Circle a fixé son IPO à 31 $ pour 1,05 Md$ en juin 2025 ; Bullish a suivi à 37 $, levant 1,1 Md$ et débutant près d'une valorisation de 13,2 Md$. Les banquiers ont vendu les deux opérations comme la preuve que la crypto avait accédé au rang d'infrastructure financière légitime, avec des plateformes régulées, des flux institutionnels et un chiffre d'affaires suffisamment diversifié pour traverser un marché baissier. La dernière étude de Kaiko soutient que cette thèse est plus fragile que ne le suggérait l'envolée du jour de cotation — l'activité de trading des exchanges, l'appétit des investisseurs et les valorisations post-IPO restent attachés au cours du Bitcoin d'une manière que la plupart de ces dossiers d'introduction tentent d'occulter.
Pourquoi c'est important
Gemini a livré la lecture la plus claire de ce mécanisme. Les frères Winklevoss avaient relevé l'objectif de l'IPO de septembre 2025 jusqu'à 3,08 Md$ portée par une demande crypto-haussière authentique, pour voir l'action chuter de plus de 75 % par rapport à son prix d'introduction de 28 $ début 2026, alors qu'une action collective d'actionnaires alléguait que les investisseurs avaient été trompés autour d'une réduction d'effectifs de 25 %, de sorties de marchés et d'une perte annuelle importante projetée, en plus d'une perte nette de 282,5 M$ au S1 2025. Kraken a prolongé le schéma : un chiffre d'affaires de 648 M$ au T3 2025, un EBITDA ajusté de 178,6 M$ et un volume de transactions sur la plateforme de 576,8 Md$ ont justifié sa valorisation de 20 Md$ soutenue par Jane Street et Citadel, mais Reuters a rapporté en mars 2026 que l'exchange avait gelé ses projets d'IPO en attendant des conditions de marché plus favorables. Ce que cela implique, c'est que les introductions de 2025 ont été tarifées sur un vent porteur qui s'est depuis inversé, et non sur une base de bénéfices diversifiée.
Impact sur le marché
La ligne de fracture analytique que Kaiko met en lumière oppose les émetteurs de stablecoins aux opérateurs d'exchanges. Le chiffre d'affaires de Circle est adossé aux réserves d'USDC, à l'infrastructure de paiement et aux revenus d'intérêts sur la circulation — des résultats largement découplés du volume de trading au comptant ou de la volatilité liée au BTC. Les exchanges crypto, en revanche, perçoivent l'essentiel de leurs commissions lorsque les utilisateurs effectuent réellement des transactions, et ce volume de transactions suit toujours la direction du Bitcoin via l'enthousiasme des particuliers, le repositionnement institutionnel et la rotation entre altcoins. Le test des marchés publics est donc de savoir si les exchanges peuvent démontrer un chiffre d'affaires audité et résistant aux cycles, couvrant les produits dérivés, la custody, le staking et les services institutionnels, plutôt que de s'appuyer sur le volume au comptant.
Questions fréquemment posées
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Pourquoi les IPO d'exchanges crypto peinent-elles en 2026 ?
Les travaux de Kaiko montrent que l'activité de trading des exchanges, l'appétit des investisseurs et les valorisations boursières restent attachés au cours du Bitcoin. Quand le $BTC stagne, les commissions des exchanges se compressent rapidement, ce qui expose la nature cyclique de la base de revenus que les…
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Que s'est-il passé pour l'action Gemini après son IPO ?
L'action Gemini a chuté de plus de 75 % par rapport à son prix d'introduction de 28 $ en septembre 2025, début 2026. Une action collective d'actionnaires alléguait que les investisseurs avaient été trompés durant la période d'introduction, alors que la société avait divulgué une réduction d'effectifs de 25 %, des…
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Pourquoi Kraken a-t-il gelé ses projets d'IPO ?
Reuters a rapporté en mars 2026 que Kraken avait suspendu son introduction aux États-Unis, initialement ciblée pour le T1 2026 après une valorisation de 20 Md$ soutenue par Jane Street et Citadel. Le report reflétait la détérioration des conditions de marché, qui rendaait la fenêtre d'introduction moins favorable…
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En quoi le modèle de Circle diffère-t-il de celui d'un exchange crypto ?
Le chiffre d'affaires de Circle est adossé à la circulation de l'USDC, aux réserves et à l'infrastructure de paiement — des revenus largement découplés du volume de trading au comptant ou de la volatilité du BTC. Les exchanges crypto perçoivent l'essentiel de leurs commissions sur un volume de transactions qui suit…
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Qu'est-ce qui permettrait à une IPO d'exchange crypto de réussir après 2025 ?
Les investisseurs en Bourse attendent désormais un chiffre d'affaires audité et résistant aux cycles, couvrant produits dérivés, custody, services institutionnels et staking, plutôt qu'une dépendance au volume de trading au comptant. Les exchanges qui passeront l'examen trimestriel des résultats seront ceux capables…
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