MiCA vs GENIUS Act: Stablecoin-Regelungen im Vergleich

Warum zwei der größten Volkswirtschaften der Welt gleichzeitig Stablecoin-Regeln schreiben

Stablecoins sind das Rückgrat von Krypto. Die meisten On-Chain-Aktivitäten – von Token-Swaps über Zahlungen bis hin zu Überweisungen – werden in USDT, USDC oder einer Handvoll ähnlicher Token abgewickelt, die an eine Fiatwährung gekoppelt sind. Die gesamte Stablecoin-Versorgung hat mehrere hundert Milliarden Dollar überschritten, und Emittenten wie Tether und Circle haben Bilanzen, die größer sind als die einiger mittelgroßer Banken.

Jahrelang behandelten Regulierungsbehörden Stablecoins entweder als „keine Wertpapiere, also nicht unser Problem" oder als „E-Geld, also wendet alte Regeln an und hofft das Beste". Dieser Ansatz endete 2023, als die Markets in Crypto-Assets Regulation (MiCA) der Europäischen Union in Kraft trat, und erneut 2025, als US-Gesetzgeber den Guiding and Establishing National Innovation for US Stablecoins (GENIUS) Act vorantrieben.

Beide Rahmenwerke versuchen, dieselben Fragen zu beantworten. Wer darf einen Stablecoin ausgeben? Was muss er als Reserve halten? Wie erfahren Nutzer, was den Token tatsächlich deckt? Was passiert, wenn der Emittent scheitert? Doch sie beantworten diese Fragen sehr unterschiedlich, weil sie von unterschiedlichen Rechtstraditionen, unterschiedlichen Marktstrukturen und unterschiedlichen Vorstellungen davon ausgehen, was schiefgehen könnte.

Was MiCA tatsächlich ist und wo es gilt

MiCA ist eine Verordnung, keine Richtlinie. Im EU-Recht ist diese Unterscheidung wichtig: Eine Verordnung gilt unmittelbar und identisch in allen Mitgliedstaaten ab dem Zeitpunkt ihres Inkrafttretens, während eine Richtlinie von jedem Land in nationales Recht umgesetzt werden muss. Der Effekt eines „einheitlichen Regelwerks" ist der Grund, warum MiCA in Berlin, Paris und Madrid ohne 27 parallele Auslegungen gleich durchgesetzt wird.

Geografisch deckt MiCA die 27 EU-Mitgliedstaaten sowie die drei EWR-Länder (Island, Liechtenstein und Norwegen) ab, die EU-Binnenmarktregeln über ihr EWR-Abkommen übernehmen. Das Vereinigte Königreich und die Schweiz haben ihre eigenen Regime. Die praktische Folge ist, dass ein Stablecoin-Emittent, der europäische Privatkunden bedienen will, eine Zulassung von einer nationalen Behörde in einem EU/EWR-Staat benötigt, und sobald diese erteilt ist, „passportiert" sie in alle anderen.

Dieses Passporting-Recht ist eines der größten kommerziellen Merkmale von MiCA. Ein von der deutschen BaFin zugelassener Emittent kann Kunden in Frankreich, Italien und Schweden ohne zweite Lizenz bedienen. Der Kompromiss besteht darin, dass der Emittent für den Erhalt des Passes alle Regeln von MiCA erfüllen muss, einschließlich der strengen, die folgen.

Was der GENIUS Act ist und wo er gilt

Der GENIUS Act ist ein US-Bundesgesetz. Es würde in allen 50 Bundesstaaten und US-Territorien gelten, jedoch nur für Emittenten von „Payment Stablecoins“, die an US-Personen ausgegeben werden. Es versucht nicht, den breiteren Kryptomarkt zu regulieren, wie es MiCA tut, und überlässt die meisten anderen digitalen Vermögenswerte weiterhin der SEC, der CFTC oder bestehenden Geldtransferregelungen.

Wo MiCA eine einzige Verordnung mit einem einzigen Pass ist, schafft GENIUS ein duales Lizenzsystem. Ein Emittent kann entweder eine bundesstaatliche Lizenz vom OCC (für Banktochtergesellschaften) oder von einer primären Bundesaufsichtsbehörde wie der FDIC erhalten oder eine staatliche Lizenz in einem Bundesstaat anstreben, dessen Regelwerk als „im Wesentlichen gleichwertig“ zum Bundesstandard anerkannt ist. Das Gesetz setzt die bundesweite Untergrenze; die Bundesstaaten können höhere Anforderungen setzen, dürfen aber nicht darunter fallen.

Ein Passporting im MiCA-Sinne existiert unter GENIUS nicht. Eine bundesweite Lizenz erlaubt es, US-Kunden landesweit zu bedienen, gewährt jedoch für sich genommen keinerlei Rechte in Europa, dem Vereinigten Königreich oder anderswo. Emittenten, die eine globale Reichweite anstreben, müssen beide Regelwerke einhalten, und die Kosten dieser doppelten Compliance sind nun ein prägendes Merkmal des Stablecoin-Marktes.

Wie MiCA Stablecoins klassifiziert

MiCA erkennt zwei Kategorien von Stablecoins an, und die Regeln unterscheiden sich zwischen diesen deutlich.

Die erste Kategorie sind Asset-Referenced Tokens (ARTs). Dies sind Token, die auf einen Korb von Vermögenswerten, Währungen oder eine Kombination davon verweisen. Ein Token, der an einen gewichteten Mix aus Dollar, Euro und Gold gekoppelt ist, wäre ein ART. Die zweite Kategorie sind E-Money Tokens (EMTs). Dies sind Token, die auf eine einzelne Fiat-Währung verweisen, wobei der Emittent verpflichtet ist, zum Nennwert zurückzunehmen. Ein USDC-artiger Dollar-Token ist der Paradefall eines EMT.

Der Unterschied ist wichtig, da EMTs im Wesentlichen als elektronisches Geld behandelt werden, was bedeutet, dass sie die bestehende E-Geld-Richtlinie der EU einhalten müssen. Dazu gehört unter anderem:

• Zulassung als Kreditinstitut oder E-Geld-Institut, nicht nur eine Krypto-Registrierung.
• Rücklagen, die auf segregierten Konten bei einem oder mehreren EU-Kreditinstituten gehalten werden.
• Mindestens 30 % der Rücklagen in „hochliquiden Finanzinstrumenten“ mit minimalem Marktrisiko.
• Eigenmittel in Höhe von mindestens 2 % des durchschnittlichen ausstehenden Umlaufs.

Für ARTs gilt ein separates Regelwerk, das in mancher Hinsicht flexibler ist (der Korb darf andere Dinge enthalten), in anderer Hinsicht jedoch höhere Anforderungen an Offenlegung und Aufsicht stellt. In jedem Fall muss der Emittent ein Whitepaper veröffentlichen, die Genehmigung einer nationalen zuständigen Behörde einholen und laufende Berichts- und Governance-Anforderungen erfüllen.

Wie der GENIUS Act Payment Stablecoins behandelt

Der GENIUS Act verwendet eine einzige Kategorie: den Payment Stablecoin, definiert als digitaler Vermögenswert, der als Zahlungs- oder Abrechnungsmittel verwendet wird, an einen festen Wert gekoppelt ist und durch Rücklagen gedeckt wird. Diese Definition schließt USDT und USDC ein, jedoch beispielsweise keinen tokenisierten Geldmarktfonds-Anteil, der Zinsen abwirft.

Die Kernanforderungen umfassen:

• 1:1-Rücklagen in US-Dollar oder kurzfristigen US-Staatsanleihen mit Laufzeiten von 90 Tagen oder weniger.
• Monatliche Reserveattestierungen durch eine registrierte Wirtschaftsprüfungsgesellschaft, mit vollständig geprüften Jahresabschlüssen.
• Mindestens 1:1-Liquidität, das heißt, die Rücklagen können innerhalb eines Geschäftstages in Bargeld umgewandelt werden, um Rücknahmen zu erfüllen.
• Keine Rehypothecation der Rücklagen, was die Möglichkeit ausschließt, die Kundendeckung zu verleihen.
• AML/KYC- und Sanktions-Compliance im Einklang mit dem Bank Secrecy Act.

Das Gesetz verbietet außerdem zinstragende Funktionen auf dem zugrunde liegenden Token. Ein Stablecoin darf keine Zinsen an den Inhaber zahlen, kann jedoch Dienstleister separat vergüten. Dies ist ein direkter Schlag gegen Modelle wie Ethenas USDe Synthetic Dollar oder jeden künftigen „Yield-Bearing Stablecoin“, der verspricht, Erträge aus Staatsanleihen an die Inhaber weiterzugeben.

Emittenten, die den bundesweiten Weg wählen, müssen entweder eine versicherte Tochtergesellschaft eines Einlageninstituts, eine vom OCC zugelassene Nicht-Bank oder eine Zweckgesellschaft sein, die Kapital- und Governance-Standards erfüllt. Staatliche Regelwerke müssen „im Wesentlichen gleichwertig“ zum Bundesstandard sein, was im Laufe der Zeit wahrscheinlich eine Anhebung des Niveaus in den gesamten USA erzwingen wird.

Die Risiken für Emittenten, Börsen und Nutzer

Beide Regelwerke reduzieren Risiken auf unterschiedliche Weise und schaffen andererseits neue Risiken. Jeder, der einen Stablecoin nach den neuen Regeln bewertet, sollte mehrere Fehlermodi aufmerksam beobachten, die die Geschichte bereits gezeigt hat.

Reservemismatch. Der ursprüngliche TerraUSD-Zusammenbruch im Jahr 2022 war ein Reservenversagen: Der Token behauptete, 1:1 durch Dollar-Vermögenswerte gedeckt zu sein, war tatsächlich jedoch durch einen volatilen Schwester-Token gedeckt. Sowohl MiCA als auch GENIUS versuchen dies zu verhindern, indem sie Rücklagen vorschreiben, die risikoarm, liquid und regelmäßig attestiert sind, doch die historische Bilanz von Emittenten wie Tether umfasste Zeiträume, in denen die Rücklagen Commercial Paper, besicherte Kredite an verbundene Unternehmen und andere illiquide Instrumente enthielten. Monatliche Attestierungen sind besser als jährliche Prüfungen, aber sie bleiben Momentaufnahmen.

Konzentrationsrisiko. Eine Handvoll Emittenten, vor allem Tether (USDT) und Circle (USDC), dominieren den Markt. Sollte einer von ihnen ausfallen, ist die Ansteckung über die Kryptomärkte unmittelbar, da ein Großteil der On-Chain-Liquidität auf deren Token lautet. Beide Regelwerke versuchen, dem durch Rücknahmegarantien und Kapitalpuffer zu begegnen, doch keines kann einen Bank Run verhindern, wenn das Vertrauen schneller schwindet, als die Rücklagen liquidiert werden können.

De-Pegging und eingefrorene Rücknahmen. USDC verlor im März 2023 kurzzeitig seinen Peg, als etwa 3,3 Milliarden Dollar seiner Rücklagen bei der Silicon Valley Bank lagen. Der Peg erholte sich innerhalb weniger Tage, da Circle bestätigte, dass die Mittel letztlich zugänglich waren, doch der Vorfall zeigte, wie schnell Liquidität verschwinden kann, wenn Rücklagen an einem einzigen Single Point of Failure liegen. Beide Regelwerke verlangen eine Diversifizierung über mehrere Einlageninstitute, doch die Schwelle für „genug“ bleibt eine Ermessensfrage.

Sanktions- und Einfrierungsrisiko. Tether hat auf Ersuchen von Strafverfolgungsbehörden Hunderte Millionen Dollar in USDT eingefroren. Dies wird manchmal als Feature (Compliance) und manchmal als Bug (Zentralisierung) dargestellt. Unter GENIUS wird das Einfrieren zur gesetzlichen Pflicht im Rahmen des OFAC-Sanktionsscreenings. Unter MiCA erfordern die Governance- und AML-Pflichten des Emittenten de facto dasselbe.

Regulatorische Arbitrage-Fehlschläge. Das größte praktische Risiko ist das, was wir bereits beobachten: Ein Emittent kann in einer Jurisdiktion vollständig compliant und in der anderen faktisch nicht mehr verkaufsfähig sein. USDT wurde von großen EU-Börsen wie Binance und Kraken delistet, sobald die EMT-Regeln von MiCA vollständig in Kraft traten, da Tether in keinem EU-Staat über eine E-Geld-Lizenz verfügt. Aus europäischer Nutzersicht war USDT quasi über Nacht nicht mehr verfügbar, sondern verboten. Dieselbe Dynamik ist umgekehrt zu erwarten, falls der GENIUS Act USDT aus dem US-Markt drängt.

Wie die einzelnen Regime konkret mit USDT umgehen

USDT ist der Testfall für beide Rahmenwerke, und die Fallstudie fällt nicht schmeichelhaft aus.

Nach MiCA fällt Tethers USDT eindeutig in die EMT-Kategorie, da es an eine einzelne Fiatwährung gekoppelt ist und europäischen Nutzern angeboten wird. Um EU-Endkunden weiterhin bedienen zu können, müsste Tether als E-Geld-Institut zugelassen sein, segregierte Reserven bei EU-Kreditinstituten halten und die 30%-Schwelle für hochliquide Vermögenswerte sowie die 2%-Eigenmittelanforderung erfüllen. Tether hat diese Zulassung nicht angestrebt. Das Ergebnis war Ende 2024 zu beobachten: Große EU-lizenzierte Börsen nahmen USDT von ihren Plattformen.

Nach dem GENIUS Act müsste USDT von einer bundes- oder einzelstaatlich zugelassenen US-Entity emittiert werden, Reserven in Bargeld und kurz laufenden US-Staatsanleihen halten und monatliche Bestätigungsverfahren durchlaufen. Tether hat sich historisch so strukturiert, dass es der US-Bankenregulierung entgeht. Selbst bei einer Umstrukturierung würde das Verbot des Gesetzes, dass Nicht-US-Emittenten US-Personen ohne US-Lizenz bedienen, Tether wahrscheinlich dazu zwingen, entweder eine US-Charterlizenz anzustreben oder eine fragmentierte, eingeschränkte Präsenz im größten Stablecoin-Markt der Welt zu akzeptieren.

USDC und EURC hingegen sind für beide Regime positioniert. Circle ist in den USA bereits eine von der NYDFS regulierte Limited Purpose Trust Company und verfolgt die MiCA-Compliance über seine irischen und französischen Gesellschaften. EURC, Circles Euro-Stablecoin, wurde gezielt so konzipiert, dass er in das EMT-Schema passt. Ob by design oder by accident – beide Firmen sehen wie die strukturellen Gewinner des neuen Regulierungsumfelds aus.

Was ein nicht konformer Emittent in jedem Rechtsraum tun muss

Der praktische Fahrplan für einen derzeit nicht zugelassenen Emittenten unterscheidet sich je nach Rechtsraum.

Nach MiCA verstößt ein EMT- oder ART-Emittent, der EU-Nutzer ohne Zulassung bedient, ab Tag eins gegen die Verordnung. Nationale zuständige Behörden (BaFin, AMF usw.) können das Angebot stoppen, die Delistung von EU-Krypto-Dienstleistern erzwingen und Bußgelder verhängen. Um in Compliance zu gelangen, muss der Emittent einen gesetzlichen Vertreter in der EU benennen, ein Whitepaper erstellen, die Zulassung als E-Geld-Institut oder Kreditinstitut erlangen, segregierte Reservekonten bei EU-Banken einrichten, das Kapitalpolster aufbauen und operative sowie Governance-Reife nachweisen. Dieser Prozess dauert routinemäßig 12 bis 24 Monate.

Nach dem GENIUS Act hängen die Konsequenzen davon ab, wie der Emittent strukturiert ist. Ein Nicht-US-Emittent, der US-Personen über einen US-Vertriebspartner bedient, ohne den bundes- oder einzelstaatlichen Standard zu erfüllen, würde diesen Partner in Verstoß bringen, und die Durchsetzung würde sich wahrscheinlich zuerst gegen die US-Entity richten. Bei einem nicht konformen inländischen Emittenten können das OCC, die FDIC oder die einzelstaatliche Aufsichtsbehörde die Zulassung entziehen, eine Rückzahlung zum Nennwert erzwingen und zivilrechtliche Strafen verhängen. Das Gesetz sieht zudem eine Übergangsfrist vor, in der bestehende Emittenten in Compliance gehen können, ohne sofort vom Markt genommen zu werden.

In beiden Fällen bestehen die Compliance-Kosten nicht nur aus regulatorischen Gebühren. Es sind die Kosten, eine regulierte Finanzinstitution zu werden – samt Governance-, Kapital-, Audit- und Berichtspflichten. Dieser Overhead ist ein Burggraben für etablierte Emittenten wie Circle und eine Hürde für kleinere Projekte, die Stablecoins früher mit einem Smart Contract und einer Multisig gestartet haben.

Das große Ganze: Eine de-facto globale Vorlage und die abgehängten kleineren Rechtsräume

MiCA und GENIUS sind nicht nur zwei Regime. Sie werden vermutlich zur Vorlage, die andere Rechtsräume kopieren, da die meisten Länder nicht die Kapazitäten haben, Stablecoin-Regeln von Grund auf zu entwerfen, und sich lieber mit ihren größten Handelspartnern harmonisieren.

Länder in der Golfregion, in Lateinamerika und in weiten Teilen Asiens konsultieren bereits MiCA-artige Rahmenwerke. Das Vereinigte Königreich finalisiert derzeit sein eigenes Regime, das MiCAs ART/EMT-Aufteilung übernimmt. Selbst Rechtsräume, die sich zuvor als kryptofreundlich positioniert hatten, ziehen ihre Stablecoin-Regeln stillschweigend an, um nicht zur Müllhalde für Token zu werden, die in New York oder Frankfurt nicht verkauft werden dürfen.

Das Risiko besteht darin, dass kleinere Märkte – insbesondere in Afrika und Teilen Südostasiens – aus beiden Vorlagen herausfallen. Ihnen fehlt möglicherweise die Aufsichtskapazität, um so detaillierte Regeln wie MiCA durchzusetzen, ebenso wie die Tiefe des Treasurymarktes, um ein GENIUS-artiges Reserve-Regime zu tragen. Deren Bewohner werden dann weiterhin Stablecoins nutzen, die in der EU und den USA illegal sind – oft ohne den Schutz, den diese Regeln bieten sollten. Aufseher nennen das Leakage, Nutzer nennen es Zugang.

Für Börsen, Neobanken und international aufgestellte Krypto-Startups lautet die Botschaft: Die nächsten 24 Monate werden neu ordnen, wer Stablecoins emittieren, listen und vertreiben darf. Jetzt auf diese Neuordnung hin zu planen ist billiger, als später darauf zu reagieren.

Stablecoin-Regulierung auf smarte Weise verfolgen

Stablecoin-Regulierung bewegt sich schneller als fast jede andere Ecke der Kryptowelt, und die Regeln aus Brüssel und Washington sind erst der Anfang der Geschichte. Zu verfolgen, welche nationalen Behörden MiCA durchsetzen, welche US-Bundesstaaten „im Wesentlichen gleichwertige" Regime nach GENIUS genehmigt haben und wie Emittenten wie Circle und Tether reagieren, ist ein Vollzeitjob. Zippfeed hebt Stablecoin-Schlagzeilen mit Sentiment-Bewertung (bullish, neutral oder bearish) und einer Wichtigkeitsstufe hervor, damit du das regulatorische Signal erkennen kannst, ohne in der Informationsflut unterzugehen.