Mizuho a abaissé mardi sa recommandation sur Circle (CRCL) de neutre à sous-performance, en réduisant son objectif de cours de $85 à $50, estimant que le modèle de revenus d’OpenUSD menace l’économie qui soutient USDC. Les analystes menés par Dan Dolev estiment que la structure de redistribution d’OpenUSD, qui reverse l’essentiel des revenus des réserves aux émetteurs et aux partenaires de distribution, pourrait contraindre Circle à céder avec le temps une part plus importante de l’économie liée au rendement de sa trésorerie.
La banque japonaise modélise désormais les coûts de distribution et de transaction 2027 à 73% du chiffre d’affaires, contre 64% auparavant, ramenant sa prévision d’EBITDA ajusté de $1,09 milliard à $699 millions. Ce chiffre se situe environ 25% sous le consensus de Wall Street, à $941 millions. Même des hypothèses de taux d’intérêt plus élevés ne suffisent pas à compenser la pression sur les prix dans le modèle de Mizuho.
Pourquoi c’est important
OpenUSD a été présenté le 30 juin par le consortium Open Standard, dont les plus de 140 partenaires incluent Mastercard, Stripe, Coinbase et BlackRock. Contrairement à USDC, qui conserve une large part des revenus des réserves avant d’en distribuer une portion à des partenaires comme Coinbase et Binance, OpenUSD facture de faibles frais opérationnels et reverse l’essentiel du rendement aux émetteurs et distributeurs. Selon Mizuho, ce modèle, validé par les mêmes distributeurs dont Circle dépend, donne à ces contreparties un levier pour renégocier à la hausse leurs propres partages de revenus avec Circle. Le soutien affiché de Coinbase à OpenUSD renforce cette position avant la renégociation d’août du plus grand accord de distribution de Circle.
Cette décision intervient dans un marché des stablecoins plus mou: l’offre en circulation d’USDC a reculé à environ $73 milliards, contre près de $80 milliards en mars, et l’ensemble du segment des stablecoins a diminué d’environ $10 milliards depuis mai, alors que les volumes de trading crypto se refroidissent et que de nouveaux émetteurs régulés ajoutent de l’offre.
Impact sur le marché
L’action Circle reculait de 0,6% à $62,63 au moment de la publication, encore nettement au-dessus du nouvel objectif de $50. JPMorgan a également signalé cette semaine des pressions, avertissant que l’intégration Circle-et-Coinbase de Hyperliquid crée un dilemme du prisonnier sur l’économie d’USDC.
Questions fréquemment posées
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Pourquoi Mizuho a-t-il abaissé son objectif de cours sur Circle à $50 ?
Les analystes de Mizuho menés par Dan Dolev estiment que le modèle de redistribution du rendement d’OpenUSD donne aux partenaires de distribution un levier pour renégocier les partages de revenus de Circle, ce qui comprime structurellement les marges sur les revenus des réserves d’USDC.
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Qu’est-ce qu’OpenUSD et en quoi diffère-t-il d’USDC ?
OpenUSD est un stablecoin adossé au dollar présenté le 30 juin par le consortium Open Standard, qui compte Mastercard, Stripe, Coinbase et BlackRock parmi plus de 140 partenaires. Il facture de faibles frais opérationnels et reverse l’essentiel des revenus des réserves aux émetteurs et distributeurs, tandis qu’USDC…
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Quelle est l’ampleur de la baisse d’EBITDA dans le nouveau modèle de Mizuho ?
Mizuho a abaissé sa prévision d’EBITDA ajusté 2027 pour Circle de $1,09 milliard à $699 millions, soit environ 25% sous le consensus de Wall Street à $941 millions. La banque a relevé son ratio de coûts de distribution et de transaction 2027 de 64% à 73%.
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Pourquoi l’accord d’août avec Coinbase est-il un catalyseur pour CRCL ?
Le plus grand accord de partage de revenus de Circle, conclu avec Coinbase, doit être renégocié en août. Le soutien public de Coinbase à OpenUSD renforce sa position pour demander une plus grande part des revenus des réserves, selon Mizuho.
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Pourquoi l’offre d’USDC diminue-t-elle actuellement ?
L’offre en circulation d’USDC a reculé à environ $73 milliards, contre près de $80 milliards en mars. Le marché plus large des stablecoins a perdu environ $10 milliards depuis mai, alors que le trading crypto s’est refroidi et que de nouveaux émetteurs régulés ont ajouté de l’offre.
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