Fed coupe 100 pb, mais le rendement 10 ans reste figé en 2025

La Réserve fédérale a baissé le taux des fonds fédéraux de 100 points de base en trois décisions fin 2024, puis a de nouveau réduit en 2025, et le rendement du Trésor à 10 ans a à peine réagi. En septembre 2025, il était quasiment inchangé par rapport à un an plus tôt, malgré un cycle d'assouplissement bien actif. Ce découplage est le basculement le plus lourd de conséquences de la politique monétaire américaine depuis une génération, car c'est le segment long de la courbe, et non le taux des fonds fédéraux, qui fixe le coût des crédits immobiliers, les taux d'emprunt des entreprises et la facture du service de la dette publique elle-même.

La cause, c'est le volume. La dette fédérale a atteint 37,6 billions de dollars en septembre 2025, avec des paiements d'intérêts annuels à 1,2 billion de dollars sur le seul exercice 2025 et le Trésor émettant 30,2 billions de dollars de titres négociables sur l'année — 36 % du PIB. Le Congressional Budget Office projette des déficits supérieurs à 2 billions de dollars par an pendant la prochaine décennie, et 9,1 billions de dollars de titres arrivant à échéance ont dû être refinancés au cours du seul exercice 2025. Les investisseurs obligataires évaluent la dette américaine à l'aune de ce pipeline d'émissions et de la trajectoire budgétaire de long terme, pas à celle de la prochaine décision du FOMC.

Pourquoi c'est important

Les analystes de RBC Wealth Management ont qualifié ce phénomène d'inversion moderne du « conundrum » d'Alan Greenspan. Là où Greenspan voyait les rendements à long terme refuser de monter au milieu des années 2000, Powell les voit refuser de baisser. Le taux hypothécaire fixe à 30 ans a touché 6,08 % juste avant la baisse de septembre 2024, puis a passé la majeure partie de l'année suivante à osciller entre 6,8 % et 7,1 %, alors même que la Fed assouplissait officiellement sa politique. L'écart entre le taux hypothécaire à 30 ans et le Trésor à 10 ans, historiquement de 1,5 à 2 points de pourcentage, s'est étiré jusqu'à 3 points en 2023 et 2024. Les acheteurs qui attendaient un soulagement l'ont vu s'évaporer en quelques semaines, le marché obligataire réévaluant les perspectives budgétaires plus vite que la Fed ne pouvait assouplir.

La Fed a également cessé de réduire son bilan. Après l'avoir contracté de plus de 2,2 billions de dollars depuis la mi-2022 via le resserrement quantitatif, le FOMC a annoncé en octobre 2025 l'arrêt du « runoff » en décembre et a commencé à racheter des bons du Trésor via les Reserve Management Purchases pour maintenir le bon fonctionnement des marchés monétaires. Les responsables qualifient ces opérations de techniques, et non de QE. En pratique, la banque centrale étend à nouveau son empreinte sur les marchés clés dans des conditions qui ne ressemblent pas à une crise aiguë, ce qui en dit long sur le niveau de soutien structurel dont le système a désormais besoin pour simplement fonctionner au quotidien.