Solana, Ethereum ou Base : quel écosystème DeFi rapporte

Ce que signifie vraiment « quelle DeFi paie »

La plupart des articles qui comparent les chaînes traitent le rendement comme un chiffre. Ils citent un APY de 14 % sur une farm de stablecoin et un APY de 9 % ailleurs, puis s’arrêtent là. Ce cadrage masque la question qui vous importe vraiment : après les frais, après l’assèchement des émissions de tokens, après le piratage du bridge et après l’arrêt de la chaîne, quelle part de ce chiffre affiché survit ? La réponse honnête est que, sur chaque chaîne, la majorité des APY spectaculaires que vous voyez est une subvention temporaire, pas un rendement durable du capital.

Pour comparer équitablement Solana DeFi, Ethereum DeFi et Base DeFi, vous devez examiner quatre éléments ensemble. Premièrement, l’économie des frais : combien coûte l’entrée, la sortie et le rééquilibrage d’une position, car sur une chaîne à frais élevés, un APY de 5 % peut se transformer en perte nette pour un petit compte. Deuxièmement, la profondeur de liquidité : avec quelle facilité un ordre important peut-il faire bouger le marché, ce qui détermine votre véritable prix d’entrée sur une farm. Troisièmement, l’historique de sécurité : combien de fois la chaîne s’est-elle arrêtée, le bridge a-t-il été vidé ou un protocole majeur a-t-il été exploité, et quel en a été le coût en dollars. Quatrièmement, la taxe de centralisation : qui peut censurer, qui peut réordonner et qui peut vous exclure.

Aucun de ces facteurs n’est binaire. Solana est rapide et bon marché, mais elle a enregistré au moins sept pannes réseau majeures entre 2021 et le début de 2024, et la conception de la chaîne dépend d’un petit ensemble de clients validateurs et de leaders. Ethereum mainnet est le plus décentralisé et le plus liquide, mais un simple swap Uniswap lors d’une journée chargée peut coûter davantage en gas que ce qu’une petite position rapporte en un an. Base est bon marché et accessible, mais c’est, structurellement, un séquenceur unique exploité par une société cotée, sans perspective crédible de séquençage permissionless à court terme. Choisir une chaîne, c’est décider de quel compromis vous pouvez vous accommoder, pas trouver un gagnant.

Les vrais risques avant de déployer un dollar

Avant de comparer les APY, cartographiez les modes de défaillance. Sur Solana, la plus grande catégorie n’est pas celle des exploits de protocoles, mais celle des pannes au niveau du réseau. Solana est restée hors ligne pendant plusieurs heures d’affilée à plusieurs reprises, notamment lors d’un arrêt d’environ 17 heures en février 2023 et d’un arrêt d’environ 5 heures en septembre 2021 qui a nécessité le redémarrage des validateurs. Pendant ces périodes, vous ne pouvez pas fermer une position de perps à effet de levier, retirer des fonds d’un marché de prêt ou sortir d’un pool de liquidité. La chaîne dispose aussi d’un client Jito MEV (maximal extractable value) qui, bien que largement utilisé, signifie qu’une part significative des blocs Solana est construite par un pipeline logiciel unique avec un petit nombre de destinataires de tips. Le staking de Jito et les remises SOL MEV transmettent bien un rendement supplémentaire aux stakers de SOL, mais ils concentrent aussi la construction de blocs entre moins de mains que ne le suggèrent les statistiques Solana naïves.

Sur Ethereum, la chaîne elle-même est la plus fiable des trois, mais les bridges et les protocoles d’enveloppement qui l’entourent ne le sont pas. Le piratage du bridge Ronin en mars 2022 a vidé environ 625 millions de dollars de la trésorerie d’Axie Infinity. Le bridge Harmony Horizon a perdu environ 100 millions de dollars en juin 2022. Le bridge Wormhole a perdu environ 320 millions de dollars en février 2022. Le bridge Nomad a perdu environ 190 millions de dollars en août 2022. Ce ne sont pas des défaillances d’Ethereum mainnet, ce sont des défaillances de bridges, mais elles se retrouvent sur chaque L2, y compris Base, car la plupart des L2 héritent d’une hypothèse liée au bridge. Sur la couche applicative, Ethereum a connu des exploits de réentrance de type Curve, des attaques par flash loan de type Harvest et des bugs de logique de liquidation de type Euler. Les audits aident, ils n’éliminent pas la catégorie.

Base hérite du risque de bridge ci-dessus, plus un risque structurel qu’aucune autre grande chaîne ne partage : le séquenceur. Un séquenceur est le composant qui ordonne les transactions et produit les blocs sur un L2 avant leur règlement sur L1. Sur Base, ce séquenceur est exploité par Coinbase dans le cadre de la pile Optimism Superchain. Coinbase dispose d’une vraie marque et d’une présence réglementaire, ce qui explique en partie pourquoi les gens font confiance à Base, mais ce même fait signifie qu’une seule injonction légale ou erreur opérationnelle peut bloquer vos transactions. En 2024, la Superchain basée sur Optimism a brièvement connu une panne qui a affecté Base, entre autres chaînes, illustrant que même lorsqu’un séquenceur est exploité de manière professionnelle, des points de défaillance uniques subsistent. Il n’existe pas d’opérateur unique équivalent sur Solana ou Ethereum mainnet.

Enfin, le rendement lui-même est un risque. La plupart des APY à deux chiffres que vous voyez sur les trois chaînes sont des émissions de tokens qui vous sont versées dans le token propre du protocole. Lorsque le calendrier d’émissions ralentit, ou que les déverrouillages de tokens commencent, l’APY s’effondre et le prix suit souvent. L’effondrement de Terra/Luna en 2022 et la cascade de yield farms tombées à zéro en 2023 montrent ce schéma. Traitez la partie de tout rendement versée en tokens imprimés comme un actif distinct, beaucoup plus risqué que la partie en stablecoin ou en token blue-chip.

L’économie des frais sur chaque chaîne, en chiffres réels

Solana est la moins chère des trois en valeur absolue. Un swap de token typique sur un DEX Solana comme Raydium ou Orca coûte une fraction de centime en frais de réseau, plus le spread du LP (liquidity provider). Une transaction de contrats perpétuels avec effet de levier sur Drift ou Zeta entraîne des frais de réseau tout aussi négligeables. Cela signifie que vous pouvez rééquilibrer en intrajournalier, composer toutes les heures et sortir d’une position dès qu’elle se comporte mal. Pour les stratégies à haute fréquence, les market makers et les traders actifs disposant de petits comptes, cela change complètement le calcul. Sur Ethereum mainnet, le même swap sur Uniswap v3 peut coûter de 5 $ à plus de 50 $ selon la congestion, et lors d’un mint NFT ou d’un airdrop populaire, le gas a déjà dépassé 30 $ pour une seule approbation. Cette structure de coûts exclut tout simplement les stratégies actives pour les petits comptes et pousse la majeure partie du flux retail vers les L2s.

Base se situe entre les deux. Les transactions sur Base coûtent au maximum quelques centimes, souvent moins d’un centime, parce que le séquenceur les regroupe et publie les calldata sur Ethereum L1. Pour un swap sur Uniswap sur Base, vous payez généralement quelques centimes de frais de réseau, plus le spread du swap. Le piège est que vous payez ces faibles frais en faisant confiance à un séquenceur unique et en acceptant que le coût de disponibilité des données sur L1 soit finalement réglé par les détenteurs de ETH, et non par vous. Pour un utilisateur qui déplace quelques centaines ou quelques milliers de dollars, Base est l’expérience la plus fluide. Pour un utilisateur qui déplace des montants à sept chiffres, le séquenceur centralisé est aussi le plus grand risque de contrepartie opérationnelle de la pile.

L’avantage des frais s’inverse lorsque l’on regarde plus largement les L2s sur Ethereum. Arbitrum et Optimism, les deux plus grands L2s hors Base, offrent eux aussi des transactions à moins d’un centime la plupart du temps, et ils disposent de conceptions de séquenceurs permissionless à différents stades de déploiement. Si vous voulez le modèle de sécurité d’Ethereum avec des frais proches de ceux de Solana, Arbitrum DeFi est une option sérieuse que cette comparaison ne laisse de côté que parce que Base est le sujet principal. Pour la seule économie des frais, Solana et les principaux L2s Ethereum se situent dans le même ordre de grandeur, et tous deux battent Ethereum L1 par un facteur de 10 à 100. Ethereum L1 lui-même est désormais surtout une couche de règlement et de trésorerie, pas un endroit où la plupart des utilisateurs pratiquent une DeFi active.

La mécanique des rendements, et ce qui est réellement payé

Le rendement réel est le revenu qu’un protocole tire des frais moins le revenu qu’il verse aux fournisseurs de liquidité. Le faux rendement, parfois appelé rendement d’émissions, est le revenu payé à partir d’un calendrier d’émission de tokens. La distinction compte, car un APY de 20 % payé dans un token qui perd 25 % de sa valeur en un trimestre représente un rendement réel négatif, même si le chiffre affiché semble excellent. Sur les trois chaînes, le rendement réel est concentré dans un petit nombre de protocoles.

Sur Solana, le lieu de rendement réel le plus crédible est Jito, qui capte une part du MEV issu de l’ordonnancement des transactions et la distribue aux stakers de SOL. Le rendement est variable et dépend de l’activité du réseau Solana, mais il a constitué un renfort significatif au staking simple de SOL, ajoutant souvent plusieurs points de pourcentage à la récompense d’inflation de base. Jupiter, l’agrégateur dominant sur Solana, capte de vrais frais de routage de swaps qui reviennent au protocole et, dans certains cas, aux détenteurs verrouillés de veJUP. Drift, Zeta et une poignée de DEXs de perps gagnent un vrai spread de taux de financement et des frais de trading. Le reste du paysage des rendements sur Solana est fortement subventionné par des émissions de tokens provenant de programmes de points, de subventions de fondations et de réserves de VC, et l’expérience montre que la plupart de ces tokens corrigent fortement lorsque les émissions prennent fin.

Sur Ethereum, le rendement réel le plus profond se trouve dans la liquidité concentrée d’Uniswap v3, les marchés de prêt d’Aave et le staking Lido stETH. Les LPs d’Uniswap v3 sur les paires à fort volume peuvent gagner les frais de swap plus, dans certains cas, une petite quantité d’émissions incitatives. Les emprunteurs et prêteurs d’Aave gagnent le taux d’emprunt moins les réserves du protocole, et ce taux d’emprunt est un intérêt porté par une demande réelle. Le stETH de Lido, qui est un liquid staking token (LST), gagne le rendement de staking d’Ethereum plus une petite commission de protocole. En dehors de cela, la majeure partie du rendement DeFi sur Ethereum L1 se trouve dans des tokens compatibles avec les L2s, et la plupart des APY élevés relèvent des émissions. Sur Arbitrum, Camelot, GMX et Pendle ont construit des modèles de rendement réel plus durables, avec le GLP de GMX qui gagne de vrais frais de trading auprès des traders de perps.

Sur Base, le tableau est contrasté. Aerodrome, le DEX dominant, utilise un modèle ve(3,3) dans lequel les votes veAERO orientent les émissions, ce qui a plutôt bien tenu comme combinaison de frais réels et d’émissions. Uniswap sur Base capte de vrais frais de swap, et la distribution de Coinbase lui donne un flux retail exceptionnellement fidèle. Les déploiements de Compound et Aave sur Base sont encore relativement jeunes. Une grande partie des rendements affichés sur Base en 2023 et 2024 provenait du farming d’airdrops et de programmes de points, y compris les campagnes officielles de l’écosystème Base. Certains de ces programmes ont rétrospectivement produit de vrais rendements, d’autres non. Considérez tout rendement motivé par des points avant airdrop comme une spéculation sur l’airdrop lui-même, et non comme un rendement DeFi.

Jito, JUP et la pile de rendement de Solana

Jito mérite un examen plus attentif, car c’est l’élément le plus distinctif de la pile de rendement DeFi de Solana. Jito exploite un client validateur Solana qui ajoute une enchère d’espace de bloc par-dessus l’enchère de base de Solana. Les searchers et market makers enchérissent pour l’ordonnancement des transactions, le pool de pourboires Jito augmente, et ce pool est distribué aux stakers de SOL qui délèguent à des validateurs Jito. En pratique, les utilisateurs de Solana DeFi subventionnent indirectement le rendement gagné par les stakers de SOL, car les pourboires des searchers proviennent finalement de bots d’arbitrage et de liquidation opérant sur les DEXs et les marchés de prêt de Solana. Le résultat est que staker SOL via Jito rapporte souvent sensiblement plus que staker SOL via un validateur non Jito, parfois plusieurs points de pourcentage d’APY supplémentaire.

C’est réellement innovant et c’est l’un des rares endroits dans la crypto où le rendement provient d’une activité économique réelle, et non d’une trésorerie ou d’un calendrier de déverrouillage de tokens. La réserve honnête est que la même concentration qui permet à Jito de capter et redistribuer le MEV rend aussi la chaîne de production de blocs de Solana dépendante d’une seule équipe client et d’un petit groupe de searchers. Si vous pensez que Solana est la chaîne où le MEV est le mieux géré, Jito est l’exposition la plus directe à cette conviction. Si vous êtes sceptique quant à l’économie des validateurs de Solana, Jito amplifie cette inquiétude au lieu de la dissiper.

Jupiter est le deuxième élément. Jupiter est un agrégateur de DEX sur Solana, avec un rôle similaire à 1inch sur Ethereum, CowSwap sur les L2s Ethereum ou Matcha sur diverses chaînes. Les agrégateurs n’ont pas leur propre liquidité, ils routent les ordres des utilisateurs à travers les DEXs disponibles pour trouver le meilleur prix. La domination de Jupiter sur Solana est exceptionnellement élevée, captant souvent la majorité du volume de swaps. Le protocole ne facture aucun frais sur la plupart des swaps et gagne de l’argent grâce aux parrainages et à son statut d’interface par défaut. Le modèle veJUP, dans lequel les utilisateurs verrouillent JUP pour des positions vote-escrowed et orientent les émissions vers des pools, reflète le modèle veCRV de Curve. La question ouverte est de savoir si veJUP produit un rendement réel ou devient simplement un autre token d’émissions. Jusqu’à présent, Jupiter a utilisé sa position de marché pour construire une surface de produits plus large, incluant des perpétuels et un launchpad, ce qui donne au token JUP une revendication plus crédible sur une activité économique réelle que la plupart des tokens de farm.

Comment lire honnêtement une offre de rendement DeFi

Une fois que vous avez intégré les différences au niveau des chaînes, la véritable décision se prend au niveau du protocole. Un filtre mental utile consiste à poser quatre questions à propos de tout APY. Premièrement, d’où vient le revenu : des frais de protocole payés par les utilisateurs, des émissions de tokens provenant de la trésorerie de l’équipe ou de l’inflation d’un pool de staking où les nouveaux entrants diluent les anciens. Deuxièmement, quel est le verrouillage : si vous ne pouvez pas sortir pendant 30 jours, l’APY doit compenser le coût de liquidité. Troisièmement, quel est le risque de smart contract : le protocole a-t-il été audité, est-il en ligne depuis assez longtemps pour avoir été éprouvé, et quelle est la taille du bug bounty. Quatrièmement, quel est le risque d’oracle : la plupart des exploits DeFi en 2023 et 2024 impliquaient une manipulation d’oracle plutôt que de purs bugs de smart contract.

Sur Solana, la question supplémentaire est de savoir si le protocole est conçu autour des caractéristiques spécifiques de Solana. Certains protocoles sont de simples portages de code Ethereum qui n’exploitent pas pleinement l’exécution parallèle de Solana. D’autres, comme Drift et Jupiter Perps, utilisent la vitesse de Solana pour des produits qui ne peuvent tout simplement pas exister sur une chaîne plus lente au même coût. Ceux de la deuxième catégorie disposent d’un avantage concurrentiel plus durable et d’une base de revenus plus durable. Sur Base, la question supplémentaire est de savoir si le protocole bénéficie de la distribution de Coinbase d’une manière qui produit une vraie rétention d’utilisateurs, ou si la base d’utilisateurs est un capital mercenaire qui partira vers le prochain airdrop. Les émissions ve(3,3) d’Aerodrome ont jusqu’ici montré une rétention plus durable que la plupart des farms Base, mais l’historique est court.

Sur Ethereum L1, la question pratique pour la plupart des utilisateurs est de savoir s’il faut même y être, car l’économie des frais pousse la plupart des stratégies vers les L2s. Si vous détenez une position suffisamment importante pour que le gas n’ait pas d’importance, Ethereum L1 offre encore la liquidité la plus profonde et le plus long historique d’audits, ce qui explique pourquoi les gestionnaires de trésorerie et les grands fonds le choisissent encore par défaut. Si vous êtes un utilisateur retail qui fait passer quelques milliers de dollars dans une stratégie de rendement, Ethereum L1 est surtout un endroit depuis lequel bridger, pas un endroit où opérer. La combinaison d’Arbitrum pour la DeFi générale, de Base pour l’accès facilité depuis la monnaie fiat, et d’Ethereum L1 pour les positions de niveau trésorerie, est un modèle mental plus honnête que de traiter les chaînes comme des rivales.

Comment suivre l’actualité des chaînes DeFi intelligemment

DeFi évolue vite, tout comme l’actualité qui l’entoure. Suivre manuellement quelle chaîne subventionne quelle ferme cette semaine est une stratégie perdante. Zippfeed fait remonter les gros titres DeFi de Solana, Ethereum et Base avec un score de sentiment (bullish, neutral ou bearish) et une note d’importance, afin que vous puissiez distinguer une véritable mise à niveau de protocole d’une opération marketing liée à un programme de points, et réagir avant que le graphique ne le fasse.