SEC, CFTC u OCC: quién regula las stablecoins en 2026

Por qué la disputa regulatoria por las stablecoins importa más de lo que parece

Las stablecoins se encuentran en una incómoda intersección entre tres ámbitos jurídicos. Para un abogado especializado en pagos, se parecen a saldos de transmisores de dinero. Para un abogado especializado en valores, se asemejan a contratos de inversión porque los titulares esperan que el emisor preserve su valor mediante la gestión de las reservas. Para un abogado especializado en derivados, parecen activos de liquidación y garantías, lo que las sitúa dentro del ámbito del regulador de materias primas.

Esa ambigüedad era tolerable en 2019, cuando los mayores emisores de stablecoins mantenían en conjunto menos de cinco mil millones de dólares. Ya no lo es en 2026, cuando USDC, USDT, PYUSD y RLUSD suman bastante más de doscientos mil millones de dólares en circulación y una parte significativa de todas las transferencias de valor on-chain depende de ellos. Cuando algo falla, alguien tiene que ser el supervisor sobre el terreno, con personal, capacidad para emitir citaciones y un reglamento ya redactado.

La Ley GENIUS, aprobada en 2025, fue el primer intento serio de trazar esas líneas mediante una ley, en lugar de dejar que se disputaran caso por caso. Sí responde a la cuestión principal, que es quién supervisa al emisor de una stablecoin de pago. También deja abiertas al menos dos grandes cuestiones, y son precisamente esas cuestiones pendientes las que concentrarán la próxima ronda de medidas coercitivas, litigios y elaboración de normas.

El marco de la Ley GENIUS: tres vías, no una

Antes del proyecto de ley, un emisor de stablecoins en Estados Unidos estaba regulado de hecho como una empresa de servicios monetarios conforme a las normas de FinCEN, además de estar sujeto a un mosaico de licencias estatales de transmisión de dinero y a cualquier competencia adicional que pudiera reclamar un regulador de futuros o de valores. La Ley GENIUS sustituyó ese sistema por tres vías explícitas.

La primera vía es la licencia federal de la OCC. Un emisor de stablecoins de pago que cumpla los requisitos puede solicitar una licencia federal a la Office of the Comptroller of the Currency, lo que lo somete a normas de capital, liquidez, composición de las reservas, reembolso, divulgación de información e inspección establecidas directamente en la ley. USDC de Circle y RLUSD de Ripple ya han avanzado en esta dirección, y la OCC ha indicado que espera que esta se convierta en la vía predeterminada para los grandes emisores.

La segunda vía es la estatal. Un emisor que se encuentre por debajo de un umbral legal de tamaño, fijado actualmente en diez mil millones de dólares en circulación, puede operar bajo el régimen de un departamento bancario estatal que cumpla los requisitos, siempre que dicho régimen sea al menos tan estricto como el federal. Nueva York, Texas y algunos otros estados ya cuentan con regímenes establecidos. Los estados más pequeños se apresuran a crear uno para evitar el riesgo de que sus emisores migren a una jurisdicción más favorable o a la OCC.

La tercera vía, la residual, abarca todo lo que no encaja en las dos primeras. La aplicación de las normas contra el blanqueo de capitales sigue en manos de FinCEN. La aplicación de las sanciones continúa en manos de OFAC. Además, dos organismos que no son el supervisor principal mantienen competencias residuales: la CFTC sobre los derivados y la SEC sobre cualquier cosa que parezca un contrato de inversión.

Qué competencias tiene realmente la OCC y cuáles no

Una vez que un emisor obtiene una licencia federal conforme a GENIUS, la OCC asume la relación de supervisión cotidiana. Esto incluye inspecciones, planes de subsanación de capital, medidas coercitivas por prácticas inseguras o poco sólidas y la facultad de someter a un emisor a administración judicial si se hace un uso indebido de las reservas o fallan los reembolsos. También significa que la OCC controla las normas sobre el reembolso a la par, la composición de los activos de reserva, la frecuencia de las certificaciones y la divulgación de información.

Sin embargo, la autoridad de la OCC es deliberadamente limitada. La ley define un stablecoin de pago como un activo digital utilizado como medio de pago o liquidación, vinculado a un valor fijo y respaldado por reservas admisibles. En cuanto un token empieza a pagar intereses a sus titulares, distribuir rendimientos u operar de una forma que lleve razonablemente a sus titulares a esperar una revalorización derivada de la actividad del emisor, deja de encajar claramente en el ámbito de la OCC. La ley excluye esos tokens del ámbito exclusivo de la OCC, y ese es precisamente el resquicio que la SEC intenta aprovechar.

Esto también explica por qué importan las decisiones de diseño de RLUSD. Desde su lanzamiento, RLUSD se ha presentado como un stablecoin exclusivamente de pago, sin ninguna función de rendimiento ni un token de gobernanza asociado, lo que lo mantiene claramente dentro de la jurisdicción de la OCC. PYUSD, emitido por Paxos bajo una licencia del estado de Nueva York que se solapa con una licencia fiduciaria de la OCC, tiene una estructura similar. El producto de rendimiento Circle Reserve de USDC, que había sido un punto de fricción con los reguladores, se clausuró antes de que se aprobara el proyecto de ley.

El papel residual de la CFTC sobre los derivados

La CFTC no obtuvo la autoridad principal sobre los stablecoins ni la solicitó. Lo que conservó, y en algunos casos amplió, es la jurisdicción residual sobre los derivados que toman como referencia stablecoins o se liquidan con ellos. Los futuros perpetuos de un exchange centralizado, en los que el margen y la moneda de liquidación son stablecoins, quedan bajo la jurisdicción de la CFTC porque el contrato de permuta subyacente constituye un interés sobre materias primas.

La CFTC también conservó, y la Ley GENIUS mantuvo expresamente, su autoridad para combatir el fraude y la manipulación en las operaciones minoristas con materias primas que involucren stablecoins. Esta formulación es importante porque permite a la CFTC iniciar un caso de fraude contra un emisor de stablecoins o un protocolo DeFi incluso cuando el propio emisor está supervisado por la OCC y el protocolo no es una plataforma de derivados.

En la práctica, el ámbito de la CFTC se manifiesta en tres áreas. En primer lugar, en los mercados de contratos perpetuos y futuros de exchanges extraterritoriales que captan clientes estadounidenses, donde la CFTC lleva tiempo reivindicando su jurisdicción sobre el propio contrato de permuta con independencia de dónde esté ubicada la plataforma. En segundo lugar, en los productos tokenizados de materias primas dirigidos a clientes minoristas que combinan exposición a stablecoins con apalancamiento, que la CFTC ha considerado sistemáticamente fuera de la protección jurídica aplicable a los stablecoins de pago. En tercer lugar, en la cuestión aún no resuelta de si los fondos tokenizados de bonos del Tesoro estadounidense utilizados como reservas de stablecoins, una estructura adoptada por RLUSD y varios otros, se consideran valores para el titular de las reservas aunque el propio stablecoin no lo sea.

La reivindicación de la SEC sobre los stablecoins con rendimiento

La SEC perdió la disputa principal cuando se aprobó la Ley GENIUS, porque el Congreso estableció por ley que un stablecoin de pago correctamente estructurado no es un valor. Sin embargo, la SEC no renunció a las partes del ámbito que considera que aún puede controlar. Su postura, manifestada públicamente por su presidente y reflejada en las medidas coercitivas en curso, es que los stablecoins con rendimiento y los productos de gestión de reservas son contratos de inversión conforme al criterio de Howey y, por tanto, están sujetos a la Ley de Valores y a la Ley del Mercado de Valores.

Los dos productos en el centro de esa reivindicación son USDe de Ethena y Sky Savings Rate, anteriormente Dai Savings Rate, que funciona en el protocolo Sky/MakerDAO. Ambos utilizan stablecoins como activo base y generan rendimientos para sus titulares mediante una combinación de financiación de contratos perpetuos, operaciones de base, tenencias tokenizadas de bonos del Tesoro y mecanismos de incentivos en el ámbito del protocolo. La SEC considera que, cuando un titular deposita USDC en un contrato y recibe un token que se revaloriza o paga rendimientos, participa en una empresa común con la expectativa de obtener beneficios gracias a los esfuerzos de terceros.

Los emisores y los equipos de los protocolos rebaten esta postura por tres motivos. En primer lugar, el rendimiento de muchos de estos productos procede de la actividad del mercado on-chain y no del esfuerzo empresarial del emisor, lo que, según argumentan, contradice el tercer elemento del criterio de Howey. En segundo lugar, los productos están estructurados de modo que el rendimiento se transfiere automáticamente a los titulares, en lugar de agruparse y gestionarse. En tercer lugar, varios de ellos están gobernados por DAOs, lo que plantea otra cuestión sobre quién es siquiera el promotor a efectos de la Sección 5.

Ninguna de esas defensas se ha puesto a prueba hasta obtener una sentencia. La SEC ha llegado a acuerdos o ha resuelto por vía administrativa varios casos relacionados, incluidas medidas contra determinados productos wrapped con rendimiento, pero aún no ha llevado a USDe ni a Sky a una resolución contenciosa sobre el fondo. Mientras tanto, la amenaza de ese caso está teniendo efectos reales, ya que los protocolos estructuran nuevos productos para que se parezcan menos a valores sin tener la certeza de que la SEC estará de acuerdo.

Los fiscales generales estatales y la brecha en la protección del consumidor

GENIUS preservó expresamente la legislación estatal en dos ámbitos. Mantuvo los regímenes estatales aplicables a los transmisores de dinero para cualquier emisor que no elija la vía federal o la de un estado autorizado. También mantuvo para todos la legislación estatal sobre protección del consumidor y prácticas comerciales desleales, incluidos los emisores con licencia federal, salvo cuando la legislación estatal entre directamente en conflicto con el marco federal.

Esta preservación explica por qué varios fiscales generales estatales ya han presentado demandas contra funciones de rendimiento de stablecoins comercializados entre residentes de sus estados. El fundamento de estos casos es sencillo: si un consumidor de California compra algo que parece un stablecoin y se le dice que generará rendimientos, y posteriormente ese producto fracasa o se alega que es un valor no registrado, el estado puede demandar en virtud de su propia ley sobre prácticas desleales o engañosas contra los consumidores, incluso si el emisor está supervisado por la OCC en el ámbito federal.

Esto también explica por qué el Departamento de Servicios Financieros de Nueva York, que gestiona el régimen BitLicense del estado y tradicionalmente ha sido el supervisor estatal más agresivo con las empresas de criptomonedas, ha manifestado abiertamente que las funciones de rendimiento son incompatibles con sus normas sobre licencias fiduciarias. El NYDFS puede denegar o revocar una licencia fiduciaria e imponer multas. No necesita que la SEC actúe primero.

La interacción entre la prevalencia de la normativa federal, que es parcial, y las medidas coercitivas estatales, que se mantienen, es la parte del marco que más probabilidades tiene de acabar en los tribunales durante los próximos dos años. Los emisores quieren un único conjunto de normas. Los estados quieren conservar sus herramientas de protección del consumidor. Ambas partes cuentan con argumentos jurídicos.

Cómo cambia esto el panorama práctico para emisores y usuarios

Para los emisores de stablecoins de pago convencionales, el panorama está más claro que nunca en Estados Unidos. Un emisor de USDC, USDT, PYUSD o RLUSD puede optar por la vía federal de la OCC o por una vía estatal que cumpla los requisitos, atenerse a las normas aplicables sobre reservas y reembolsos, y operar con un supervisor y un marco normativo claramente definidos. USDT sigue siendo el caso más problemático porque Tether no ha solicitado una licencia estadounidense y, en su lugar, depende de su estructura internacional. Esto significa que las personas estadounidenses acceden a USDT a través de plataformas extraterritoriales en las que GENIUS no es aplicable.

Para los emisores de productos que generan rendimientos o están vinculados a ellos, el panorama sigue siendo realmente incierto. El emisor puede comercializar un mismo producto como una stablecoin de pago, mientras que la SEC puede considerarlo un contrato de inversión. Un fiscal general estatal puede presentar una demanda en virtud de la legislación estatal mientras un supervisor federal decide no intervenir. La única suposición prudente es que, cuanto más rendimiento prometa un producto a sus titulares, mayor será el riesgo de consecuencias legales imprevistas, por muy bien redactado que esté el contrato inteligente.

Para los usuarios, la implicación práctica es que la denominación del token importa menos que la estructura jurídica que lo respalda. Un saldo de USDC mantenido en un exchange regulado y emitido por una entidad supervisada por la OCC se encuentra en una situación jurídica considerablemente distinta a la de un token de recibo que genera rendimientos procedente de un protocolo extraterritorial, aunque ambos muestren el mismo saldo en dólares en la interfaz de una cartera. Las vías legales para recuperar los fondos si alguno falla son diferentes, los supervisores que pueden intervenir son distintos y las leyes que protegen al usuario también varían.

Cómo seguir la regulación de las stablecoins de forma inteligente

La regulación de las stablecoins evoluciona rápidamente porque tres agencias federales, decenas de supervisores estatales y varios procesos judiciales activos inciden en ella al mismo tiempo. Hacer un seguimiento manual de qué agencia dijo realmente cada cosa y de qué caso experimentó avances es una tarea abocada al fracaso. Zippfeed muestra titulares sobre stablecoins con una puntuación de sentimiento (bullish, neutral o bearish) y una valoración de importancia, para que puedas ver de un vistazo si una nueva presentación judicial es una simple nota procesal o un cambio real en el reparto de competencias entre la SEC, la CFTC y la OCC.