de dólares en USDT a petición de las fuerzas de seguridad. A veces se presenta como una característica (cumplimiento) y otras veces como un defecto (centralización). Bajo la GENIUS Act, la congelación se convierte en una obligación legal vinculada al cribado de sanciones de OFAC. Bajo MiCA, las obligaciones de gobernanza y AML del emisor requieren en la práctica lo mismo.
Fracasos del arbitraje regulatorio. El mayor riesgo práctico de todos es lo que ya estamos viendo: un emisor puede estar plenamente cumpliendo en una jurisdicción y ser efectivamente invendible en la otra. USDT fue retirado de los principales exchanges de la UE como Binance y Kraken en cuanto las reglas EMT de MiCA entraron plenamente en vigor, porque Tether no posee una licencia de dinero electrónico en ningún estado de la UE. Desde la perspectiva del usuario europeo, USDT pasó de estar disponible a estar prohibido casi de la noche a la mañana. La misma dinámica se dará probablemente a la inversa si la GENIUS Act expulsa a USDT del mercado estadounidense.
Cómo trata cada régimen al USDT en particular
USDT es el caso de prueba para ambos marcos regulatorios, y el estudio de caso no es precisamente halagüeño.
Según MiCA, el USDT de Tether encaja de lleno en la categoría de EMT, ya que está vinculado a una única moneda fiat y se ofrece a usuarios europeos. Para seguir atendiendo a clientes minoristas de la UE, Tether necesitaría estar autorizada como entidad de dinero electrónico, mantener reservas segregadas en entidades de crédito de la UE y cumplir el umbral del 30% de activos altamente líquidos y el requisito del 2% de fondos propios. Tether no ha tramitado esa autorización. El resultado, observado a finales de 2024, es que los principales exchanges con licencia en la UE retiraron el USDT de sus plataformas.
Según la GENIUS Act, el USDT tendría que ser emitido por una entidad estadounidense con licencia federal o estatal, mantener reservas en efectivo y en bonos del Tesoro a corto plazo, y someterse a attestations mensuales. Tether se ha estructurado históricamente para evitar la regulación bancaria estadounidense. Aunque se reestructurara, la prohibición de la ley a emisores no estadounidenses que atiendan a personas de EE. UU. sin una licencia nacional probablemente obligaría a Tether a buscar una charter estadounidense o a aceptar una presencia fragmentada y restringida en el mayor mercado de stablecoins del mundo.
USDC y EURC, en cambio, están bien posicionados para ambos regímenes. Circle ya opera como limited purpose trust company regulada por NYDFS en EE. UU. y ha impulsado el cumplimiento de MiCA a través de sus entidades en Irlanda y Francia. EURC, el stablecoin en euros de Circle, se diseñó específicamente para encajar en el molde de las EMT. Por diseño o por casualidad, ambas firmas parecen ser las ganadoras estructurales del nuevo entorno regulatorio.
Qué debe hacer un emisor no autorizado en cada jurisdicción
El manual práctico para un emisor que actualmente no está autorizado varía según la jurisdicción.
Según MiCA, un emisor de EMT o ART que preste servicios a usuarios de la UE sin autorización infringe la normativa desde el primer día. Las autoridades nacionales competentes (BaFin, AMF, etc.) pueden suspender la oferta, forzar la exclusión de cotización en los proveedores de servicios de criptoactivos de la UE e imponer sanciones. Para entrar en cumplimiento, el emisor debe designar un representante legal en la UE, preparar un white paper, obtener la autorización como entidad de dinero electrónico o entidad de crédito, abrir cuentas de reserva segregadas en bancos de la UE, constituir el colchón de capital y demostrar madurez operativa y de gobierno corporativo. Ese proceso suele tardar entre 12 y 24 meses.
Según la GENIUS Act, las consecuencias dependen de cómo esté estructurado el emisor. Un emisor no estadounidense que atienda a personas de EE. UU. a través de un socio de distribución estadounidense sin cumplir el estándar federal o estatal situaría a ese socio en situación de incumplimiento, y la fiscalización probablemente apuntaría primero a la entidad estadounidense. Para un emisor nacional no autorizado, la OCC, la FDIC o el regulador estatal pueden revocar la autorización, forzar el reembolso a la par e imponer sanciones civiles. La ley incluye también un período de transición durante el cual los emisores existentes pueden regularizarse sin ser cerrados de inmediato.
En ambos casos, el coste del cumplimiento no se reduce solo a tasas regulatorias. Es el coste de convertirse en una entidad financiera regulada, con la carga de gobierno corporativo, capital, auditoría y reporte que eso implica. Esa carga es un foso defensivo para emisores ya establecidos como Circle, y una barrera para proyectos más pequeños que anteriormente lanzaban stablecoins con un simple smart contract y un multisig.
La visión de conjunto: una plantilla global de facto y las jurisdicciones menores que se quedan atrás
MiCA y la GENIUS Act no son solo dos regímenes. Es probable que se conviertan en las plantillas que copien otras jurisdicciones, porque la mayoría de los países no tienen la capacidad para redactar normas sobre stablecoins desde cero y preferirán armonizar con sus principales socios comerciales.
Países del Golfo, de América Latina y de gran parte de Asia ya están consultando marcos tipo MiCA. El Reino Unido está ultimando su propio régimen, que toma prestada la división ART/EMT de MiCA. Incluso jurisdicciones que antes se habían posicionado como crypto-friendly están endureciendo discretamente sus normas sobre stablecoins para evitar convertirse en vertederos de tokens que no pueden venderse en Nueva York o Fráncfort.
El riesgo es que los mercados más pequeños, sobre todo en África y en parte del sudeste asiático, queden excluidos de ambas plantillas. Puede que no tengan la capacidad supervisora para hacer cumplir normas tan detalladas como MiCA, ni la profundidad de mercado de bonos del Tesoro necesaria para sostener un régimen de reservas estilo GENIUS. Sus residentes seguirán utilizando entonces stablecoins ilegales en la UE y EE. UU., a menudo sin las protecciones que esas normas pretendían ofrecer. Los reguladores lo llaman fuga; los usuarios lo llaman acceso.
Para exchanges, neobancos y startups de cripto que operan a nivel internacional, el mensaje es que los próximos 24 meses redefinirán quién puede emitir, listar y distribuir stablecoins. Planificar ahora en torno a esa redefinición resulta más barato que reaccionar después.
Cómo seguir la regulación de stablecoins de forma inteligente
La regulación de los stablecoins avanza más rápido que casi cualquier otro rincón del cripto, y las normas en Bruselas y Washington son solo el comienzo de la historia. Seguir qué autoridades nacionales están haciendo cumplir MiCA, qué estados de EE. UU. han aprobado regímenes "sustancialmente similares" bajo la GENIUS Act, y cómo están respondiendo emisores como Circle y Tether es un trabajo a tiempo completo. Zippfeed destaca titulares sobre stablecoins con puntuación de sentimiento (bullish, neutral o bearish) y una calificación de importancia, para que puedas ver la señal regulatoria sin ahogarte en el ruido.
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