Curve, Balancer, PancakeSwap ve Uniswap v4: AMM Tasarımı Karşılaştırması

AMM tasarımı neden ticker'dan daha önemlidir?

Merkeziyetsiz bir borsada (DEX) daha önce token takası yaptıysanız, bir otomatik piyasa yapıcı kullanmışsınızdır. Bir AMM, alıcıları ve satıcıları eşleştirmek yerine, fiyat vermek için genellikle değişmez olarak adlandırılan matematiksel bir formül ve işlemi karşılamak için bir likidite havuzu kullanır. Bu havuza yatıran her LP pasif bir piyasa yapıcı hâline gelir ve protokolün impermanent loss (IL) dediği riski üstlenmesi karşılığında ücret gelirinden pay kazanır.

Sorun şu ki, tüm fiyatlama eğrileri eşit değildir. Volatil işlem çiftleri için ayarlanmış bir eğri, stablecoin'lerin işlem gördüğü dar spread'lerde sermayeyi boşa harcar. Sabit ücretli constant-product havuzu, neredeyse hiç hareket etmeyen korelasyonlu çiftlerde değer kaybeder. Varlık için yanlış AMM'yi seçmek, manşetteki APY cömert görünürken bireysel LP'lerin sessizce para kaybetmesinin en yaygın yollarından biridir.

Bu yüzden Curve vs Balancer vs PancakeSwap vs Uniswap karşılaştırması önce mekanizmaya odaklanmalıdır. Protokoller bir cüzdan arayüzünde benzer görünür, ancak matematik, ücret kademesi ve LP'nin risk profili çok farklıdır.

Önce risk: pasif LP'ler gerçekte ne kaybeder?

Dört protokolden herhangi birini tartışmadan önce, hiçbir protokolün sizin adınıza ortadan kaldıramayacağı başarısızlık biçimlerini adlandırmak gerekir. Bunlar, her AMM'de pasif LP'lerin çoğunun uzun vadede basit bir al ve tut stratejisinin gerisinde kalmasının nedenidir.

Impermanent loss, dürüst tanımıyla

Impermanent loss, iki tokenı bir havuzda tutmak ile onları yalnızca bir cüzdanda tutmak arasındaki farktır. İki varlığın göreli fiyatı hareket ettiğinde, AMM sizi kaybedene doğru ve kazanandan dışarı doğru yeniden dengeler. Zarar, çekim yaptığınız anda kalıcı hâle gelir. Stablecoin'ler veya wrapped BTC varyantları gibi korelasyonlu varlıklardan oluşan havuzlar IL'yi düşük tutar. Bir altcoin'in ETH karşısındaki havuzları tek bir haftada çift haneli IL biriktirebilir.

MEV ve sandwich saldırıları

Maximal extractable value (MEV), blok üreticilerinin veya arayıcıların işlemleri yeniden sıralayarak, araya ekleyerek ya da sansürleyerek yakalayabildiği kârdır. Saf bir AMM işlemi, sandwich saldırısı için açık hedeftir: bir arayıcı alımınızdan önce işlem yapar, alımınızın fiyatı yukarı itmesine izin verir, ardından farkı almak için sizden sonra işlem yapar. Ethereum mainnet'te Flashbots gibi araçlar bazı akışları korur. BNB Chain ve çoğu L2'de koruma daha parçalıdır ve bu MEV, gerçekleşen slippage'ı genişleterek LP'lerden çekilir.

Token teşviki aşınması ve paralı likidite

Çoğu AMM, LP'leri protokolün kendi governance token'ından ek emisyonlarla teşvik eder. Emisyon bütçesi küçüldüğünde veya token fiyatı düştüğünde likidite bir sonraki farm'a döner. Paralı likidite, APR için gelen ve düştüğü gün ayrılan sermayeye verilen kibar addır. Geride kalan LP'leri daha sığ, daha toksik bir havuzda bırakır.

Dürüst sonuç: pasif LP olmak yalnızca ücret geliri, IL artı tokenları bir contract içinde kilitlemenin fırsat maliyetini gerçekten aştığında kazançlı bir işlemdir. Bu karşılaştırmadaki her AMM'de çoğu long-tail çift için bu koşul karşılanmaz.

Curve: stableswap değişmezi ve sabitlenmiş varlık derinliği

Curve, stablecoinlerden stablecoinlere takaslar için tek amaçlı bir AMM olarak başladı. StableSwap değişmezi, havuz dengeliyken sabit toplam eğrisi gibi, fiyatlar saptığında ise sabit çarpım eğrisi gibi davranan hibrit bir yapıdır. Sonuç, dar bir bant içinde muazzam derinliktir. Bu yüzden Curve'ün stable havuzları, büyük USDC, USDT ve DAI transferleri için hâlâ varsayılan işlem yeridir.

Curve hangi konularda iyidir

• Fiyatın nadiren dar bir bandın dışına çıktığı, stETH ve rETH gibi sabitlenmiş varlıklar ve likit staking tokenları (LSTs).
• WBTC ile BTC.b ve tBTC dahil olmak üzere aynı varlığın wrapped veya bridged sürümleri arasında düşük kaymalı takaslar.
• ETH ile stETH gibi sabitlenmiş olmayan ancak korelasyonlu çiftler için CryptoSwap değişmeziyle ayarlanabilen yoğunlaştırılmış havuzlar.

Curve diğer tasarımlara nerede kaybeder

Sabitlenmiş çiftlerin dışında Curve uygun bir seçenek değildir. Değişmez, volatil çiftlerde dar fiyatlar vermek için tasarlanmamıştır ve bu havuzlardaki hacim zayıftır. Curve ayrıca veCRV vote-escrow kilitlemelerine ve gauge ağırlıklarına yoğun biçimde dayanır. Bu yapı, yıllarca kilitleme yapan CRV sahiplerini ödüllendirirken hiç vote-escrow yapamayan kısa vadeli LP'leri cezalandırır.

Bir LP için zihinsel model basittir: Havuzdaki iki tokenın neredeyse aynı fiyattan işlem görmesi bekleniyorsa Curve doğru yerdir. Beklenmiyorsa, yatırdığınız varlık için tasarlanmamış bir havuza envanter bağışlıyorsunuz demektir.

Balancer: tek tokenlı endeks olarak ağırlıklı havuzlar

Balancer, sabit çarpım havuzunu genelleştirdi. Sabit 50/50 dağılım yerine bir Balancer havuzu, oluşturucunun seçtiği herhangi bir ağırlıkta iki ila sekiz token tutabilir. Bir havuz 80/20 olabilir, özel A-factor değerine sahip bir stable havuz olabilir veya fiyatlar saptıkça kendini yeniden dengeleyen 80/10/5/5 endeksi bile olabilir.

Ağırlıklı havuzlar neleri mümkün kılar

• Tek taraflı maruziyet: Çok varlıklı bir havuza tek token yatırın ve takas akışıyla yeniden dengelemenin geri kalanını yapmasına izin verin.
• Ücretlerle özel endeks yatırımı: 60/40 ETH/BTC ağırlıklarına sahip bir Balancer havuzu, her yeniden dengelemede takas ücreti kazanan on-chain bir endeks fonu gibi davranır.
• Temel varlıkları Aave veya diğer getiri kaynaklarına yönlendiren boosted havuzlar, Balancer bunun üzerine takas ücretleri ekler.

Ücret kademesi seçimi ve ödünleşimler

Balancer, havuz oluşturucusunun takas ücretini belirlemesine izin verir. Çoğu havuz genel çiftler için %0,3 ila %1 aralığında, stable havuzlar için ise %0,04 veya daha düşük seviyededir. Ücret kararı sizindir, ancak beklenen hacimle uyumlu olmalıdır: sakin bir long-tail çiftte %1 ücret akış çekmez, stable havuzda %0,04 ücret ise yalnızca çok yüksek devir hızında anlamlıdır.

İşin püf noktası, özel ağırlıkların özel risk anlamına gelmesidir. 80/20 havuz APY açısından cömert görünür çünkü takas ücreti daha büyük bir nominal değer üzerinde bileşiklenir, ancak %80'lik bacak maruziyetinize hâkim olur. Bu varlık düşerse IL asimetrik ve acımasızdır.

PancakeSwap: BNB Chain çarkına sahip sabit ücretli AMM

PancakeSwap, BNB Chain üzerinde bir Uniswap v2 fork'u olarak başladı ve o ağdaki en yüksek hacimli DEX haline geldi. Mevcut AMM'si sabit çarpım değişmezi kullanır, varsayılan ücret %0,25'tir. Bu, Uniswap'ın eski %0,3 kademesinden daha düşüktür. Ayrıca uzun vadeli stake edenleri ödüllendiren ve ve-style CAKE modeli bulunur.

PancakeSwap neden BNB Chain'e hâkim

• BNB Chain'deki gas maliyetleri Ethereum mainnet'in çok küçük bir kısmıdır, bu yüzden perakende boyutlu takaslar ekonomik kalır.
• Teşvikler CAKE ile ödenir. Bu teşvikler tarihsel olarak fırsatçı likiditeyi çekmeye yetecek kadar cömert olmuştur.
• Yield farming ve piyango ürünleri kullanıcı tabanını bağlı tutar, bu da AMM için hacme dönüşür.

PancakeSwap nerede yanlış seçimdir

Derin USDC çiftleri, Ethereum likiditesi veya kurumsal yönlendirme sizin için önemliyse, akışın bulunduğu yer PancakeSwap değildir. Havuz çeşitliliği 2021'e göre daha geniştir, ancak hâlâ Uniswap'ınkinden daha sığdır. Protokolün geliri de zincirin yerel varlığı olan BNB'ye yoğun biçimde bağımlıdır. Bu, CAKE de tutuyorsanız yoğunlaşmış maruziyet anlamına gelir.

PancakeSwap'te bir LP için işlem nettir: daha sığ emir defteri derinliği ve zamanla zayıflayabilecek token teşviki bağımlılığı karşılığında BNB yerel çiftlerinde ucuz gas ve makul hacim.

Uniswap v4: hooks karmaşıklığı LP'nin üzerine taşır

Uniswap v4, bu dört tasarımın en iddialı yeniden tasarımıdır. Her havuz bir singleton kontrattır, gas bir flash accounting sistemiyle itfa edilir ve en önemlisi, her havuz hooks ekleyebilir. Bunlar before-swap, after-swap veya LP değişiklikleri gibi yaşam döngüsü olaylarında çalışan, kullanıcı tanımlı smart contract'lardır.

Hooks gerçekte neleri açığa çıkarır

• Sakin piyasalarda daralan ve volatilite sırasında genişleyen dinamik ücretler, spot fiyatı değiştirmeden daha fazla gelir yakalar.
• On-chain limit emirleri, zaman ağırlıklı ortalama market maker (TWAMM) emirleri ve sandwich saldırılarını LP'ye geri ödeyen MEV yakalama hooks'ları.
• Protokolü fork etmeden, stableswap tarzı havuzlar dahil olmak üzere sabit çarpımın ötesine geçen özel eğriler.

Bu karmaşıklık LP için ne anlama gelir

v4'teki tasarım tercihi bilinçlidir: Uniswap Labs karmaşıklığı çekirdek koddan çıkarıp hook geliştiricilerine ve LP'lere taşır. Yüksek kaliteli, denetlenmiş bir hook'a sahip havuz, ücret gelirinde v3'ten daha iyi performans gösterebilir. Hatalı veya yanlış yapılandırılmış bir hook'a sahip havuz ise sessizce değer sızdırabilir, beklenmedik ücretler alabilir veya uç durumlarda çekimleri engelleyebilir.

Ücret kademesi seçimi de farklıdır. v4 hâlâ v3 kademelerini (%0,01, %0,05, %0,3, %1) destekler, ancak hooks işlem bazında ücreti geçersiz kılabilir. LP'ler için bu, görünen kademenin hook'un piyasa rejimleri boyunca gerçek davranışından daha az önemli olduğu anlamına gelir.

Yoğunlaştırılmış likidite, hâlâ

v4, v3'ten yoğunlaştırılmış likiditeyi devralır. Bu, LP'lerin sermayeyi özel bir fiyat aralığına tahsis etmesini sağlar. Ödünleşim değişmemiştir: daha dar aralıklar sermayenin her doları başına daha fazla ücret kazandırır, ancak aktif yönetim veya bunları sizin için yeniden dengeleyen bir hook gerektirir. Bir aralık belirleyip uzaklaştığınız pasif yoğunlaştırılmış LP'lik, sermayenizin kullanılmadan beklediği süreyi hesaba kattığınızda neredeyse her zaman pasif tam aralık LP'liğinden daha kötüdür.

AMM’yi varlıkla eşleştirmek

Curve vs Balancer vs PancakeSwap vs Uniswap arasında seçim yapmak bir marka kararı değil, bir varlık sınıfı kararıdır. Bunu düşünmenin en kısa yolu şudur:

• Sabitlenmiş varlıklar ve LST’ler: Curve’ün StableSwap invariant’ı. USDC, USDT, DAI, stETH ve benzerleri için kullanın.
• Özel endeksler ve ağırlıklı sepetler: Balancer’ın ağırlıklı havuzları. Kendi kendini yeniden dengeleyen çok varlıklı bir portföye tek token ile giriş yapmak istediğinizde kullanın.
• BNB Chain perakende akışı: PancakeSwap’in sabit ücretli AMM’si. Gas ve teşvik akışının belirleyici olduğu BNB’ye özgü çiftler için kullanın.
• Ethereum mainnet ve L2 genel çiftleri: Hook’larla Uniswap v4. Bir hook’un davranışı hakkında güçlü bir görüşünüz olduğunda veya en derin emir defterini istediğinizde kullanın.

Varlık bu kategorilerden birine uymuyorsa, en güvenli varsayılan seçenek hiç LP olmamaktır. Bir cüzdanda basit bir spot alım, IL, MEV ve akıllı sözleşme riskini tek adımda ortadan kaldırır ve dürüst bir LP’nin her zaman yapması gereken karşılaştırma budur.

AMM tasarımını akıllıca nasıl takip edersiniz

AMM tasarımı hızlı ilerler: Curve yeni invariant’lar çıkarır, Balancer boosted pool türleri ekler, PancakeSwap tokenomics yapısını yeniler ve Uniswap v4 hook’ları haftalık olarak çoğalır. Hangi tasarımın hangi varlığa uyduğunu manuel olarak takip etmek kaybedilecek bir oyundur. Zippfeed, AMM ve DeFi başlıklarını duyarlılık puanlaması (bullish, neutral veya bearish) ve önem derecesiyle öne çıkarır, böylece gürültüden sinyali ayırabilir ve bir sonraki havuz migrasyonundan önce LP tezinizi güncelleyebilirsiniz.