Basis trade du Trésor : les positions reculent de 20 %

Les positions des fonds spéculatifs dans le basis trade entre obligations du Trésor et contrats à terme ont reculé de 20 % cette année, à environ 1 200 milliards de dollars, selon des rapports de Morgan Stanley du 24 septembre. Cette stratégie associe l’achat d’obligations du Trésor à la vente de contrats à terme et repose largement sur l’emprunt. Morgan Stanley ne relevait alors aucun signe de tensions généralisées liées à cette stratégie. La baisse des positions ne signale donc pas, à elle seule, des ventes forcées.

Pourquoi c’est important

Les fonds achètent des obligations et vendent des contrats à terme pour profiter d’un faible écart entre leurs prix. La position à terme compense une grande partie du risque lié aux variations du prix de l’obligation, mais les fonds financent généralement l’achat par des accords de pension qui peuvent devoir être renouvelés dès le lendemain. Si la stratégie met plus de temps à produire un gain, une hausse du coût de l’emprunt peut la rendre non rentable, même si l’État américain rembourse sa dette.

Les besoins de liquidités constituent un risque distinct. Une perte sur la position à terme peut entraîner un appel de marge immédiat, tandis que le gain compensateur reste immobilisé dans l’obligation. Les prêteurs sur le marché des pensions peuvent aussi exiger davantage de garanties en augmentant les décotes appliquées aux titres. Dans les deux cas, un fonds peut devoir trouver des liquidités ou liquider sa position avant de réaliser le rendement attendu.

Effets sur le marché

Si de nombreux fonds dénouent leurs positions en même temps, ils peuvent vendre des obligations du Trésor pour rembourser leurs emprunts en pension et acheter des contrats à terme pour clôturer leurs positions vendeuses. Ces opérations peuvent creuser l’écart de prix au détriment des fonds qui maintiennent la stratégie. Laisser progressivement expirer des positions sans les remplacer est différent ; le recul de 20 % rapporté ne permet pas, à lui seul, de déterminer ce qui se produit.

De nouveaux acheteurs recourant à un financement plus stable pourraient exiger des rendements obligataires plus élevés, ce qui augmenterait potentiellement le coût d’emprunt de l’État sans provoquer de crise de marché. Les taux des opérations de pension, les décotes et les prix obtenus par les vendeurs renseignent mieux sur d’éventuelles tensions que la seule taille des positions. Des tensions sur les obligations du Trésor ne prouvent pas qu’elles se propagent au Bitcoin : il faudrait établir que les institutions concernées vendent du BTC ou retirent des financements.