GENIUS Act Rezerv Şartları: Stablecoin Teminatında Neler Sayılır?

GENIUS Yasası stablecoin rezervleri hakkında gerçekte ne söylüyor

ABD Stablecoin’leri için Ulusal İnovasyonu Yönlendirme ve Kurma Yasası, yaygın olarak GENIUS Yasası şeklinde kısaltılır. Bu federal çerçeve, bir ödeme stablecoin’inin ne olduğunu ve bir ihraççının dolaşımdaki her token’ı desteklemek için ne tutması gerektiğini tanımlar. Rezerv bölümü yasanın omurgasıdır. Bir varlık izin verilen listede değilse, ihraççı onu yasa kapsamına giren bir stablecoin’i desteklemek için kullanamaz.

İzin verilen liste bilinçli olarak kısadır. Bir ihraççı yalnızca (1) ABD para birimini ve Federal Reserve Bank nezdindeki mevduat fonlarını, (2) talep üzerine çekilebilen sigortalı bir mevduat kuruluşundaki mevduat fonlarını, (3) satın alma anında kalan vadesi 93 gün veya daha az olan, Amerika Birleşik Devletleri tarafından ihraç edilmiş Hazine bonolarını ve (4) önceki kategorilerle teminatlandırılmış geri alım anlaşmalarını tutabilir. Dayanak teminat için de aynı kısa vade sınırı uygulanır. Bu liste federal yol için kapsamlıdır ve eyalet rejimlerinin bununla eşitliği koruması gerekir.

Üç şey dikkat çekici biçimde yoktur. Ticari senet kapsam dışıdır. Gecelikten daha uzun vadeli banka mevduat sertifikaları kapsam dışıdır. Ayrıca Bitcoin, Ether, tokenlaştırılmış hazine varlıkları veya yabancı devlet tahvillerinden oluşan bir sepet olsun, herhangi bir ikinci kripto para da kapsam dışıdır. Yasa, rezervi bir yatırım portföyü olarak değil, nakit eşdeğeri bir likidite tamponu olarak ele alır ve izin verilen araçlar listesi bu bakışı doğrudan kodlar.

Rezerv kuralları neden her şeyden önce önemlidir

Rezerv bileşimi, son on yılda stablecoin başarısızlıklarının gerçekten yaşandığı yerdir. Bu nedenle düzenleyiciler yeni kuralları burada yoğunlaştırdı. Bir stablecoin, ihraççısının nominal değerden itfa vaadi taşıyan bir yükümlülüğüdür. Bu vaadi destekleyen varlıklar bilinen bir fiyattan hızla dolara çevrilemiyorsa, sabit değer bozulur ve zararı sahipler üstlenir.

Üç tarihsel örnek, yasanın önlemeyi amaçladığı başarısızlık biçimlerini gösterir. TerraUSD Mayıs 2022’de çöktü çünkü algoritmik rezervi aslında bir rezerv değildi, oynak bir kardeş token’dan oluşan dalgalı bir sepetti ve güven düştüğünde bu sepet itfa taleplerini karşılayamadı. Algoritmik tasarım artık yasanın ödeme stablecoin’i tanımının açıkça dışındadır.

Iron (TITAN) ve bir dizi daha küçük algoritmik token aynı dönemde aynı yapısal nedenle başarısız oldu, vaadin arkasında yüksek kaliteli likit varlıklar yoktu. 2022’de merkezi bir getiri ürününde farklı bir başarısızlık biçimi görüldü. Müşteri bakiyeleri kurumun kendi alım satım zararlarıyla karıştırılmıştı ve tam olarak iade edilemedi. Karıştırma da GENIUS Yasası kapsamında sınırlandırılmıştır. Yasa, rezervlerin iflas halinde ihraççının genel malvarlığından ayrıştırılmasını gerektirir.

Yasanın ortadan kaldırmadığı daha sessiz bir risk de vardır. Kısa vadeli Hazine tahvilleri bile, Mart 2020’de kısa süreliğine olduğu gibi, bir likidite krizinde değer düşüşü gösterebilir. 93 günlük vade sınırı ve gecelik repo limiti bu riski keskin biçimde azaltır ancak ortadan kaldırmaz. USDC, USD1, PYUSD veya RLUSD sahipleri, teminatın yüksek kaliteli ve nakde yakın olduğunu anlamalıdır. Ancak bu, Federal Reserve’de dolar tutmakla aynı şey değildir.

İzin verilen rezerv varlıkları, kalem kalem

Nakit ve merkez bankası mevduatları en basit kategoridir. İhraççının elinde tuttuğu ABD para birimi ve bir Federal Reserve Bank nezdindeki bakiyeler nominal değer üzerinden sayılır. Talep edildiğinde çekilebilen sigortalı mevduat kuruluşlarındaki bakiyeler de sayılır, bu da çoğu banka operasyon hesabını kapsar. Vadesi gecelikten uzun olan vadeli mevduatlar ve mevduat sertifikaları listede yer almaz ve bu nedenle rezerv olarak sayılamaz.

Kalan vadesi 93 gün veya daha az olan Treasury bills, mevcut uyumlu rezervlerin çoğunun temelini oluşturur. 93 günlük pencere kesin bir sınırdır. Edinim anında vadeye 95 günü kalan bir bono, ertesi gün sınırın içine girecek olsa bile rezerv gerekliliğine dahil edilemez. Bu, ihraççıları getiri eğrisinin daha ilerisine uzanmak yerine Treasury portföylerini sürekli çevirmeye zorlar.

Geri alım anlaşmalarına yalnızca yukarıdaki kategorilerle teminatlandırıldığında ve yalnızca dayanak teminatın kendisi vade testini karşıladığında izin verilir. Pratikte bu, T-bills karşılığında gecelik veya çok kısa vadeli repo anlamına gelir. Daha uzun vadeli teminatla desteklenen daha uzun vadeli üç taraflı repoya izin verilmez, bu da bazı ihraççıların önceki kural taslaklarında araştırdığı bir kapıyı kapatır.

Repo ayrıca karşı taraf değerlendirmesini de beraberinde getirir. Yasa, repo karşı taraflarının ihtiyati düzenlemeye tabi finansal kurumlar olmasını ve teminatın ihraççının yeniden teminat gösterme riskini koruyacak bir şekilde tutulmasını gerektirir. İhraççının nakit borç alan değil nakit borç veren olduğu ters repo da aynı şekilde ele alınır ve yalnızca alınan teminat vade ve kalite testlerini karşıladığında rezerve dahil edilir.

Neye izin verilmediği, neye izin verildiği kadar önemlidir. Aşağıdaki varlıklar bir GENIUS Act stablecoin’ini desteklemek için kullanılamaz:

• Varlığa dayalı finansman bonosu dahil ticari kağıt.
• Şirket tahvilleri, belediye tahvilleri ve ajans ipoteğe dayalı menkul kıymetleri.
• Yasa bunları listelemediği için kısa vadeli devlet fonları dahil para piyasası fonu payları.
• Hisse senedi, emtialar, gayrimenkul ve doğrudan U.S. Treasury tarafından ihraç edilmeyen herhangi bir menkul kıymet.
• Diğer kripto paralar, özel taraflarca ihraç edilen tokenleştirilmiş hazine varlıkları ve yabancı devlet borçları.

Bu kapalı liste yaklaşımı, Treasury Secretary’nin kuralla ek kategoriler eklemesine alan bırakan ilk taslaktan bilinçli bir kopuştur. Yasalaşan metin, izin verilen varlıkları yasanın kendisine sabitleyerek bu takdir yetkisini daraltır.

İlk taslaktan yasalaşan metne ne değişti

GENIUS Act’in erken taslakları, her vadede sigortalı mevduatları ve daha geniş bir Treasury vade penceresini içeren daha kapsamlı bir izin verilen varlık listesi gündeme getirmişti. Yasalaşan metin her ikisini de daralttı. Bunun nedeni kısmen stablecoin ihraççılarının düzenlemeye tabi bankacılık sisteminden mevduat çektiğine dair bankacılık sektörünün endişeleri, kısmen de rezerv tanımını düzenleyicilerin banka likidite karşılama oranı kapsamında yüksek kaliteli likit varlıkları tanımlama biçimiyle uyumlu tutmaktı.

İkinci değişiklik getiriyle ilgilidir. Önceki tartışma taslakları, ihraççıların rezerv kazançlarını token sahipleriyle paylaşıp paylaşamayacağı konusunda sessizdi. Yasalaşan metin, banka dışı ihraççıların stablecoin sahiplerine rezerv varlıklarıyla finanse edilen herhangi bir faiz, ödül veya başka bir getiri ödemesini açıkça yasaklar. Aynı yasak, banka iştiraki yapısı altında stablecoin ihraç eden sigortalı mevduat kuruluşları için geçerli değildir, yasa bunları mevcut bankacılık kuralları kapsamında ele alır.

Üçüncü değişiklik denetim sıklığını sıkılaştırdı. Taslaklar üç aylık doğrulamaları öngörüyordu. Yasalaşan metin, sonuçları kamuya açıklanan aylık doğrulamalara geçiyor ve bağımsız tescilli bir kamu muhasebe firması tarafından yapılan yıllık denetimi koruyor. Bu, artık her 90 günde bir yerine yaklaşık her 30 günde bir rezerv doğrulaması üretmek zorunda olan ihraççılar için anlamlı bir operasyonel değişikliktir.

Dördüncü değişiklik federal yol için eşiği ayarladı. İlk taslak daha düşük bir üst sınır belirliyordu, ancak yasalaşan metin eşiği dolaşımdaki ödeme stablecoin’lerinde 10 milyar $ olarak belirliyor, bunun üzerinde bir ihraççı federal düzenleyici yolu kullanmak zorundadır. Bu eşiğin altında eyalet yolları mevcuttur, ancak eyalet rejiminin yetersiz olduğu görülürse veya ihraççı sınırı aşarsa federal düzenleyici eyalet düzenlemesindeki bir ihraççıyı federal yola çekebilir.

Son olarak, yabancı ihraççılara yönelik karşılıklılık dili daraltıldı. Önceki taslaklar, karşılaştırılabilir kabul edilen herhangi bir rejimin uygun sayılacağı bir karşılıklılık modeli öngörüyordu. Yasalaşan metin, sermaye, likidite, tüketici koruması ve bilgi paylaşımı konusunda açık bulgularla birlikte Treasury Secretary tarafından resmi bir belirleme yapılmasını gerektirir ve bu koşullar artık karşılanmazsa Sekreter’e yabancı bir ihraççının yetkisini iptal etme yetkisi verir.

Eyalet ve federal yol: kimi kim denetler

Bir ihraççı iki yoldan biri kapsamında faaliyet gösterebilir. Dolaşımdaki ödeme stablecoin’leri 10 milyar $ seviyesinin altındaysa, ihraççı federal kurallara esasen benzer bir rejime sahip olduğu Treasury Secretary tarafından onaylanmış bir eyalet düzenleyicisinin denetimini seçebilir. Bu eşiğin üzerinde, ihraççı federal yol kapsamında faaliyet göstermeli ve birincil federal düzenleyiciden lisans almalıdır. Bu düzenleyici, ulusal trust bank imtiyazları için Office of the Comptroller of the Currency ve mevduat kabul etmeyen ihraççılar için benzer bir federal imtiyazdır.

Eyalet yolu yumuşak bir seçenek değildir. Bir eyalet rejimi, ayrıştırılmış rezervleri, aylık doğrulamaları, bir iş günü içinde nominal değerden itfayı, federal kuralları yansıtan sermaye ve likidite standartlarını ve federal rejimin gerektirdiği aynı kalemlerin açıklanmasını zorunlu kılmalıdır. Bir eyalet düzenleyicisi bu standartlara uyumdan düşerse, federal düzenleyici devreye girip ihraççıyı federal yola çekebilir.

USDC ihraç eden ve 10 milyar $ eşiğinin çok üzerinde raporlama yapan Circle gibi yerleşik bir ihraççı için federal yol fiilen zorunludur. Aynı durum PYUSD ihraç eden Paxos ve RLUSD ihraç eden Ripple için de geçerlidir. World Liberty Financial’ın USD1’i farklı bir ölçekte yer alır ve ihraç hacmi üst sınırın altında kalırsa eyalet yoluna uygun olur, ancak şirketin kamuya açık açıklamaları federal yol tercihine işaret eder.

Yabancı ihraççılar için karşılıklılık ayrı bir mekanizma üzerinden işler. Yabancı bir ihraççı ABD müşterilerine yalnızca kendi ülkesindeki rejim resmen tanınmışsa, ihraççının kendisi Treasury Secretary tarafından onaylanmışsa ve ihraççı ABD yargı yetkisini ve bilgi paylaşımını kabul ederse hizmet verebilir. Sekreter bu onayı herhangi bir zamanda iptal edebilir ve yerel rejimin korumaları federal standardın altına düşerse bunu yapmak zorundadır.

Getiri aktarımı yasağı ve bunun USDC, PYUSD ve benzerleri için anlamı

ABD sahipleri için en önemli tek hüküm getiri aktarımı yasağıdır. Şimdiye kadar birkaç ihraççı, ödül programları, dağıtım ortakları veya faiz ödeyen tokenleştirilmiş sarmal yapılar aracılığıyla rezerv kazançlarını fiilen sahiplerle paylaşıyordu. Örneğin Circle’ın USDC ödül programı, belirli sahiplerin hesaplarına rezerv gelirinin bir payına dayalı getiri yazıyordu. Paxos, bankacılık ortaklarıyla benzer yapıları araştırdı.

Yasalaşan metin kapsamında banka dışı bir ihraççı, doğrudan veya dolaylı olarak rezerv varlıklarıyla finanse edilen herhangi bir getiriyi sahiplere ödeyemez. İhraççının kendi geliriyle finanse edilen ödüller, örneğin bir pazarlama sübvansiyonu, yasanın lafzında yasaklanmış değildir, ancak ekonomik olarak Treasury getirilerine bağlı olan ödüller yasaktır. Pratik sonuç, stablecoin bakiyeleri üzerinden federal funds rate kazanmayı ihraççı aracılığıyla bekleyen kullanıcıların geçiş döneminden sonra bunu ihraççı aracılığıyla kazanamayacak olmasıdır.

Banka iştiraki yolu istisnadır. İzin verilen bir iştirak üzerinden stablecoin ihraç eden sigortalı bir mevduat kuruluşu, mevcut düzenleyici çerçevesi kapsamında getiri paylaşmaya devam edebilir, çünkü bankalar zaten faizle ilgili kurallara tabidir ve yasa bu kuralların yerini almak yerine onlara atıf yapar. Bu, getiri boyutunda banka tarafından ihraç edilen stablecoin’ler için yapısal bir avantaj yaratır ve birkaç büyük bankanın kendi tokenlerini çıkarmaya veya ihraççılarla ortaklık kurmaya yönelmesinin nedenlerinden biridir.

Kullanıcılar için pratik soru, USDC, USD1, PYUSD veya RLUSD tutmanın kolaylığının, eskiden onunla birlikte gelen getiriden vazgeçmeye değip değmediğidir. Yanıt, kullanıcının dolarlarla aksi halde ne yapacağına bağlıdır. Aksi halde fonlarını yüzde 4 ila 5 getirili yüksek getirili bir tasarruf hesabında tutacak bir kullanıcı gerçek paradan vazgeçmiş olur. Stablecoin’i alım satım, havale veya on-chain faaliyet için ödeme kanalı likiditesi olarak gören bir kullanıcı ise büyük ölçüde etkilenmez, çünkü bu bakiyeler için alternatif faiz getirmeyen bir cüzdandı.

Rezervler nasıl kontrol edilir: aylık tasdikler, yıllık denetimler ve kamuyu aydınlatma

Uyumun omurgası katmanlıdır. Aylık düzende, bir ihraççının, rezerv varlıklarının dolaşımdaki stablecoin arzıyla eşleştiğini ve varlıkların izin verilen liste içinde yer aldığını doğrulayan, bağımsız kayıtlı bir kamu muhasebe firmasından tasdik alması gerekir. Tasdik, tam kapsamlı bir denetime göre daha dar bir incelemedir, ancak sık aralıklarla yapılan üçüncü taraf kontrolüdür ve kanun tasdik raporunun yayımlanmasını zorunlu kılar.

Yıllık düzende ise ihraççının, rezerv dahil olmak üzere finansal tabloları için aynı türden bir firma tarafından gerçekleştirilen tam kapsamlı bir denetim alması gerekir. Yıllık denetim, yalnızca rezerv bileşiminin anlık görüntüsünü değil, kontrolleri, ayrıştırmayı ve ihraççının daha geniş finansal durumunu inceler. Hem aylık tasdiklerin hem de yıllık denetimin ihraççının internet sitesinde erişilebilir olması gerekir ve federal düzenleyici, sahiplerin riski değerlendirebilmesi için bu bilgiye ihtiyaç duyduğuna karar verirse ek kamusal açıklama talep edebilir.

Yasa ayrıca ayrıştırmayı da zorunlu kılar. Rezerv varlıkları, iflas riskinden izole bir yapıda tutulmalıdır. Bu da ihraççının iflası durumunda rezervlerin diğer alacaklılara açık genel malvarlığının parçası olmaması anlamına gelir. Bu, 2022 ve 2023'te merkezi kripto kredi platformlarının birçok müşterisi için başarısız olan yapısal korumadır ve bu makalede adı geçen dört tokendan herhangi birinin sahibi için en önemli korumadır.

Son olarak, geri ödeme taahhüdü standartlaştırılmıştır. Bir sahip, talebinden itibaren bir iş günü içinde ABD doları cinsinden nominal değer üzerinden geri ödeme alabilmelidir ve ihraççı, bu hakkın fiilen kullanılmasını engelleyecek ücretler veya koşullar dayatamaz. Bu kural, aylık tasdikleri operasyonel olarak anlamlı kılan unsurdur, çünkü nakde çevrilmesi zor bir rezerv gerçekte rezerv değildir ve yasa bu ikisini birlikte ele alır.

İhraççılar, sahipler ve iş ortakları için pratik sonuçlar

İhraççılar için pratik değişiklikler stratejik olmaktan çok operasyoneldir. Hazine yönetimi sürekli bir sürece dönüşür, çünkü 93 günlük üst sınır devamlı yeniden yatırıma zorlar. Repo ve banka karşı taraf maruziyeti aktif biçimde yönetilmelidir, çünkü tek bir karşı tarafın başarısızlığı rezervde geçici bir boşluk yaratabilir. Aylık tasdikler, denetim firmalarının yeni bir çalışma temposu için personel ayırmasını gerektirir ve bu maliyet ihraççılara, nihayetinde de ücret veya spread şeklinde sahiplerine yansıtılacaktır.

Sahipler için pratik değişiklik, banka tarafından ihraç edilmeyen tokenlarda doğrudan getirinin kaybıdır. Bu kayıp, yapısal korumadaki artışla kısmen dengelenir. Dolar bakiyeleri üzerinden getiri isteyen bir kullanıcının artık üç pratik yolu vardır: programın getiriye izin verdiği bir banka ihraçlı stablecoin kullanmak, dolarları doğrudan düzenlemeye tabi bir bankaya veya para piyasası fonuna yatırmak ya da izin verilen bir MMF payını sarmalayan tokenlaştırılmış bir para piyasası fonu kullanmak. Bunların hiçbiri, yasadan önce var olan ödül programlarının bire bir ikamesi değildir.

Dağıtım ortakları, özellikle kripto borsaları, saklama kuruluşları ve cüzdanlar için pratik değişiklik, ortağın artık bir getiri özelliğini stablecoin'in kendisine ait bir özellik olarak pazarlayamamasıdır. Kullanıcılara getiri sunmak isteyen bir ortak, bu getiriyi kendi bilançosundan sağlamak zorundadır. Bu da farklı bir ekonomi ve farklı bir risk profili demektir. Bazı ortaklar bunu üstlenecek ve getiriyi kullanıcılara aktaracaktır, bazıları ise aktarmayacaktır. Buna bağlı olarak kullanıcı deneyimi de farklılaşacaktır.

Stablecoin rezerv haberlerini akıllıca nasıl takip edersiniz

Stablecoin rezerv kuralları gelişmeye devam ediyor ve operasyonel ayrıntılar önem taşıyor. Hangi ihraççıların tasdik sunduğunu, hangi eyalet düzenleyicilerinin onaylandığını ve Hazine Bakanı'nın yabancı karşılıklılığı nasıl ele aldığını manuel olarak takip etmek kaybedilecek bir oyundur. Zippfeed, stablecoin ve stablecoin düzenlemesine ilişkin manşetleri bullish, neutral veya bearish duygu puanlaması ve önem derecelendirmesiyle öne çıkarır. Böylece gürültüden sinyali ayırabilir ve bir sonraki uyum değişikliğinin önünde kalabilirsiniz.