Que problema tentam resolver a Hyperliquid e a Aster?
Os futuros perpétuos, ou "perps", são contratos derivados que permitem aos traders apostar no preço de um ativo sem data de expiração. São o produto de maior volume em cripto, e a maior parte desse volume concentrou-se historicamente em exchanges centralizadas como a Binance ou a Bybit. A proposta das DEXs de perpétuos on-chain é simples: manter a alavancagem e a liquidez de um livro de ordens centralizado, mas liquidar cada transação numa blockchain pública, para que os utilizadores não tenham de confiar num custodiante com os seus depósitos.
Essa promessa é mais difícil de cumprir do que parece. Uma exchange centralizada pode fazer o match de milhares de ordens por segundo em memória e reportar um único preço aos seus utilizadores. Uma blockchain tem de propagar cada ordem, cada cancelamento e cada execução por uma rede e chegar a consenso antes de a transação ser final. A primeira vaga de perpétuos on-chain resolveu isto operando um motor de matching off-chain e publicando apenas os resultados na cadeia. Os críticos apontaram que isto reintroduzia exatamente as premissas de confiança que os utilizadores tentavam evitar.
A Hyperliquid e a Aster representam duas respostas a essa crítica. A Hyperliquid reconstruiu o motor de matching na sua própria appchain, a HyperBFT, para que cada ordem, cancelamento e execução viva numa cadeia que o protocolo controla. A Aster seguiu um caminho diferente: posiciona-se como um agregador multichain de liquidez, com funcionalidades como ordens ocultas, que procuram competir com as ferramentas que traders profissionais esperam de plataformas centralizadas. Ambas tentam captar traders que querem autocustódia sem abdicar da velocidade de um livro de ordens centralizado.
Diferenças de arquitetura: CLOB on-chain vs multichain
A Hyperliquid é construída em torno de um mecanismo de consenso personalizado chamado HyperBFT, derivado da família de protocolos BFT HotStuff / HotStuff-2. A cadeia é dedicada a uma única aplicação: o livro de ordens de perpétuos. Como toda a rede executa uma única carga de trabalho, o protocolo pode otimizar a produção e propagação de blocos para essa carga, razão pela qual a Hyperliquid consegue manter um central limit order book (CLOB) totalmente on-chain com finalidade sub-segundo em condições normais.
A consequência prática é que cada ordem resting, cada cancelamento e cada transação fica visível on-chain. Isto tem trade-offs. Pelo lado positivo, qualquer pessoa pode verificar a liquidez, reproduzir o livro de ordens e auditar execuções. Pelo lado negativo, cada ordem paga gas, e a cadeia é um sistema fechado: não partilha estado de forma nativa com Ethereum, Solana ou qualquer outra L1, pelo que os ativos em bridge têm de fluir através de uma bridge canónica com as suas próprias premissas de confiança.
A Aster adota uma abordagem mais federada. É multichain por design, o que significa que a plataforma pode ser acedida a partir de várias redes subjacentes e agrega liquidez entre elas. O núcleo de matching de ordens não é um CLOB totalmente on-chain no sentido da Hyperliquid; em vez disso, a Aster combina uma camada de matching off-chain ou híbrida com liquidação on-chain. Para atrair traders que se importam com qualidade de execução, oferece funcionalidades como ordens ocultas, que permitem a um trader colocar uma ordem grande sem revelar o seu tamanho ao livro público, e ordens iceberg, que dividem uma ordem grande em pedaços visíveis mais pequenos. Estas funcionalidades são comuns em plataformas de finanças tradicionais e em exchanges centralizadas de cripto, mas são invulgares em perpétuos on-chain.
Ambas as designs têm críticas legítimas. A appchain fechada da Hyperliquid é rápida, mas concentra risco num único conjunto de validadores e numa única bridge. A abordagem multichain da Aster é mais flexível, mas os seus componentes off-chain reintroduzem algumas das premissas de confiança que os perpétuos on-chain devem eliminar. Não há almoço grátis; cada design troca um conjunto de riscos por outro.
Estruturas de taxas e rebates para makers
As taxas importam mais numa DEX de perps do que numa exchange spot, porque os perps podem ser reequilibrados com frequência, por vezes centenas de vezes por dia. Uma diferença de 0,02% nas taxas é, para um trader ativo, a diferença entre uma estratégia lucrativa e uma perdedora.
A tabela de taxas da Hyperliquid está ancorada pelo HIP-2, a Helper Improvement Proposal que introduziu um programa de incentivos para Automated Market Makers (AMM) e, mais importante para os traders, um sistema de rebates para makers. Um "maker" é um trader que coloca uma ordem limite passiva que acrescenta liquidez ao livro; um "taker" é um trader que consome uma ordem existente e remove liquidez. Na maioria das exchanges, os makers pagam taxas mais baixas do que os takers, ou até recebem um pequeno rebate, porque as suas ordens passivas tornam a plataforma mais atrativa para outros traders. O HIP-2 transformou essa lógica numa política explícita e on-chain: uma parte definida das taxas do protocolo é devolvida como rebate aos makers que atingem determinados volumes.
A implicação é que as receitas de taxas da Hyperliquid são parcialmente recicladas para os fornecedores de liquidez ativos, o que é uma das razões pelas quais o livro de ordens do protocolo é frequentemente citado como o livro on-chain mais profundo para os pares populares. Os críticos assinalam que programas de rebate para makers podem ser manipulados através de wash trading, em que uma única entidade negoceia contra si própria para inflacionar o volume e recolher rebates; o HIP-2 tem filtros concebidos para detetar isto, mas a eficácia desses filtros é um debate em curso.
A estrutura de taxas da Aster foi concebida para competir no preço para takers. A plataforma oferece níveis promocionais de taxas e, como muitas DEXs mais recentes, usou airdrops e competições de trading para fazer arrancar a liquidez. Para os traders, isto pode significar taxas efetivas mais baixas no curto prazo, especialmente para takers, mas também significa que a tabela de taxas depende mais de subsídios do que de um ciclo de rebates auto-sustentável. Num horizonte de vários anos, a questão é se esses subsídios desaparecem e se as receitas subjacentes de taxas crescem depressa o suficiente para os substituir.
Tokenomics: queimas de HYPE e o float mais reduzido da ASTER
As tokenomics são o ponto onde a Hyperliquid e a Aster mais se diferenciam. O HYPE, o token nativo da Hyperliquid, está integrado no ciclo de taxas do protocolo. Uma parte definida das taxas que o livro de ordens gera é usada para comprar HYPE no mercado aberto, e o HYPE comprado é distribuído por validadores, enviado para um fundo de seguros ou, em alguns casos, queimado de forma definitiva. Isto é por vezes descrito como um modelo de "rendimento real" ou "recompra financiada por taxas", e liga o valor do token a um fluxo mensurável de receitas. Os críticos contrapõem que recompras não são o mesmo que fluxos de caixa para os detentores do token: uma recompra sustenta o preço apenas enquanto o protocolo continuar a comprar, e a parte da receita alocada à recompra é uma decisão de política que pode ser alterada pela governança.
A ASTER, em contrapartida, é um token mais recente com um histórico público mais curto. A sua fully diluted valuation (FDV) é função da oferta total, e o seu float — o número de tokens efetivamente em circulação e disponíveis para negociação — é uma pequena fração desse total. Um float reduzido somado a um calendário de desbloqueios extenso é um padrão conhecido em cripto, e pode gerar movimentos de preço violentos em qualquer direção. Se uma grande tranche de ASTER bloqueada for libertada num mercado pouco líquido, os preços podem cair acentuadamente, independentemente do desempenho do protocolo subjacente.
Os traders que comparam os dois não devem olhar apenas para o preço atual do HYPE face à ASTER. Devem analisar o rácio FDV/taxas, o calendário de desbloqueios e a parte da oferta de tokens detida pela equipa, pela fundação e pelos investidores iniciais. Estes três números descrevem quase tudo o que é preciso saber sobre se um token está atualmente sobre- ou subvalorizado face aos seus fluxos de caixa.
Riscos operacionais partilhados por todas as perp DEXs
As diferenças arquitetónicas e de token são interessantes, mas os riscos que efetivamente levam os utilizadores a perder dinheiro são maioritariamente os mesmos em todas as perp DEXs. Cinco deles são os mais relevantes.
Primeiro, falhas de oráculos. As perp DEXs precisam de um feed de preços para marcar posições, calcular funding e acionar liquidações. Se o oráculo reportar um preço incorreto, o protocolo pode liquidar posições saudáveis ou falhar a liquidação de posições insolventes, e qualquer um dos cenários pode esgotar o fundo de seguros. A Hyperliquid e a Aster dependem de redes de oráculos, e ambas estão expostas ao mesmo tipo de evento de descolagem de preços que atingiu a Mango Markets em 2022, quando um oráculo manipulado permitiu a um trader drenar cerca de 114 milhões de dólares.
Segundo, cascatas de liquidação. Quando o mercado se move bruscamente numa direção, as liquidações automáticas concentram-se nos mesmos níveis de preço. Se a plataforma não conseguir absorver esse fluxo, os preços imprimem valores muito distantes de qualquer mercado real, e traders que nem sequer estavam em risco de liquidação podem ser stopados. As perp DEXs mitigam isto com fundos de seguros e liquidadores de retaguarda, mas a mitigação é parcial, não total.
Terceiro, ativos de margem descolados. Muitas perp DEXs aceitam múltiplos tokens como colateral, incluindo stablecoins que se presume valerem 1 $. Se uma stablecoin descolar — como o USDC fez brevemente durante o colapso do Silicon Valley Bank em março de 2023 —, o valor de cada posição collateralizada com essa stablecoin altera-se de imediato. Pools que aceitam colateral que gera rendimento ou colateral exótico estão ainda mais expostos, porque o próprio colateral carrega risco de contrato inteligente e de descolagem, para além do risco de mercado.
Quarto, bugs em contratos inteligentes. O livro de ordens, o motor de liquidação, o cálculo da funding rate e a bridge são todos código, e tudo isso pode ter bugs. Exemplos históricos não são difíceis de encontrar: a codebase da dYdX v3, o vault GLP da GMX v1 e várias plataformas mais pequenas foram todas exploradas em diferentes momentos. Relatórios de auditoria reduzem a probabilidade de bugs, mas não a eliminam.
Quinto, risco de validador e sequenciador. A Hyperliquid depende do seu conjunto de validadores HyperBFT; se a maioria dos validadores coludir ou ficar offline, a cadeia para. O design multichain da Aster depende da segurança das cadeias onde faz settlement e de quaisquer sequenciadores ou relayers no meio. Nenhum dos modelos é totalmente trustless; ambos são simplesmente trust-minimized de formas diferentes.
Checklist prático antes de negociar em qualquer das plataformas
Antes de depositar uma quantia relevante de capital, percorra um checklist breve. Não eliminará o risco, mas evitará que seja apanhado de surpresa.
- Verifique o tamanho do fundo de seguros face ao open interest. O fundo de seguros é a rede de segurança para défices de liquidação. Se o open interest for grande e o fundo for pequeno, um único dia mau pode esgotar o fundo e socializar perdas para os traders lucrativos.
- Leia o relatório de auditoria mais recente e verifique se há conclusões por resolver. As auditorias não são garantias, mas conclusões não resolvidas de severidade crítica são um sinal de alerta.
- Observe a profundidade real do livro de ordens para o par que pretende negociar. Uma perp DEX só é tão boa quanto a liquidez no lado de onde precisa de sair. Um valor de profundidade de mercado a 1% publicado em material de marketing não é o mesmo que a profundidade que vai encontrar às 3 da manhã de um domingo.
- Acompanhe os calendários de desbloqueio do token do protocolo. Se estiver a usar o token nativo como colateral ou a mantê-lo para descontos de taxas, precisa de saber quando grandes tranches se tornam negociáveis.
- Teste primeiro com uma posição pequena. Deposite o mínimo, abra uma operação pequena e levante. Confirme que os ciclos de depósito, negociação e levantamento funcionam de ponta a ponta antes de aumentar o tamanho.
- Compreenda o motor de liquidação. Algumas plataformas usam mark prices, outras usam index prices, e algumas usam um modelo híbrido. Saiba qual é o utilizado pela sua plataforma e como se comporta em momentos de volatilidade.
Como acompanhar as notícias de perp DEX da forma inteligente
As notícias de perp DEX mudam rapidamente, e grande parte é ruído. Anúncios de airdrops, alterações de taxas, mudanças de validadores, atualizações de oráculos e cliffs de desbloqueio alteram o perfil de risco de uma plataforma sem alterar o seu marketing. Acompanhar esses sinais manualmente é um jogo perdido. A Zippfeed destaca as manchetes da Hyperliquid e da Aster com pontuação de sentimento (bullish, neutral ou bearish) e uma classificação de importância, para que possa ver quais histórias realmente mexem com o risco e quais são apenas ruído. Zipp Learn é o companheiro educativo; Zippfeed é onde vive o sinal em tempo real.
