Geçici kayıp gerçekte nedir
Geçici kayıp, çoğu zaman IL olarak kısaltılır, varlıkları cüzdanınızda basitçe elde tutsaydınız bugün sahip olacağınız dolar değeri ile aynı fiyat hareketinden sonra bir likidite havuzundaki payınızın dolar değeri arasındaki farktır. Bir protokol tarafından alınan bir ücret değildir ve bir hack de değildir. Uniswap, Curve ve Balancer gibi otomatik piyasa yapıcıların fiyatlar değiştikçe pozisyonunuzu yeniden dengeleme biçiminin mekanik bir sonucudur.
Bunu somutlaştırmak için, ETH başına 2.000 $ fiyatla 50/50 ETH/USDC havuzuna 1.000 $ koyduğunuzu hayal edin. Havuz size 500 $ değerinde ETH ve 500 $ değerinde USDC karşılığında LP payları basar. ETH ikiye katlanıp 4.000 $ olursa ve siz yalnızca elde tutmuş olsaydınız, 1.500 $ ETH ve 500 $ USDC'niz olurdu, toplamda 2.000 $. Bir LP olarak, AMM havuzu dengede tutmak için yükseliş boyunca ETH'nizi USDC karşılığında satmıştır. Payınız artık 2.000 $'dan daha az değerlidir. 2.000 $ ile gerçek havuz değeriniz arasındaki fark geçici kayıptır. Buna yalnızca ETH yeniden 2.000 $'a düşerse kayıp kapanacağı için "geçici" denir. Pratikte fiyatlar nadiren temiz biçimde başlangıç noktasına döner ve gerçekleşen IL basitçe kayıptır.
Bu yüzden IL bir yatırıcı için önemlidir: varsayımınızın tersine bir fiyat hareketi olduğunda yıllarca elde edilen ücret gelirini aşabilecek, getiriler üzerinde sessiz bir yük oluşturur. Bu makalenin geri kalanı, sermaye ayırmadan önce bu yükü havuzun gerçekte ödediği ücretlerle karşılaştırarak ölçmeniz için bir kontrol listesi sunar.
Önce ölçmeniz gereken risk: IL ve ücretler
Dürüst çerçeve şudur: önemli olan tek soru, kazanacağınız ücretlerin pozisyonunuzun yaşayacağı geçici kaybı aşıp aşmayacağıdır. Her iki sayı da belirsizdir ve ikisi de aynı şüphecilikle ele alınmalıdır. IL'yi dipnot gibi görmek, bireysel LP'lerin basit bir al ve tut stratejisinin sessizce gerisinde kalmasının en yaygın yollarından biridir.
Kötü LP kararlarının değerlendirmelerinde üç somut başarısızlık biçimi tekrar tekrar görülür. Birincisi, LP düşük hacimli volatil/stabil bir havuza volatil varlık 3 ila 5 kat yükselmeden hemen önce para yatırır ve havuz tüm yükseliş boyunca satarak yeniden dengelenir, bu yüzden pozisyon sonunda çoğunlukla stablecoin'de kalır. İkincisi, LP havuz ücretlerinin haftalar içinde sona erecek kısa ömürlü bir teşvik programının etkisiyle şiştiğini göz ardı eder ve pozisyon, öne çıkarılan APR'nin yalnızca bir kısmını toplamaya başlar. Üçüncüsü, LP korelasyonlu bir çöküş boyunca pozisyonu tutar, her iki varlık birlikte düşer ve IL daha geniş düşüş ile yeniden dengeleme yükü nedeniyle büyür. Bunların hiçbiri sıra dışı değildir. Bunlar, havuzu yalnızca APR'ye göre seçen bir LP için varsayılan sonuçlardır.
Ölçüm için temel kural muhafazakardır: geçmiş 30 günlük ücret APR'si örneğin %15 ise, %15'ten fazla IL üreten herhangi bir makul fiyat hareketi, havuz nasıl pazarlanırsa pazarlansın pozisyon için yapısal bir kayıptır. Bu makalenin geri kalanı, bu ifadenin arkasına sayılar koymak için pratik araç setidir.
50/50 havuzlar için IL formülü, sezgisel olarak
Sabit çarpımlı bir 50/50 havuzda (Uniswap v2 tarzı, SushiSwap vb.), belirli bir fiyat değişimi için IL sabit bir eğridir. r, bir varlığın diğerine karşı yeni fiyatının eski fiyatına oranı olsun. Elde tutulan pozisyonun bir kesri olarak IL kabaca 2*sqrt(r)/(1+r) eksi 1'dir. Formülü ezberlemeniz gerekmez, çünkü asıl önemli olan sayıların kendisidir.
Birkaç referans noktası sezgiyi oturtur. Her iki yönde 1,25x'lik bir hareket yaklaşık %0,6 IL üretir. 1,5x'lik bir hareket yaklaşık %2,0 üretir. 2x'lik bir hareket yaklaşık %5,7 üretir. 3x'lik bir hareket yaklaşık %13,4 üretir. 5x'lik bir hareket yaklaşık %25,5 üretir. 10x'lik bir hareket yaklaşık %42,9 üretir. Eğrinin küçük hareketlerde ne kadar yumuşak, büyük hareketlerde ise ne kadar sert olduğuna dikkat edin. Bu doğrusal olmama durumu, sakin bir ay boyunca güvenli görünen bir havuzun tek bir büyük yeniden fiyatlama olayıyla neden ağır darbe alabileceğini açıklar.
Hızlı bir zihinsel kontrol için faydalı bir kısa yol şudur: Bir varlığın diğerine karşı ikiye katlanması, elde tutmaya kıyasla havuz değerinin kabaca yüzde 5 ila 6'sını yer. Bir havuz, %5 biriktirmesi iki veya üç yıl sürecek bir ücret APR'si reklamı yapıyorsa ve varlık tarihsel olarak tek bir döngü içinde 2x veya daha fazla hareket ettiyse, matematik tutmaz. Havuz size yıllarca ödeme yapabilir ve yine de sizi elde tutan birinin gerisinde bırakabilir.
Eşleştirilen varlıklar arasındaki korelasyon
IL fiyat yönünden değil, fiyat ayrışmasından kaynaklanır. Yüksek korelasyona sahip iki varlık, ikisi de çok oynak olsa bile küçük IL üretir, çünkü birlikte hareket etme eğilimindedirler. Korelasyonsuz veya negatif korelasyonlu iki varlık, her biri mutlak anlamda "stabil" olsa bile büyük IL üretir, çünkü birbirinden uzaklaşma eğilimindedirler.
Bu nedenle bir wETH/wstETH havuzu (Ethereum üzerinde ETH'nin sarılmış, getiri sağlayan bir formu) düşük IL'ye sahip olma eğilimindedir: iki varlık neredeyse aynı şeydir. USDC/USDT havuzunun düşük IL'ye sahip olma eğiliminde olmasının nedeni de budur: ikisi de dolara sabitlidir ve tarihsel olarak birbirlerinden birkaç baz puan içinde işlem görürler. Buna karşılık, USDC/ETH havuzunda IL yüksektir çünkü USDC 1 $ civarında kalır ve ETH bir çeyrekte 2x hareket edebilir. Ayrıca stETH/ETH havuzu, isimlere rağmen, 2022 depeg sırasında iki varlık geçici olarak birkaç yüzde puan ayrıştığında anlamlı IL olayları yaşamıştır.
Pratik çıkarım, yatırmadan önce şunu sormaktır: Bu iki varlığın birlikte hareket etmesi mi muhtemel, yoksa birbirinden uzaklaşması mı? Korelasyonlu varlık havuzlarında IL nadiren bağlayıcı kısıttır. Volatil/stabil havuzlarda ise IL neredeyse her seferinde bağlayıcı kısıttır.
Volatil/volatil ile volatil/stabil karşılaştırması: asimetri
İnsanlar çoğu zaman iki volatil varlığı eşleştirmenin, volatil bir varlığı bir stablecoin ile eşleştirmekten daha tehlikeli olduğunu varsayar. IL açısından genellikle bunun tersi doğrudur ve bu, DeFi'deki en sezgiye aykırı noktalardan biridir.
ETH/USDC gibi volatil/stabil bir havuzda, ETH'deki her yüzde hareket aynı zamanda fiyat oranında da yüzde harekettir, bu nedenle yeniden dengeleme sürekli ve tek yönlüdür. ETH/SOL gibi volatil/volatil bir havuzda iki varlık aynı yönde hareket edebilir ve her bir varlık ikiye katlansa bile fiyat oranı yatay kalabilir. IL, her varlığın bireysel oynaklığına değil, orana bağlıdır. Uniswap v3'teki concentrated-liquidity LP'lerin çoğu zaman volatil/volatil aralıkları tercih etmesinin nedeni budur: IL yalnızca gerçekten ayrışan hareketlerde birikir.
Ödünleşme şudur: Volatil/stabil havuzlar genellikle daha yüksek ücret APR'si kazanır, çünkü trader'lar bunları giriş ve çıkış rampaları olarak kullanır. Volatil/volatil havuzlar genellikle daha az kazanır, çünkü trader akışı daha incedir ve varlıklar trader'ların zihinsel modellerinde daha korelasyonludur. Bu yüzden IL açısından "daha güvenli" havuz çoğu zaman size daha az ödeme yapar, daha yüksek ödeme yapan havuz ise çoğu zaman IL olarak size daha pahalıya mal olur. Seçim yapmadan önce içselleştirmeniz gereken asimetri budur.
Tarihsel IL backtest'i nasıl okunur
Çoğu havuz analiz sayfası (DeFi Llama, Revert Finance, Apy.vision ve Uniswap ile Balancer üzerindeki analiz sekmeleri), seçilen bir zaman aralığında bir havuzun tarihsel IL'sini gösterir. Bunları okumanın doğru yolu bir tahmin olarak değil, stres testi olarak görmektir. Sorduğunuz şey şudur: Bu iki varlığın gerçekte nasıl davrandığına bakıldığında, bu havuzda olsaydım IL'm ne olurdu?
Bakılacak üç şey vardır. Birincisi, ücretleri yok sayarak yalnızca IL kaynaklı maksimum düşüştür. En kötü tarihsel IL penceresi %15 ise ve havuz aynı dönemde %20 ücret APR'si ödedi ise, ayakta kalmışsınız demektir. En kötü pencere %30 ve ücretler %10 ise, gas hesaba katılmadan bile elde tutmaya kıyasla para kaybetmiş olurdunuz. İkincisi, toparlanma süresidir: Kümülatif ücretlerin en kötü IL düşüşünün üzerine tekrar çıkması ne kadar sürdü? %30'luk bir IL düşüşünün toparlanması sekiz ay sürdüyse, bu modelin tekrarlanmasını beklemelisiniz. Üçüncüsü, korelasyon rejimidir: En kötü IL penceresi tek seferlik bir depeg miydi, yoksa iki varlık arasındaki sıradan bir ayrışmaya mı benziyordu? Tek seferlik olaylar iskonto edilebilir. Sıradan ayrışma tekrar gerçekleşir.
Yaygın bir hata yalnızca bull senaryosunu backtest etmektir. Her zaman en iyi tarihsel pencereye değil, en kötü tarihsel pencereye bakın. En kötü penceredeki ücret APR'si, başa baş hesaplamanızda kullanmanız gereken değerdir, çünkü elde edebileceğiniz gerçekçi tabana en yakın şey budur.
Uygulamalı örnek: 30 günlük ücret APR’ye karşı IL’yi ölçmek
Diyelim ki büyük bir AMM üzerindeki ETH/USDC 0.05% havuzunu inceliyorsunuz. Son 30 günlük ücret APR’si 18%. Geçtiğimiz çeyrekte volatilite yüksekti; ETH bu dönem içinde yukarı yönde 1.4x, aşağı yönde 0.75x hareket etti. Hesaplama şöyle.
Birinci adım, gerçekçi bir fiyat hareketi tahmin edin. ETH için 90 günlük bir elde tutma döneminde her iki yönde de 1.5x’lik bir hareket kuyruk olayı değildir. Geçen yılın gerçekleşen volatilitesine göre kabaca bir standart sapmadır. İkinci adım, 50/50 bir havuzda 1.5x’lik harekette IL’ye bakın: yaklaşık 2.0%. Olası ama ana senaryo olmayan 2x’lik harekette IL yaklaşık 5.7%’ye yükselir. Güçlü bir trend anlamına gelecek 3x’lik harekette IL 13.4% olur. Üçüncü adım, bunu ücret APR’siyle karşılaştırın. 18% APR ile 90 günde ücret geliri yaklaşık 4.5% olur. Bu yüzden ana senaryo (1.5x) iyi görünür: ücretler IL’yi aşar. Olası senaryo (2x) kabaca başa baştır. Güçlü trend senaryosu (3x) ise net bir kayıptır, çünkü 13.4% IL aynı dönemde kazanılan 4.5% ücretten üç kattan fazladır.
Dördüncü adım, manşetteki APR’nin gizlediği unsurları hesaba katın. 18% APR gerçek işlem hacmiyle mi destekleniyor, yoksa geçici teşvik emisyonlarıyla mı? APR’nin 60%’ı gelecek ay sona erecek bir token teşvikinden geliyorsa, sürdürülebilir ücret APR’si 7%’ye daha yakındır, bu da 90 günde 1.75% demektir. Bu sonucu değiştirir: ana senaryo bile zarara dönüşür ve 2x senaryosu, yalnızca ETH tutmamanın fırsat maliyetine ek olarak 4% net kayıp haline gelir.
Çerçeve budur. Her havuz için şunları listeleyin: hedeflediğiniz elde tutma dönemi boyunca gerçekçi fiyat hareketi, yukarıdaki tablodan bu hareketteki IL, teşvik emisyonları çıkarılmış şekilde aynı dönem için ücret APR’si ve iki sayının karşılaştırması. Gerçekçi hareketin IL’si ücret APR’sinden fazlaysa, havuz sizin zaman ufkunuz için yapısal olarak kaybettiren bir havuzdur. Daha düşükse, havuz en azından savunulabilir durumdadır ve kararın geri kalanı gas, smart-contract riski ve fiyat varsayımınıza ne kadar güvendiğinizle ilgilidir.
Mevduat yatırmak üzere olan LP için pratik sonuçlar
Öne geçen LP’leri geçemeyenlerden ayıran üç alışkanlık vardır. Birincisi, asla yalnızca APR’ye bakarak havuz seçmeyin. Gerçekçi bir fiyat hareketinde IL’yi hesaplayın, bunu teşviklerden arındırılmış ücret APR’siyle karşılaştırın ve yalnızca fark rahatça pozitifse mevduat yatırın. "Rahatça", bir veya iki standart sapmalık olumsuz bir hareketten sonra bile ücretlerin önde kalmasına yetecek marj anlamına gelir. İkincisi, pozisyon büyüklüğünü, en kötü senaryo IL olayının genel portföyünüze zarar vermeyeceği şekilde ayarlayın. Deneyimli LP’lerin çoğu, tek bir havuzu toplam kripto maruziyetinin küçük bir kısmıyla sınırlar, çünkü IL dağılımının kuyruğu tam da bu yüzden kalındır. Üçüncüsü, mevduat yatırmadan önce çıkışınızı belirleyin. Fiyat oranı IL’nin önceden belirlediğiniz eşiği aşmasına yetecek kadar hareket ederse çıkın. Ücretlerin "yetişmesini" beklemek, LP’lerin en kötü düşüş boyunca pozisyonda kalmasına yol açar.
İki pratik nokta daha var. Emisyonların baskın olduğu ücret APR’lerine dikkat edin ve APR’nin yarısından fazlasının token ödülünden geldiği her havuzu bir pozisyon değil, kısa vadeli işlem olarak değerlendirin. Ayrıca concentrated liquidity’nin (Uniswap v3 vb.) matematiği değiştirdiğini unutmayın: IL seçtiğiniz aralıkla sınırlanır, ancak ücretleri de yalnızca fiyat o aralığın içinde kaldığında kazanırsınız. Bu yüzden aynı kontrol listesi daha küçük bir sermaye tabanı ve daha aktif yönetimle geçerlidir.
Dürüst özet şu: IL egzotik ya da gizemli değildir. Fiyat ayrışmasının deterministik bir fonksiyonudur ve belirli herhangi bir hareket için tamamen bilinebilir. LP’lerin hâlâ para kaybetmesinin nedeni formülü bilmemeleri değil, bu formülü fiilen kazanılan ücret APR’siyle karşılaştırmanın sıkıcı aritmetiğini yapmaya isteksiz olmalarıdır. Birkaç dakikalık matematik tüm avantajdır.
Daha akıllı sinyallerle DeFi havuz riskinin önünde kalın
DeFi havuz dinamikleri hızlı hareket eder ve etraflarındaki haber akışı daha da hızlıdır. Bir düzine chain genelinde ücret APR değişimlerini, teşvik emisyonlarını, IL geriye dönük testlerini ve havuz geçişlerini manuel olarak takip etmek kaybettiren bir oyundur. Zippfeed, DeFi başlıklarını duygu skoru (bullish, neutral veya bearish) ve önem derecesiyle öne çıkarır, böylece havuz düzeyindeki riski pozisyonunuzda ortaya çıkmadan önce fark edebilirsiniz.
