SEC propose d'abroger la règle 611, tournant pour le trading DeFi

Le 11 juin, la Securities and Exchange Commission a soumis une proposition visant à abroger la règle 611 du Regulation NMS — la règle sur le dépassement d'offres adoptée en 2005, qui exige des plateformes de négociation qu'elles empêchent les ordres boursiers de s'exécuter à des prix moins favorables que les cotations protégées affichées ailleurs — ainsi que la règle 610(e), qui restreint les cotations verrouillées et croisées. L'agence a présenté cette initiative comme une révision attendue de règles qui, selon elle, ont produit des conséquences non souhaitées, mais le secteur crypto y voit quelque chose de plus précis et de plus lourd de conséquences : le démantèlement d'un obstacle structurel qui rendait difficile la réconciliation du trading on-chain d'actions tokenisées, basé sur des AMM, avec le système national de marché.

Pourquoi c'est important

La règle 611 a été conçue pour un marché routé autour du National Best Bid and Offer. Les market makers automatisés ne fonctionnent pas ainsi. Ils tarifent les transactions par rapport à des pools de liquidité et à des courbes de bonding, avec du slippage et une exécution au rythme des blocs — ils ne peuvent pas router des ordres de balayage inter-marchés, ingérer la tape consolidée à la latence que suppose la règle, ni interrompre un swap parce qu'une meilleure cotation apparaît brièvement sur le Nasdaq. Alex Thorn, responsable de la recherche chez Galaxy Digital, l'a formulé sans détour : « Un AMM ne peut pas se conformer à 611 par construction. » Christopher Perkins, PDG de 250 Digital Asset Management, a qualifié l'abrogation de la règle de « nouveau terrain de jeu » et de « levier majeur pour la DeFi », ajoutant que « les acteurs en place ne seront pas contents ». Pour les défenseurs de la tokenisation, la règle posait moins la question d'une percée technologique que celle du dégagement d'un cadre réglementaire.

Impact sur le marché

Si la 611 tombe, la gravité réglementaire se déplace de la protection NBBO transaction par transaction vers l'obligation de meilleure exécution du broker-dealer — un standard que Thorn juge plus compatible avec le trading on-chain, car un courtier peut examiner la qualité d'exécution à travers les plateformes dans le temps plutôt que de faire correspondre les prix cotation par cotation. La proposition va aussi au-delà de la tokenisation : Max Resnick, économiste en chef chez Anza, a noté qu'elle pourrait libérer des expérimentations de design de places boursières comme des ralentisseurs de vitesse asymétriques, puisque des cotations plus serrées issues de plateformes ralenties ne pourraient plus forcer leurs concurrents à des appariements non économiques via la tape consolidée. Les réserves restent importantes. Les actions tokenisées doivent encore affronter les questions d'enregistrement des exchanges et des ATS, la conception du clearance et du settlement, et des questions définitionnelles — action directe versus certificat représentatif versus synthétique.