Curve vs Balancer vs PancakeSwap vs Uniswap v4: comparação de AMM

Porque é que o desenho do AMM importa mais do que o ticker

Se alguma vez trocou um token numa decentralized exchange (DEX), usou um automated market maker. Em vez de fazer corresponder compradores e vendedores, um AMM usa uma fórmula matemática, frequentemente chamada invariante, para cotar um preço e uma pool de liquidez para executar a transação. Cada LP que deposita nessa pool torna-se um market maker passivo, ganhando uma parte da receita de taxas em troca de assumir um risco que o protocolo chama perda impermanente (IL).

O problema é que nem todas as curvas de preços são iguais. Uma curva ajustada para pares de negociação voláteis desperdiça capital nos spreads apertados em que as stablecoins negoceiam. Uma pool de produto constante com taxa fixa perde valor em pares correlacionados que quase não se mexem. Escolher o AMM errado para o ativo é uma das formas mais comuns de os LPs de retalho perderem dinheiro discretamente enquanto o APY anunciado parece generoso.

É por isso que uma comparação entre Curve, Balancer, PancakeSwap e Uniswap tem de começar pelo mecanismo. Os protocolos parecem semelhantes na interface de uma carteira, mas a matemática, o escalão de taxas e o perfil de risco do LP são muito diferentes.

Primeiro o risco: o que os LPs passivos realmente perdem

Antes de falar de qualquer um dos quatro protocolos, vale a pena identificar os modos de falha que nenhum protocolo consegue eliminar por si. São a razão pela qual a maioria dos LPs passivos, em qualquer AMM, fica aquém de uma simples estratégia de comprar e manter em horizontes longos.

Perda impermanente, definida com honestidade

A perda impermanente é a diferença entre deter dois tokens numa pool e simplesmente detê-los numa carteira. Quando o preço relativo dos dois ativos se move, o AMM rebalanceia-o para o perdedor e para fora do vencedor. A perda torna-se permanente no momento em que levanta os fundos. Pools de ativos correlacionados, como stablecoins ou variantes de BTC wrapped, mantêm a IL reduzida. Pools de uma altcoin contra ETH podem acumular IL de dois dígitos numa única semana.

MEV e ataques sandwich

Maximal extractable value (MEV) é o lucro que produtores de blocos ou searchers conseguem capturar ao reordenar, inserir ou censurar transações. Uma transação AMM ingénua é um alvo fácil para um ataque sandwich: um searcher antecipa a sua compra, deixa a sua compra fazer subir o preço e depois executa uma transação a seguir para capturar a diferença. Na mainnet Ethereum, ferramentas como Flashbots protegem parte do fluxo. Na BNB Chain e na maioria das L2s, a proteção é mais irregular, e esse MEV é extraído dos LPs ao alargar o slippage realizado.

Decadência dos incentivos em tokens e liquidez mercenária

A maioria dos AMMs suborna os LPs com emissões adicionais do próprio token de governação do protocolo. Quando o orçamento de emissões diminui, ou o preço do token cai, a liquidez roda para a farm seguinte. Liquidez mercenária é o nome educado para o capital que chega pelo APR e sai no dia em que este encolhe, deixando os LPs restantes numa pool mais estreita e mais tóxica.

A conclusão honesta: fornecer liquidez passivamente só é uma operação vencedora quando a receita de taxas excede genuinamente a IL mais o custo de oportunidade de bloquear tokens num contrato. Para a maioria dos pares de cauda longa em todos os AMMs desta comparação, essa condição não se verifica.

Curve: o invariante stableswap e a profundidade de ativos indexados

Curve começou como um AMM de finalidade única para swaps entre stablecoins. O seu invariante StableSwap é um híbrido que se comporta como uma curva de soma constante quando a pool está equilibrada e como uma curva de produto constante quando os preços se desviam. O resultado é uma profundidade enorme dentro de uma faixa estreita, razão pela qual as pools estáveis da Curve continuam a ser o local padrão para grandes transferências de USDC, USDT e DAI.

Em que a Curve é boa

• Ativos indexados e tokens de staking líquido (LSTs) como stETH e rETH, em que o preço raramente sai de uma faixa apertada.
• Swaps com baixa derrapagem de versões wrapped ou bridged do mesmo ativo, incluindo WBTC versus BTC.b versus tBTC.
• Pools concentradas que podem ser ajustadas com o invariante CryptoSwap para pares correlacionados, mas não indexados, como ETH versus stETH.

Onde a Curve perde para outros modelos

Fora dos pares indexados, a Curve é uma má opção. O invariante não foi criado para cotar preços apertados em pares voláteis, e o volume nessas pools é reduzido. A Curve também depende fortemente de bloqueios vote-escrowed veCRV e de pesos de gauges, que recompensam titulares de CRV que bloqueiam durante anos, mas penalizam LPs de curto prazo que não conseguem fazer vote-escrow.

Para um LP, o modelo mental é simples: se os dois tokens na pool devem negociar a preços quase iguais, a Curve é o local certo. Se não, está a doar inventário a uma pool que não foi desenhada para o ativo que depositou.

Balancer: pools ponderadas como um índice de um só token

Balancer generalizou a pool de produto constante. Em vez de uma divisão fixa 50/50, uma pool Balancer pode conter dois a oito tokens com quaisquer pesos escolhidos pelo criador. Uma pool pode ser 80/20, uma pool estável com fator A personalizado, ou até um índice 80/10/5/5 que se reequilibra à medida que os preços se desviam.

O que as pools ponderadas permitem

• Exposição unilateral: deposite um token numa pool multiativo e deixe o fluxo de swaps mais o reequilíbrio fazerem o resto.
• Investimento em índices personalizados com comissões: uma pool Balancer com pesos 60/40 ETH/BTC comporta-se como um fundo de índice on-chain que ganha comissões de swap em cada reequilíbrio.
• Pools boosted que encaminham ativos subjacentes para Aave ou outras fontes de rendimento, com Balancer a acrescentar comissões de swap por cima.

Seleção do escalão de comissões e compromissos

Balancer permite que o criador da pool defina a comissão de swap. A maioria das pools fica entre 0,3% e 1% para pares gerais e 0,04% ou menos para pools estáveis. A decisão sobre a comissão é sua, mas tem de corresponder ao volume esperado: uma comissão de 1% num par long-tail pouco ativo não atrairá fluxo, enquanto uma comissão de 0,04% numa pool estável só faz sentido com uma rotação muito elevada.

O ponto sensível é que pesos personalizados significam risco personalizado. Uma pool 80/20 parece generosa em APY porque a comissão de swap capitaliza sobre um valor nocional maior, mas a perna de 80% domina a sua exposição. Se esse ativo cair, a IL é assimétrica e implacável.

PancakeSwap: AMM de comissão fixa com o ciclo de crescimento da BNB Chain

PancakeSwap começou como um fork da Uniswap v2 na BNB Chain e tornou-se o DEX com maior volume nessa rede. O seu AMM atual usa um invariante de produto constante com uma comissão padrão de 0,25%, inferior ao antigo escalão de 0,3% da Uniswap, além de um modelo CAKE ao estilo ve que recompensa stakers de longo prazo.

Porque a PancakeSwap domina a BNB Chain

• Os custos de gas na BNB Chain são uma fração dos da Ethereum mainnet, por isso swaps de dimensão retalhista continuam económicos.
• Os incentivos são pagos em CAKE, que historicamente tem sido suficientemente generoso para atrair liquidez mercenária.
• Produtos de yield farming e lotaria mantêm a base de utilizadores envolvida, o que se traduz em volume para o AMM.

Onde a PancakeSwap é a escolha errada

Se se preocupa com pares USDC profundos, liquidez em Ethereum ou encaminhamento institucional, a PancakeSwap não é onde está o fluxo. A sua diversidade de pools é maior do que em 2021, mas continua mais limitada do que a da Uniswap, e a receita do protocolo depende fortemente de BNB, o ativo nativo da chain, o que significa exposição concentrada se também detiver CAKE.

Para um LP na PancakeSwap, a troca é direta: gas barato e volume razoável em pares nativos da BNB em troca de menor profundidade de livro e de uma dependência de incentivos em token que pode deteriorar-se.

Uniswap v4: os hooks transferem a complexidade para o LP

Uniswap v4 é a reformulação mais ambiciosa das quatro. Cada pool é um contrato singleton, o gas é amortizado com um sistema de flash accounting e, mais importante, cada pool pode anexar hooks, que são smart contracts definidos pelo utilizador e executados em eventos do ciclo de vida, como antes do swap, depois do swap ou em alterações de LP.

O que os hooks realmente desbloqueiam

• Comissões dinâmicas que estreitam durante mercados calmos e alargam durante a volatilidade, captando mais receita sem alterar o preço spot.
• Ordens limit on-chain, ordens de time-weighted average market maker (TWAMM) e hooks de captura de MEV que devolvem ataques sandwich ao LP.
• Curvas personalizadas que vão além do produto constante, incluindo pools ao estilo stableswap, sem fazer fork do protocolo.

O que essa complexidade significa para o LP

A escolha de design na v4 é deliberada: Uniswap Labs está a retirar complexidade do código central e a colocá-la nos programadores de hooks e nos LPs. Uma pool com um hook de alta qualidade e auditado pode superar a v3 em receita de comissões. Uma pool com um hook com bugs ou mal configurado pode perder valor silenciosamente, cobrar comissões inesperadas ou bloquear levantamentos em casos-limite.

A seleção do escalão de comissões também é diferente. A v4 continua a suportar os escalões da v3 (0,01%, 0,05%, 0,3%, 1%), mas os hooks podem substituir a comissão em cada negociação. Para os LPs, isto significa que o escalão anunciado importa menos do que o comportamento real do hook em diferentes regimes de mercado.

Liquidez concentrada, ainda

A v4 herda a liquidez concentrada da v3, o que permite aos LPs alocar capital a um intervalo de preços personalizado. O compromisso mantém-se: intervalos mais apertados ganham mais comissão por dólar de capital, mas exigem gestão ativa ou um hook que os reequilibre por si. LPing concentrado passivo, em que define um intervalo e se afasta, é quase sempre pior do que LPing passivo de intervalo completo depois de contabilizar o tempo em que o seu capital fica inutilizado.

Adequar o AMM ao ativo

Escolher entre Curve vs Balancer vs PancakeSwap vs Uniswap não é uma decisão de marca, é uma decisão de classe de ativos. A forma mais simples de pensar nisso:

• Ativos indexados e LSTs: o invariante StableSwap da Curve. Use-o para USDC, USDT, DAI, stETH e semelhantes.
• Índices personalizados e cabazes ponderados: as pools ponderadas da Balancer. Use-as quando quiser uma entrada com um único token numa carteira multiativo que se reequilibra automaticamente.
• Fluxo de retalho na BNB Chain: o AMM de taxa fixa da PancakeSwap. Use-o para pares nativos da BNB em que o gas e o fluxo de incentivos predominam.
• Mainnet Ethereum e pares gerais em L2: Uniswap v4 com hooks. Use-o quando tiver uma opinião forte sobre o comportamento de um hook ou quiser o livro de ordens mais profundo.

Se o ativo não se enquadrar numa dessas categorias, a opção padrão mais segura é não fornecer liquidez de todo. Uma simples compra spot numa wallet elimina IL, MEV e risco de smart contract num só passo, e é a comparação que um LP honesto deve fazer sempre.

Como acompanhar o design de AMM de forma inteligente

O design de AMM evolui rapidamente: a Curve lança novos invariantes, a Balancer adiciona tipos de pools impulsionadas, a PancakeSwap reformula a sua tokenomics e os hooks da Uniswap v4 multiplicam-se semanalmente. Acompanhar manualmente que design se ajusta a que ativo é uma batalha perdida. O Zippfeed destaca manchetes de AMM e DeFi com pontuação de sentimento (bullish, neutral ou bearish) e uma classificação de importância, para que possa filtrar o sinal do ruído e atualizar a sua tese de LP antes da próxima migração de pool.