Kuruluş: %20 getirili bir stablecoin ve ona inananlar
Terra, 2018'de Güney Koreli girişimci Do Kwon ve Daniel Shin tarafından kurulan Terraform Labs tarafından inşa edilmiş Cosmos tabanlı bir blockchain'di. Merkezi ürünü ABD dolarını takip etmek üzere tasarlanmış algoritmik bir stablecoin olan UST — TerraUSD — idi. Fiat destekli stablecoin'lerin aksine, UST sabitlemesini bir arbitraj mekanizmasıyla korudu: her 1 UST her zaman 1 dolar değerinde LUNA — Terra'nın yerel tokeni — basmak için yakılabilir ve tersi de geçerliydi. Mekanizma sakin koşullarda çalıştı ve 2020 ile 2021 boyunca yalnızca hafif test edildi.
UST'yi ölçeğe taşıyan ürün, UST mevduatlarında yaklaşık %20 yıllık getiri sunan Terra yerli bir borç verme piyasası olan Anchor Protocol idi. Bu manşet rakam ekosistemin yerçekimi çekimiydi — milyarlarca dolar UST, getiri için Anchor'a aktı. 2022 baharına gelindiğinde UST, piyasa değeri açısından kriptoda en büyük stablecoin'lerden biriydi ve Terra ekosistemi toplam kilitli değere göre ilk on zincirden biriydi.
Bu eğitim amaçlıdır, yatırım tavsiyesi değildir. Terra hikayesinin anlatılmaya değer olmasının nedeni, temel tasarımın — kendi sübvanse edilmiş getirisiyle desteklenen algoritmik bir stablecoin — pazarlama materyallerinin gün yüzüne çıkarmadığı şekillerde yapısal olarak savunmasız olmasıdır.
Gerçekte ne oldu: günler içinde bir ölüm sarmalı
Çöküş Mayıs 2022'de yaklaşık bir hafta içinde gerçekleşti. Mekanikler geri dönüp bakıldığında o anki kadar berraktır.
- Mayıs 2022 başı. Makro koşullar zaten kötüleşiyordu — yükselen oranlar, düşen kripto fiyatları, geniş risk azaltma. Birden çok büyük cüzdan UST'yi Anchor ve Curve'den çekmeye başladı ve sabitlemeyi destekleyen likiditeyi zayıflattı.
- 7 Mayıs. Curve'ün 4pool'undaki büyük bir UST satışı havuzun bir tarafını boşalttı. UST kısa süreyle 1 dolar yerine 98 sentten işlem gördü. Normal bir rejimde arbitrajcılar bunu emerdi — ancak dengesizlik çok büyüktü ve güven çok kırılgandı.
- 8-9 Mayıs. Satış yoğunlaştı. Sabitlemeyi savunmak için yaklaşık 80.000 BTC'yi rezerv olarak biriktirmiş olan Terra'nın vakfı Luna Foundation Guard (LFG), fiyatı desteklemek için BTC'yi UST karşılığında satmaya başladı. Piyasa BTC'yi emdi ve UST'yi dumplamaya devam etti.
- 10-11 Mayıs. Mint-and-burn mekanizması ölüm sarmalına girdi: panik içindeki UST tutucuları LUNA için itfa ettikçe LUNA arzı patlayıcı şekilde genişledi. LUNA'nın fiyatı bir hafta önceki yaklaşık 80 dolardan 1 doların altına, sonra sentin kesirlerine düştü. LUNA'nın piyasa değeri UST'nin tedavüldeki arzının altına düştükçe arbitraj matematiksel olarak bozuldu — UST'yi sabitlemede itfa etmek için artık yeterli LUNA değeri yoktu.
- 12-13 Mayıs. Terra blockchain'i LUNA enflasyonunu durdurmak için iki kez durduruldu. UST 20 sentin altında işlem gördü. LUNA sentin kesirleri seviyesinde işlem gördü — değerin neredeyse tamamen silinmesi. Luna Foundation Guard sabitlemeyi savunmaya çalışırken neredeyse tüm BTC rezervlerini tüketti.
- Mayıs 2022 sonu. Terra'nın zinciri Terra 2.0 olarak yeniden başlatıldı ve yeni bir LUNA tokeni ile (orijinali LUNA Classic / LUNC olarak yeniden adlandırıldı). Yeni zincir orijinalin önemine asla yaklaşmadı.
UST, LUNA ve bağlı varlıklarda yaklaşık 60 milyar dolarlık piyasa değeri günler içinde buharlaştı. En çok etkilenen tutucuların çoğu, %20 Anchor getirisini bir tasarruf hesabı olarak ele alan perakende kullanıcılarıydı.
Kim dahildi
- Do Kwon. Terraform Labs'ın kurucu ortağı ve CEO'su ve Terra'nın kamuya açık yüzü. Çöküşten sonra Güney Kore yetkililerinden kaçtı, Mart 2023'te Karadağ'da seyahat belgesi suçlamalarıyla tutuklandı ve sonunda 2024 sonunda dolandırıcılık suçlamalarıyla yüzleşmek üzere Amerika Birleşik Devletleri'ne iade edildi.
- Daniel Shin. Terraform Labs kurucu ortağı; çöküş sırasında daha az kamuya açıktı ama ayrı Kore suçlamalarıyla karşılaştı.
- Terraform Labs. Terra, Anchor ve LFG'nin arkasındaki Singapur merkezli şirket. 2024'te iflas başvurusunda bulundu ve SEC ile uzlaşma sağladı.
- Luna Foundation Guard (LFG). BTC rezervini kontrol eden bir Singapur kâr amacı gütmeyen kuruluşu. Sınırlı etkiyle sabitlemeyi savunarak neredeyse tamamını harcadı.
- Three Arrows Capital (3AC). Önemli Terra maruziyetine sahip büyük bir kripto hedge fonu. Haftalar sonra çöküşü ilk yan etki başarısızlıklarından biriydi.
- Anchor Protocol mevduatçıları. Mevduatlarını günler içinde kaybeden dünya çapında yüz binlerce UST tutucusu. Çoğu Anchor'u getiri ödeyen bir banka olarak ele aldı, yapısal olarak sübvanse edilmiş bir program olarak değil.
Sonrası: bulaşma ve daha geniş bir kış
Terra sadece kendi tutucularına zarar vermedi; 2022 ayı piyasasını tanımlayan bir kaskad başlattı.
- 3AC'nin çöküşü. Three Arrows Capital büyük UST ve LUNA pozisyonlarına ve önemli kaldıraca sahipti. Haftalar içinde iflas etti. İflası kripto borç verenler arasında margin call'ları tetikledi.
- Celsius, Voyager, BlockFi. 3AC'ye borç vermiş veya maruz pozisyonlar tutmuş kripto getiri platformları Haziran ve Temmuz'da çekimleri dondurmaya başladı. Birkaçı iflasa girdi.
- FTX'in ilk can simidi rolü, sonra kendi çöküşü. Sam Bankman-Fried'in FTX'i başlangıçta bazı sıkıntılı firmalara kredi uzattı — kendi yapısal sorunlarını maskeleyerek. Kasım 2022'de FTX'in kendisi, kısmen kardeş firması Alameda Research'ün Terra ve 3AC sonrası ağır darbeler aldığı için çöktü.
- Çok yıllık bir düzenleyici tepki. Terra çöküşü büyük yargı bölgelerinde stablecoin düzenlemesini hızlandırdı. Amerika Birleşik Devletleri'nde sonraki SEC işlemlerini ve yasal önerileri şekillendirdi. Kore ve Singapur'da doğrudan cezai soruşturmalar tetikledi.
- Çoğu algoritmik stablecoin deneyinin sonu. Terra sonrası stablecoin'lerde baskın hayatta kalanlar teminatla desteklenenlerdi — USDC, USDT, DAI. Saf algoritmik tasarımlar yapısal olarak şüpheli olarak yaygın şekilde ele alındı.
Dersler
Terra'yı tek bir kötü kurucu veya tek bir kötü protokol hikayesi olarak okumak çekicidir. Dersler daha geneldir.
- Sübvansiyondan gelen getiri kazançlardan gelen getiri değildir. Anchor %20'yi kısmen Terra'nın kendi rezervlerini harcayarak ödedi. Bu tür bir getiri yalnızca rezervler tükenene kadar sürdürülebilirdir. "Risksiz %20" yapısal bir kırmızı bayrağın neredeyse mükemmel bir tanımıdır.
- Algoritmik sabitlemeler refleksif güvene bağlıdır. Arbitrajla tutulan bir sabitleme, destekleyici tokenin tedavüldeki stablecoin'den daha fazla değere sahip olduğunda çalışır. Stres altında bu oran tersine döner ve mekanizma bir dengeleyici yerine ölüm sarmalı haline gelir.
- Rezervler sadece sığ strese karşı yardımcı olur. LFG'nin BTC rezervi sakin zamanlarda çok büyük görünüyordu. Gerçek koşunun ölçeğine karşı günler içinde yok oldu. Rezerv tamponları bir özelliktir, bir garanti değildir.
- Bulaşma gerçektir. Terra büyüklüğünde bir patlama içeride kalmaz. Maruziyete sahip borç verenler, fonlar ve borsalar haftalar veya aylar içinde takip eder. Bulaşmanın nereye yayılabileceğini izlemek her büyük çöküşten sonra yararlı bir egzersizdir.
- Pazarlama materyalleri yapısal riski olduğundan az gösterir. Terra'nın iletişimi UST'yi istikrarlı, güvenli bir getiri ürünü olarak sundu. Temel tasarım LUNA piyasa değerinin UST'nin float'ının üzerinde kalmasına dair kaldıraçlı bir bahistir. Tasarımı dürüstçe okumak tek savunmaydı.
Bugüne dürüst uzantı: güvenli temel oranların çok üzerinde getiriler sunan bir protokol gördüğünüzde, sorulacak soru paranın gerçekte nereden geldiğidir. Cevap "protokolün kendi teşvikleri" veya "sonsuza kadar değerlenecek bir token" ise, Terra ile aynı şekle bakıyorsunuz demektir.
Bir sonraki stablecoin ve getiri deneyini izleyin
Her döngüde yeni stablecoin tasarımları ve yüksek getirili protokoller piyasaya çıkmaya devam ediyor. Bazıları muhafazakar ve teminatlandırılmıştır; bazıları aynı algoritmik örüntüleri yeni markalama altında geri dönüştürür. Erken sinyaller — opak rezervler, şeffaf kaynaklı olmayan getiriler, tek bir tokenin piyasa değerine güvenme — koşudan önce görünürdür. Zippfeed, stablecoin ve DeFi protokol manşetlerini birçok kaynaktan sentiment ve önem skorlarıyla takip eder; böylece bir sonrakinin nasıl açıldığını izleyebilir ve tasarımı sonlandıran koşu başlamadan önce maruziyeti azaltabilirsiniz. Bu eğitim amaçlıdır, yatırım tavsiyesi değildir.
