BTC : la dette menace les trésoreries d’entreprise

Les trésoreries Bitcoin d’entreprise reposent sous une pile d’obligations qui peuvent se transformer en ventes forcées à dates fixes, quelle que soit l’opinion de la direction sur l’actif. Matthew Sigel, chez VanEck, a cartographié l’ordre de priorité au-dessus des coins dans la structure de capital de chaque société cotée : créanciers, actionnaires préférentiels, prêteurs garantis, actionnaires ordinaires et l’activité opérationnelle elle-même. Une échéance, un rachat ou un dividende peut obliger une entreprise à vendre du Bitcoin même si la thèse de long terme reste intacte.

Le cas d’école le plus clair est Strategy. Son dépôt du 25 mai faisait état de 843 738 BTC, avec 6,7 milliards de dollars de notes convertibles, 15,5 milliards de dollars d’actions préférentielles et une réserve de trésorerie de 871 millions de dollars. STRC, la préférentielle perpétuelle à taux variable, s’est échangée près du pair jusqu’à la mi-mai 2026, puis est passée en dessous pendant 30 séances alors que Bitcoin reculait d’un sommet d’octobre proche de 126 000 dollars vers 58 000 dollars fin juin. Strategy a vendu 32 BTC pour environ 2,5 millions de dollars fin mai afin de financer les distributions STRC, sa première vente de Bitcoin depuis le début de son accumulation en 2022, a suspendu son programme d’émission d’actions at-the-market et a lancé le 29 juin un Digital Credit Capital Framework qui a porté le dividende de STRC à 12 %, avec une hausse automatique de 0,5 point chaque fois que l’action clôture sous 95 dollars.

Pourquoi c’est important

Le mécanisme n’est pas propre à Strategy. MARA a vendu 15 133 BTC en mars pour racheter environ 1 milliard de dollars de convertibles arrivant à échéance en 2030 et 2031, et son dépôt du T1 montrait près de 20 880 BTC vendus sur le trimestre, avec 9 995 BTC supplémentaires prêtés ou donnés en garantie. Le dépôt 2026 de KULR comporte une sûreté de premier rang sur des garanties en Bitcoin, avec 300 BTC nantis contre un prêt de 15 millions de dollars au-dessus du seuil minimal requis. JPMorgan a signalé la nouvelle politique de ventes de Strategy comme une source de risque dans les deux sens pour les marchés du Bitcoin, et Onramp Institutional a estimé que les investisseurs particuliers détiennent environ 8,8 milliards de dollars de STRC, soit près de 83 % de la base d’acheteurs. L’opération fonctionne tant que Bitcoin monte, que les actions se traitent au-dessus de la NAV et que les marchés de capitaux restent ouverts aux nouvelles émissions. Lorsque ces conditions se détériorent, vendre du Bitcoin pour financer des rachats, des dividendes ou le service de la dette devient le choix le plus rationnel.

Impact sur le marché

Les sociétés cotées détiennent désormais environ 1,285 million de BTC, avec des échéances de dette et de préférentielles concentrées en 2027 et 2028. Dans le scénario haussier, les ventes dictées par le calendrier restent proches de 0,5 % à 1,0 % des avoirs, soit environ 6 400 à 12 900 coins sur deux ans. Dans le scénario baissier, le refinancement devient plus difficile, les décotes de mNAV persistent et les convertibles restent hors de la monnaie, ce qui porte les ventes dictées par le calendrier à 6 % à 10 % des avoirs, soit environ 77 100 à 128 500 BTC arrivant selon un calendrier fixe.