Requisitos de reservas de la Ley GENIUS para stablecoins

Qué dice realmente la GENIUS Act sobre las reservas de stablecoins

La Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins, comúnmente abreviada como GENIUS Act, es el marco federal que define qué es una stablecoin de pago y qué debe mantener un emisor para respaldar cada token en circulación. La sección de reservas es la columna vertebral de la ley. Si un activo no está en la lista permitida, un emisor no puede usarlo para respaldar una stablecoin que esté sujeta al estatuto.

La lista permitida es deliberadamente breve. Un emisor solo puede mantener (1) moneda estadounidense y fondos depositados en un Federal Reserve Bank, (2) fondos depositados en una institución depositaria asegurada que puedan retirarse a la vista, (3) Treasury bills emitidos por Estados Unidos con un vencimiento restante de 93 días o menos en el momento de la compra, y (4) acuerdos de recompra garantizados por las categorías anteriores, con el mismo límite de vencimiento corto aplicado al colateral subyacente. Esa lista es exhaustiva para la vía federal, y los regímenes estatales están obligados a mantener paridad con ella.

Hay tres elementos que brillan por su ausencia. El papel comercial queda fuera. Los certificados de depósito bancarios con plazo superior a un día quedan fuera. Y cualquier segunda criptomoneda, ya sea Bitcoin, Ether, bonos del Tesoro tokenizados o una cesta de deuda soberana extranjera, queda fuera. El estatuto trata la reserva como un colchón de liquidez equivalente al efectivo, no como una cartera de inversión, y la lista de instrumentos permitidos codifica directamente esa visión.

Por qué las normas de reservas importan antes que cualquier otra cosa

La composición de las reservas es donde realmente se han producido los fallos de stablecoins en la última década, por eso es donde los reguladores concentraron las nuevas normas. Una stablecoin es un pasivo de su emisor que promete el reembolso a la par. Si los activos que respaldan esa promesa no pueden convertirse rápidamente en dólares a un precio conocido, la paridad se rompe y los tenedores absorben la pérdida.

Tres ejemplos históricos ilustran los modos de fallo que la ley busca prevenir. TerraUSD colapsó en mayo de 2022 porque su reserva algorítmica no era una reserva en absoluto, sino una cesta flotante de un token hermano volátil, y esa cesta no pudo atender los reembolsos cuando cayó la confianza. El diseño algorítmico queda ahora explícitamente fuera de la definición legal de una stablecoin de pago.

Iron (TITAN) y una serie de tokens algorítmicos más pequeños fallaron en el mismo periodo por la misma razón estructural: no había activos líquidos de alta calidad detrás de la promesa. Un modo de fallo distinto afectó a un producto de rendimiento centralizado en 2022, donde los saldos de los clientes se mezclaron con pérdidas de trading por cuenta propia y no pudieron devolverse íntegramente. La mezcla de fondos también está restringida por la GENIUS Act, que exige que las reservas estén segregadas del patrimonio general del emisor en caso de quiebra.

También existe un riesgo más discreto que la ley no elimina. Incluso los bonos del Tesoro a corto plazo pueden registrar pérdidas de valoración en una crisis de liquidez, como ocurrió brevemente en marzo de 2020. El límite de vencimiento de 93 días y el límite de repos a un día reducen mucho ese riesgo, pero no lo eliminan. Los tenedores de USDC, USD1, PYUSD o RLUSD deben entender que el respaldo es de alta calidad y casi efectivo, pero no es lo mismo que mantener dólares en la Federal Reserve.

Los activos de reserva permitidos, uno por uno

El efectivo y los depósitos en bancos centrales son la categoría más sencilla. La moneda estadounidense en manos del emisor y los saldos en un Federal Reserve Bank cuentan por su valor nominal. También cuentan los saldos en entidades de depósito aseguradas que pueden retirarse a la vista, lo que abarca la mayoría de las cuentas bancarias operativas. Los depósitos a plazo y los certificados de depósito con un vencimiento superior al overnight no figuran en la lista y, por tanto, no pueden computarse como reservas.

Las letras del Tesoro con un vencimiento restante de 93 días o menos constituyen el grueso de la mayoría de las reservas conformes existentes. La ventana de 93 días es un límite estricto. Una letra con 95 días hasta el vencimiento en el momento de la adquisición no puede contar para el requisito de reserva, aunque al día siguiente vaya a quedar dentro del límite. Esto obliga a los emisores a renovar continuamente sus carteras de Treasuries en lugar de buscar rentabilidad en tramos más largos de la curva.

Los acuerdos de recompra solo están permitidos cuando están garantizados por las categorías anteriores y solo cuando el colateral subyacente cumple por sí mismo la prueba de vencimiento. En la práctica, eso significa repo overnight o a muy corto plazo contra T-bills. No se permite el repo tripartito a más largo plazo respaldado por colateral de mayor vencimiento, lo que cierra una puerta que algunos emisores habían explorado en borradores anteriores de la norma.

El repo también introduce consideraciones de contraparte. La ley exige que las contrapartes de repo sean instituciones financieras sujetas a regulación prudencial, y el colateral debe mantenerse de una forma que proteja al emisor frente al riesgo de rehipotecación. El reverse repo, en el que el emisor es el prestamista de efectivo en lugar del prestatario de efectivo, recibe el mismo tratamiento y solo cuenta para la reserva cuando el colateral recibido cumple las pruebas de vencimiento y calidad.

Lo que no está permitido es tan importante como lo que sí lo está. Los siguientes activos no pueden utilizarse para respaldar una stablecoin bajo la GENIUS Act:

• Papel comercial, incluido el papel comercial respaldado por activos.
• Bonos corporativos, bonos municipales y valores hipotecarios de agencias.
• Participaciones en fondos del mercado monetario, incluso fondos gubernamentales a corto plazo, porque la ley no los enumera.
• Renta variable, materias primas, bienes inmuebles y cualquier valor no emitido directamente por el U.S. Treasury.
• Otras criptomonedas, treasuries tokenizados emitidos por entidades privadas y deuda soberana extranjera.

Este enfoque de lista cerrada supone una ruptura deliberada con el borrador original, que dejaba margen para que el Treasury Secretary añadiera categorías adicionales mediante norma. La versión promulgada limita esa discrecionalidad al anclar los activos permitidos en la propia ley.

Qué cambió del borrador original al texto promulgado

Los primeros borradores de la GENIUS Act planteaban una lista más amplia de activos permitidos que incluía depósitos asegurados de cualquier duración y una ventana de vencimiento más amplia para los Treasuries. El texto promulgado redujo ambos elementos, en parte como respuesta a las preocupaciones del sector bancario de que los emisores de stablecoins estaban drenando depósitos del sistema bancario regulado, y en parte para mantener la definición de reserva coherente con la forma en que los reguladores definen los activos líquidos de alta calidad bajo el coeficiente de cobertura de liquidez bancaria.

Un segundo cambio se refiere a la rentabilidad. Los borradores de discusión anteriores no decían si los emisores podían compartir los ingresos de las reservas con los titulares de tokens. El texto promulgado prohíbe explícitamente a los emisores no bancarios pagar cualquier forma de interés, recompensa u otro rendimiento a los titulares de la stablecoin que esté financiado por los activos de reserva. La misma prohibición no se aplica a las entidades de depósito aseguradas que emiten stablecoins bajo una estructura de filial bancaria, que la ley trata conforme a las normas bancarias existentes.

Un tercer cambio endureció la frecuencia de auditoría. Los borradores contemplaban certificaciones trimestrales. El texto promulgado pasa a certificaciones mensuales, con resultados divulgados públicamente, y mantiene una auditoría anual realizada por una firma de contabilidad pública registrada independiente. Es un cambio operativo significativo para los emisores, que ahora deben producir una certificación de reservas aproximadamente cada 30 días en lugar de cada 90.

Un cuarto cambio ajustó el umbral para la vía federal. El borrador original fijaba un límite más bajo, pero el texto promulgado establece el umbral en 10.000 millones de dólares en stablecoins de pago en circulación, por encima del cual un emisor debe utilizar la vía regulatoria federal. Las vías estatales están disponibles por debajo de ese umbral, pero el regulador federal puede trasladar a un emisor regulado a nivel estatal a la vía federal si se considera que el régimen estatal es inadecuado o si el emisor supera el límite.

Por último, se acotó el lenguaje de reciprocidad para emisores extranjeros. Los borradores anteriores contemplaban un modelo de reciprocidad en el que cualquier régimen considerado comparable cumpliría los requisitos. El texto promulgado exige una determinación formal por parte del Treasury Secretary, con conclusiones explícitas sobre capital, liquidez, protección del consumidor e intercambio de información, y otorga al Secretary autoridad para revocar la autorización de un emisor extranjero si esas condiciones dejan de cumplirse.

Vía estatal frente a vía federal: quién supervisa a quién

Un emisor puede operar bajo una de dos vías. Por debajo de 10.000 millones de dólares en stablecoins de pago en circulación, el emisor puede optar por ser supervisado por un regulador estatal que haya sido certificado por el Secretary of the Treasury como titular de un régimen sustancialmente similar a las normas federales. Por encima de ese umbral, el emisor debe operar bajo la vía federal y obtener una licencia del regulador federal principal, que es la Office of the Comptroller of the Currency para las cartas de bancos fiduciarios nacionales y una carta federal similar para emisores no depositarios.

La vía estatal no es una opción laxa. Un régimen estatal debe exigir reservas segregadas, certificaciones mensuales, reembolso a la par en el plazo de un día hábil, estándares de capital y liquidez que reflejen las normas federales, y divulgación de los mismos elementos que exige el régimen federal. Si un regulador estatal deja de cumplir esos estándares, el regulador federal puede intervenir y trasladar al emisor a la vía federal.

Para un emisor consolidado como Circle, que emite USDC y declara estar muy por encima del umbral de 10.000 millones de dólares, la vía federal es en la práctica obligatoria. Lo mismo se aplica a Paxos, que emite PYUSD, y a Ripple, que emite RLUSD. USD1 de World Liberty Financial se sitúa en una escala diferente y cumpliría los requisitos para la vía estatal si su emisión se mantuviera por debajo del límite, aunque las declaraciones públicas de la empresa indican una preferencia por la vía federal.

La reciprocidad para emisores extranjeros funciona mediante un mecanismo separado. Un emisor extranjero solo puede prestar servicio a clientes estadounidenses si su régimen de origen ha sido reconocido formalmente, si el propio emisor ha sido aprobado por el Treasury Secretary y si el emisor acepta la jurisdicción estadounidense y el intercambio de información. El Secretary puede revocar esa aprobación en cualquier momento y debe hacerlo si las protecciones del régimen de origen caen por debajo del estándar federal.

La prohibición de trasladar la rentabilidad y qué significa para USDC, PYUSD y otros

La disposición más importante para los titulares estadounidenses es la prohibición de trasladar la rentabilidad. Hasta ahora, varios emisores compartían de facto los ingresos de las reservas con los titulares mediante programas de recompensas, socios de distribución o envoltorios tokenizados que pagaban intereses. El programa de recompensas USDC de Circle, por ejemplo, acreditaba rentabilidad a determinados titulares en función de una parte de los ingresos de las reservas. Paxos ha explorado estructuras similares con socios bancarios.

Según el texto promulgado, un emisor no bancario no puede pagar a los titulares ningún rendimiento financiado, directa o indirectamente, por los activos de reserva. Las recompensas financiadas con los propios ingresos del emisor, como una subvención de marketing, no están prohibidas a primera vista por la ley, pero las recompensas económicamente vinculadas a los rendimientos de los Treasuries sí lo están. El resultado práctico es que los usuarios que esperaban ganar el tipo de los fondos federales sobre sus saldos en stablecoins a través del emisor no lo obtendrán a través del emisor tras el periodo de transición.

La vía de filial bancaria es la excepción. Una entidad de depósito asegurada que emite stablecoins a través de una filial permitida puede seguir compartiendo rentabilidad bajo su marco regulatorio existente, porque los bancos ya están sujetos a normas relacionadas con los intereses y la ley se remite a esas normas en lugar de desplazarlas. Esto crea una ventaja estructural para las stablecoins emitidas por bancos en la dimensión de la rentabilidad, y es una de las razones por las que varios grandes bancos han avanzado para lanzar sus propios tokens o asociarse con emisores.

Para los usuarios, la cuestión práctica es si la comodidad de mantener USDC, USD1, PYUSD o RLUSD compensa renunciar a la rentabilidad que solía acompañarlas. La respuesta depende de lo que el usuario haría de otro modo con los dólares. Un usuario que de otra forma aparcaría fondos en una cuenta de ahorro de alta rentabilidad al 4 o 5 por ciento está renunciando a dinero real. Un usuario que trata la stablecoin como liquidez de vía de pago para trading, remesas o actividad on-chain apenas se ve afectado, porque la alternativa para esos saldos era una cartera sin intereses.

Cómo se verifican las reservas: atestaciones mensuales, auditorías anuales y divulgación

La base del cumplimiento tiene varias capas. Con una cadencia mensual, el emisor debe obtener una atestación de una firma independiente de contabilidad pública registrada que confirme que los activos de reserva coinciden con la oferta de stablecoins en circulación y que los activos se encuentran dentro de la lista permitida. La atestación es una revisión más limitada que una auditoría completa, pero supone un control de terceros con frecuencia regular, y la ley exige que el informe de atestación se publique.

Con una cadencia anual, el emisor debe obtener una auditoría completa de sus estados financieros, incluida la reserva, realizada por ese mismo tipo de firma. La auditoría anual examina los controles, la segregación y la situación financiera general del emisor, no solo una instantánea de la composición de la reserva. Tanto las atestaciones mensuales como la auditoría anual deben estar disponibles en el sitio web del emisor, y el regulador federal puede exigir una divulgación pública adicional si determina que los titulares necesitan la información para evaluar el riesgo.

La ley también exige segregación. Los activos de reserva deben mantenerse en una estructura protegida frente a insolvencia, lo que significa que, en caso de insolvencia del emisor, las reservas no forman parte del patrimonio general disponible para otros acreedores. Esta es la protección estructural que falló para muchos clientes de prestamistas cripto centralizados en 2022 y 2023, y es la protección más importante para un titular de cualquiera de los cuatro tokens mencionados en este artículo.

Por último, la promesa de reembolso está estandarizada. Un titular debe poder canjear al valor nominal en dólares estadounidenses dentro de un día hábil desde la solicitud, y el emisor no puede imponer comisiones ni condiciones que impidan en la práctica que un titular ejerza ese derecho. Esta regla es lo que hace que las atestaciones mensuales tengan sentido operativo, porque una reserva que es difícil de reembolsar en realidad no es una reserva, y la ley trata ambas cosas conjuntamente.

Implicaciones prácticas para emisores, titulares y socios

Para los emisores, los cambios prácticos son operativos más que estratégicos. La gestión de tesorería se convierte en una tarea continua, porque el límite de 93 días obliga a reinvertir de forma permanente. La exposición a contrapartes de repo y bancarias debe gestionarse activamente, porque el fallo de una sola contraparte podría crear una brecha temporal en la reserva. Las atestaciones mensuales exigen que las firmas de auditoría asignen personal a una nueva cadencia de trabajo, y ese coste se trasladará a los emisores y, en última instancia, a los titulares en forma de comisiones o diferenciales.

Para los titulares, el cambio práctico es la pérdida del rendimiento directo en tokens emitidos por entidades no bancarias, compensada en parte por la ganancia en protección estructural. Un usuario que quiera rendimiento sobre saldos en dólares ahora tiene tres vías prácticas: usar un stablecoin emitido por un banco, si el programa permite rendimiento, depositar los dólares directamente en un banco regulado o en un fondo de mercado monetario, o usar un fondo de mercado monetario tokenizado que envuelva una participación permitida de MMF. Ninguna de estas opciones sustituye de forma equivalente a los programas de recompensas que existían antes de la ley.

Para los socios de distribución, especialmente exchanges cripto, custodios y wallets, el cambio práctico es que el socio ya no puede comercializar una función de rendimiento como si fuera una propiedad del propio stablecoin. Un socio que quiera ofrecer rendimiento a los usuarios debe obtenerlo de su propio balance, lo que implica una economía distinta y un perfil de riesgo distinto. Algunos socios absorberán esto y trasladarán el rendimiento, otros no, y la experiencia del usuario divergerá en consecuencia.

Cómo seguir las noticias sobre reservas de stablecoin de forma inteligente

Las normas sobre reservas de stablecoin están evolucionando, y los detalles operativos importan. Hacer seguimiento manual de qué emisores han presentado atestaciones, qué reguladores estatales han sido certificados y cómo el Secretario del Tesoro está tratando la reciprocidad extranjera es una batalla perdida. Zippfeed muestra titulares sobre stablecoin y regulación de stablecoin con puntuación de sentimiento, bullish, neutral o bearish, y una valoración de importancia, para que puedas separar la señal del ruido y adelantarte al próximo cambio de cumplimiento.