Quatre sociétés publiques de trésorerie Bitcoin se négocient en dessous de la valeur des Bitcoin qu'elles détiennent au bilan, et leurs actionnaires ordinaires commencent à les sanctionner. Strategy (MSTR) détient 847 363 BTC et se négocie toujours à environ 1,18× sur une base d'entreprise, mais une fois retirée la couche de plus de 13,5 Md$ d'actions préférentielles situées avant les porteurs ordinaires, les capitaux propres passent derrière la ligne Bitcoin par action. Metaplanet a glissé à environ 0,9× mNAV, sous la valeur de ses 40 177 BTC pris isolément. Capital B détient 3 139 BTC et s'appuie sur une autorisation d'actions de 5 Md€ et de crédit de 100 Md€ qui est approuvée mais pas encore tarifée. BTC AB détient environ 171 BTC et vient de clôturer une émission de droits d'actions préférentielles de 23,4 MSEK (environ 2,5 M$) dont le coupon annuel de 10 % se situe avant les capitaux propres ordinaires.
Ce que cela change
Le sujet, c'est le basculement de la patience des actionnaires. Strategy a vendu pour 335,5 M$ d'actions, a conservé environ 300 M$ en trésorerie et a utilisé le reste pour acheter 520 BTC, mais son BTC Yield trimestriel a glissé à 11,8 % car la dilution est allée directement financer le dividende préférentiel plutôt que d'étoffer la pile de Bitcoin. Metaplanet a purement et simplement suspendu les nouvelles émissions d'actions et envisage désormais des rachats alors que le mNAV est inférieur à 1,0×, avec un BTC Yield trimestriel déjà négatif à -0,40 %. Les deux noms européens demandent au marché de les financer avant que quiconque puisse voir les termes de la dilution. La donne a changé parce que les ETF Bitcoin au comptant offrent aux investisseurs une exposition propre, peu coûteuse et directe, et quelques milliards de dollars peuvent sortir des ETF au comptant américains en à peine six semaines. Le wrapper doit désormais se justifier par le levier, le rendement ou une exécution pointue sur les marchés de capitaux, et toute entreprise qui n'apporte rien de plus qu'une exposition Bitcoin diluée se négociera en décote.
Impact sur le marché
La lecture structurelle, c'est que la prime de rareté qui s'attachait autrefois à une trésorerie Bitcoin publique a disparu. Les investisseurs n'ont plus besoin d'un wrapper corporate à effet de levier pour obtenir leur exposition, si bien que chaque nouvelle émission d'actions doit franchir une barre plus haute. Les sociétés qui continueront de se négocier à ou au-dessus du mNAV seront celles qui financeront l'écart avec un vrai rendement, une gestion intelligente de la pile préférentielle, et des rachats d'actions lorsque leurs propres capitaux propres passeront sous la pièce.
Questions fréquemment posées
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Pourquoi les actions des trésors Bitcoin se négocient-elles en dessous de la valeur de leurs avoirs en Bitcoin ?
Les capitaux propres ordinaires de Strategy se situent derrière plus de 13,5 Md$ d'actions préférentielles, et Metaplanet a glissé à environ 0,9× mNAV. Une fois isolées les créances préférentielles et la dette, les actions ordinaires ne sont plus adossées pièce pour pièce aux Bitcoin du bilan, et les actionnaires…
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Qu'est-ce qui a changé pour que la dilution des sociétés de trésorerie devienne un problème ?
Les ETF Bitcoin au comptant offrent désormais aux investisseurs une exposition propre, peu coûteuse et directe au Bitcoin, et plusieurs milliards de dollars peuvent sortir des ETF au comptant américains en à peine six semaines. La prime de rareté qui s'attachait autrefois à un wrapper Bitcoin public a disparu, si bien…
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Qu'est-ce que le BTC Yield et pourquoi est-ce important pour les sociétés de trésorerie ?
Le BTC Yield est la croissance en pourcentage du Bitcoin détenu par action diluée, la métrique que Strategy utilise pour évaluer si la trésorerie se compose. Celui de Strategy a glissé à 11,8 % le trimestre dernier, la dilution ayant financé le dividende préférentiel, et celui de Metaplanet est déjà passé négatif à…
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Que font différemment les deux sociétés de trésorerie européennes ?
Capital B (3 139 BTC) a reçu l'approbation pour 5 Md€ d'actions et 100 Md€ de crédit mais n'a pas encore tarifé la levée. BTC AB (~171 BTC) vient de clôturer une émission de droits d'actions préférentielles de 23,4 MSEK (~2,5 M$) dont le dividende annuel de 10 % se place avant les porteurs ordinaires, et le marché…
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Comment Metaplanet réagit-elle à une négociation sous le mNAV ?
Metaplanet a suspendu les nouvelles émissions d'actions et envisage des rachats tant que le mNAV reste sous 1,0×, avec un BTC Yield trimestriel déjà à -0,40 %. La direction signale qu'elle ne continuera pas à émettre dans une structure que le marché rejette.
CoinDesk
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